建行CFO回应贱卖论:引资美银有利保护国有资产

 戴磊

2008年06月18日09:29  来源:《金融时报》

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  是“贱卖”,还是保值增值? 建行首席财务官庞秀生回应“贱卖论”

  美国银行投资中国建设银行无疑是一笔合算买卖。3年前对建行的投入,已使其有了约140亿美元的盈利。按常理,做生意,有人赚就会有人赔,建行是国有控股银行,外国人赚了,国家是不是就会赔了?6月5日,美国银行按2005年约定的期权价,以2.42港元一股的价格增持60亿建行股票。从当前股价来看,这又是一笔稳赚不赔的买卖。这使得建行“贱卖论”成为热点,甚至引发了对建行股改上市成果的质疑。

  建行首席财务官庞秀生终于决定对“贱卖论”作个回应。庞秀生从1980年起进入建行,2005年4月至2006年3月任建行重组改制办公室主任,全程参与了建行引进美国银行作为战略投资者以及挂牌上市的经过。身为“局内人”,庞秀生表示,自己尊重外界表达观点的权利,也从未对“贱卖”一事作过任何公开评论。之所以现在接受采访,是因为此事在有些人看来,似乎已经“盖棺定论”。

  四轮“贱卖”?

  “从美国银行赚钱的角度来看,‘贱卖’似乎是一个事实,因为美银的收益率远远超过了市场平均水平。”庞秀生坦承,“但贱买贵卖是一个正常的市场现象,不足为奇。其实不止是建行贱卖了,当年卖房的、卖股票的,统统贱卖了。2005年我所在的北京丰汇园小区的房子8000元一平方米,现在24000元一平方米了;建行和美国银行签约那天,招商银行A股价格8.9元,今年6月11日复权价49.46元,涨了4.56倍,当时卖的人是不是‘贱卖’?那么按照有些人的逻辑,这种‘贱卖’如果称不上‘卖国’,那起码也得算是‘败家’了。就美银入股建行的价格来看,那是当时市场条件下交易双方形成的判断,如果从今天的角度出发,那是完全不可比的。”

  庞秀生归纳了外界常见的几种“贱卖”观点——按时间先后,共有四轮“贱卖”。第一轮,要从美国银行入股建行说起。2005年6月17日上午,建行与美国银行签署了关于战略投资与合作的最终协议,美国银行将分阶段对建行进行投资,首期以建行账面净资产的1.15倍购买25亿美元汇金公司的老股。1.15倍,低了吗?

  庞秀生强调,还是要看当时的市场条件。“这样的价格判断是否合理,主要是看交易双方股东是否满意。”他透露,当时建行的股东就是5家发起人,其中汇金公司代表自己和建投。另3家发起人曾提出的问题是:为什么只有汇金能够卖股票给美银,而他们不能?在其看来,入股建行一年不到的时间就有了15%的利润是非常不错的结果。“股东要求怎样的回报,不是外界可以简单推测出的。”

  庞秀生说,对于美银这个战略合作伙伴,中方其实有着相当多的限制条件:首先这是一笔大规模的长期投资,但外方只能占有少数股权;其次,投资方必须是国际一流大银行,但要和建行排除竞争和利益冲突;必须有较长的锁定期;此外,其上市时不参与定价,但必须以IPO价格购买5亿美元新股。

  "谈判就是这样,你给了别人诸多要求,却不给别人任何业务资源,只有在价格上做一些折扣。所以,1.15倍的价格是正常的。"现在看,这是一个再便宜不过的价格,但当时却是很多人无法接受的。"事实上,我们在引进战投时联系了20多家机构,除了美银,谁都不接受这一价格。比如花旗,它只出1倍的价格。国际上根本不看好中国银行业。"对于美国银行,这一合作项目也是压力重重,有外国媒体评论,美国银行进入了中国大赌场。双方多次处在谈判破裂的边缘。

  "当时的市场判断就是这样,这一价格是市场生成的。"庞秀生再次强调了这句话,"现在有人问对国内投资者为什么不给这个价,实际上2004年9月我们给国内发起人股东的价格就是1倍,当时寻找发起人也曾很困难。"

  那么,第二阶段,也就是IPO阶段,定价是否偏低?

  2005年10月27日,作为第一家股改上市的国有银行,建行以2.35港元的发行价在香港联交所挂牌上市,共发行304.59亿H股,共集资715.78亿港币。

  "IPO低了?上市后市场的普遍评价是建行定价高了。"庞秀生肯定地指出。他说,眼下大家都在说建行A股破发,事实上,建行H股上市当天盘中破发,几天后干脆收盘破发了。"如果定价偏低,为什么众多机构都不去买?"当时,香港多名富豪都有意投资建行,但上市定价那天,他们几乎全部撤单。因为建行曾两度提价,最后2.35港元的价格是他们无法接受的。

  那时候,包括庞秀生在内,很多人担心,这样的定价会给发行带来麻烦,但他们宁愿一分一分的提价,也决不降价。说起来,这要和第三阶段,即期权的设计有关。

  回到本文开始的那句话:6月5日,美国银行按2005年约定的期权价,以2.42港元一股的价格增持60亿建行股票。为什么会有这样的设计,给美国银行一个"白捡"的便宜?

  庞秀生介绍,之所以设计期权制度,是为了使战略合作伙伴入股在法律许可的情况下达到合适比例,使其和建行利益统一,更好地进行全面战略协作。比例上要尽可能达到19.9%,但绝不让其控股。他表示,汇金不一定一次卖太多的股份给美银,后者也不可能一次拿出太多的资金入股。

  算上IPO前的25亿美元和IPO中认购的5亿美元新股,美国银行共注资30亿美元,这是当时外国公司对中国公司的最大单笔投资。

  根据双方的期权协议,美银可在2011年3月1日前拥有从汇金公司购买股份的期权,最终持有建行股份可达19.9%。行权价格以IPO价格为基础,逐年提高一定幅度。如果美国银行在2008年8月29日前行权,价格为IPO的103%,一年后为107.12%,最后一年为118.10%。

  这一递增的价格体现了期权设计的另一个重要原因--保护汇金公司的收益。"把IPO定在2.35港元,与1.15倍的价格比,可以保证汇金两年内每年有超过40%的年收益率。这就是尽力提高定价的原因,之后破发与否倒是其次。"两年后期权行权因行权价提高,加之较高的分红比例(第一年35%,之后45%),无论美银行权与否,汇金的收益都得到了保障,而美国银行赚的其实是市场价和行权价的差价。如果股价下跌,汇金不承担风险,而美银就不同了。

  "这样的期权设计难道不是为了降低风险,保护国有资产?"

  最后是第四阶段,建行上市后股价持续走高,这是不是"贱卖"的反证?

  对于这种说法,庞秀生认为是完全的悖论。至6月11日,建行股价上涨179%,同期H股上涨166%,差距不大,但建行拥有可比公司中最高的市净率。

  "这显然是建行员工努力的结果,也和美银的战略合作有关。难道股价高是坏事,股价低才正常?正因为国有银行股改成功了,才促进中国经济形势的向好,也促成了H股的上涨,这才是互惠互利的好事。不能说国家赚钱是应该的,美银赚钱就是'贱卖'。"

  他开玩笑说:"如果建行股价每年能涨15%,美国银行以10%左右的比例持股50年,他得赚多少钱?那我们'第五轮贱卖'的罪状就更大了。"

  战投无用?

  美国银行投资建行,利润丰厚,而它带来了什么?美银的收益可以在账面上算出来,而建行的收获如何表现?美银在次贷危机中损失严重,有报道指出,美银会从建行套现补亏。这更使双方的合作备受质疑。

  庞秀生认为,对于引进战略投资者这一做法,大家可以有不同看法,但就他自己和建行的实践来看,"双方的合作是一个成功的范例"。

  有学者指出,从他国的实践经验来看,适度的对外开放和市场化与银行系统的效益和稳定性持正向关系。庞秀生表示,股改伊始,最重要的是建立一个能促进银行持续发展的良好机制,为了这一目标,需要学习一切有益的经验和技术。"如何学习,我认为引入战投是一个重要的不可或缺的方法。我们深知,不可能完全依靠外国人,但他们确实拥有先进的技术,值得学习。"

  几年来,围绕建行的发展战略,双方在公司治理、风险管理、个人银行业务、全球资金服务、信息技术等领域,开展了广泛的战略协助与合作。在50多个合作项目中,正在全面铺开的零售网点转型被认为是最成功的。

  庞秀生认为,项目是载体,更重要的是与对方员工合作这一过程中建行员工的学习收获。建行员工出国学习都要携带项目,而不是听课这么简单。美国银行也要求其员工,把建行员工当自己人,有问必答是一项规定。

  "理念和思维,这是合作的最大收获。"庞秀生总结说,中国人习惯了经验性的定性描述,外国人强于定量的、基于数据的逻辑推断。"这好比中医和西医的关系,互相结合,效果更明显。"

  至于美国银行出现危机,可能减持套现,在庞秀生看来是再正常不过的市场行为。"我们一开始就把对方看作最精明的生意人,买卖行权都要根据自己的需要。如果哪天美国银行觉得建行创造的价值低于期望值,其必然会退出。赚得多了自然要卖,我们从不抱幻想。"他介绍说,建行和美国银行在金融租赁公司和信用卡方面完全是重起炉灶,和战投协议无关,双方在谈判上也是毫不让步。

  有人指出,外资入股可能影响国家金融安全。庞秀生希望外界能够全面地看待这一问题。"金融安全包括金融资源的控制能力,但绝不仅仅于此,还要包括金融资源的使用效率和金融系统的稳定性。"他提醒,曾几何时,我们确实有100%的控制,但产出效益和系统稳定性呢?严峻的形势不会今天都忘掉了吧?在金融安全上,"度"的掌握十分重要。

  "中国政府的策略非常好,一要适度开放,二要绝对控股。如何判断'度'的问题,需要知识,但不完全是学术问题,更需要全球的、宏观的战略视野和思维能力,也需要职业判断能力和大量的数据分析,不是一两个人就能得出结论。"

  庞秀生坦言,自己不担心"贱卖论"被别人盖棺定论,也从未被这一观点所困扰,因为他和建行的同事最关注的恰恰是国有资产的增值保值。他回忆说,当年,温家宝总理曾在记者招待会上指出,国有银行改革是背水一战,只能成功,不许失败。而这句话,最早是在一次银行业会议上讲的。作为出席者的他听后心情沉重,国家注资225亿美元,这一大笔国有资产如何能增值保值?如果不能建立现代银行制度,彻底转变经营机制,建立造血功能,国有银行不久很可能重回困境。而现在,庞秀生可以说:"能够参与建行的股改上市是我一生中最骄傲的经历。"

  数据显示,国家注资近4年来,国家在建行的账面净资产从1862亿元增加到3080亿元,按去年末股价计算,建行国有股权益比4年前注资时增长了5.25倍。同期建行向国家缴税和分红合计1535亿元,仅去年,建行上缴国家的营业税与所得税、国有股东的利润分红与权益增加等方面的贡献超过800亿元。换句话说,建行每赚10元钱,国家可得8.5元。

(责任编辑:闫璐)
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