德隆模式重回江湖 祝义材复制“万达”开讲资本新剧

南京中商正在成为资本市场的明星。股价近期更是大幅上涨，5月20日创出历史新高，最高涨至50.56元，绝对领涨商业股。

南京中商惊艳的表现与5月9日的股东大会相关。在这场有20多家机构参加的会议上，祝义才抛出了宏大的“城市综合体”计划，未来3-5年将投资数百亿元复制“万达模式”。

对祝义才所讲的新资本故事，人民网财经研究院的分析是，其复制万达模式挑战极大，城市综合体发展路径难以持续。此外，大股东股权质押风险不可小视。大股东祝义材对所持南京中商股权进行了大规模的质押，祝义材和其控制的江苏地华实业集团有限公司合计质押南京中商股份，占总股本的 52.31%。

祝义材的资本运作路径，与曾经的德隆系由诸多相似。在德隆系的资本运作中，其中一个重要特点就是利用高股价进行抵押贷款，贷款后再进行实业投资，这亦为祝义材所复制。

德隆系当初控制的三家上市公司新疆屯河、合金股份、湘火炬，这些上市公司及其它与“新疆德隆”有关的上市公司，在证券市场上，被称作“德隆系”。2004年德隆系崩盘式跳水，引发了一场金融市场的强震。

仔细分析两者的操作手法，我们发现，南京中商的资本运作与其有非常大的相似性。

股权集中：比如，1996年7月德隆系控制了湘火炬70%的流通股筹码，审计报告显示，“老三股”的流通股90%以上全在德隆的控制之中。南京中商实际控制人祝义材，控制了南京中商超过70%的股份。

实际控制人个人持股：德隆系的掌门人唐万新主要是以个人名义炒股。祝义材以个人名义持有南京中商41.5%股权。

股权质押融资：唐万新进行了大规模的股票抵押融资，祝义材也质押了相当比例的股票用以融资。

股价大幅上涨：德隆系当初控制三家上市公司新疆屯河、合金股份、湘火炬之后，股价一路上涨，涨幅超过10倍。南京中商从2008年底的4.98元一路上扬至现今超过50元，三年多的时间里股价上涨10倍。

预期驱动：德隆系对股价上涨的推动，试图是通过实施“产业整合”、获取行业垄断收益，从而实现超额收益。南京中商现在着重力推城市综合体概念，在三四线及以下城市复制万达模式，以拓展想象空间。

股本大规模扩张：在价格上涨之后，德隆系的公司即展开股本扩张。比如新疆屯河，1997年德隆入驻时总股本才8400万股，2003年总股本已经变成了8亿，湘火炬亦同样如此，同期总股本扩张了近10倍。南京中商即将展开股本扩张的路径，根据公告，南京中商将迎来每10股转增10股的扩股。

高市盈率：合金投资2003年的股价超过30元，每股收益0.18元，市盈率高达200倍。2012年南京中商每股收益为0.40元，按照2012年末32元左右的均价，市盈率高达80倍，一季度利润大升之后，目前的动态市盈率预计在13.7倍左右，不过此利润大升中，应多归功于管理费用下降的贡献，对此，人民网财经研究院将有专文讨论。

大规模投资：德隆系曾经构造了一个金融帝国，控制了相当一部分地方的商业银行、信托公司以及证券公司。实业上，在旅游、农业、汽车等产业也进行了大规模投资。南京中商的运作也是如此，目前，南京中商已经展开了战略转向，城市综合体已经成为公司未来主要发展模式。目前有徐州、泗阳、宿迁、淮安、镇江、盱眙、新沂7个在建的大型城市综合体项目，开发周期在2-5年不等，总投资159.5亿元，截至2012年末已投入约36.28亿元。

从上面8个方面的类似看,祝义材的资本运作,可能在很大程度上借鉴了德隆系曾经的运作方略。