近日，上海証券交易所（簡稱“上交所”）對一家*ST公司下發監管工作函稱，公司預計觸及財務類終止上市情形。

經上海証監局調查，該公司通過虛構工程項目、提前確認進度等方式虛增工程項目收入，導致其對上交所監管函的回復存在虛假記載，其2025年業績預告披露的預計實現營業收入金額不實。審計機構也出具專項說明，認為該公司2025年扣除后營業收入將低於3億元。由此，該公司將觸及“淨利潤為負值+營業收入低於3億元”的財務類退市指標，其試圖通過做大收入規避退市的企圖將落空。

今年以來，交易所針對多家上市公司2025年業績預告下發監管函或問詢函，尤其對預計財務指標剛剛邁過退市“紅線”的公司進行重點監管。從交易所一線問詢，到地方証監局深入核查，再到中証中小投資者服務中心（簡稱“投服中心”）發送《股東建議函》，審計機構勤勉盡責，發揮“看門人”作用，多方協同發力，形成嚴打規避退市“組合拳”，層層揭開上市公司粉飾業績、規避退市的真相。多家企圖以“壓線”過關規避退市的公司下修業績預告，年報披露后大概率被實施退市風險警示（*ST）或被終止上市。

緊盯“花式保殼”

今年以來，交易所已對多家上市公司業績預告中淨利潤為負但營業收入勉強“過線”的公司發出監管函或問詢函。

如1月底，青海華鼎實業股份有限公司（簡稱“*ST海華”）發布2025年年度業績預虧公告，預計2025年淨利潤為負，營業收入為3.36億元，扣除后營業收入為3.3億元。其中，第四季度預計實現營業收入1.40億元，實現大幅增長。2月初，上交所下發監管函，要求公司補充披露加氣業務收入情況以及湖南新設子公司收入情況等。此后，*ST海華發布公告稱延期回復監管函。截至4月21日《証券日報》記者發稿時，公司尚未回復監管函。

4月19日，深圳証券交易所對一家藥業公司下發關注函，要求公司說明AI服務器業務收入確認的合規性，以及是否存在特殊利益安排。該公司1月底披露的2025年業績預告顯示，預計2025年歸母淨利潤虧損0.91億元至1.51億元，營業收入為4.10億元至5.30億元，扣除后營業收入為3.60億元至4.60億元，也剛剛越過退市“紅線”。

上市公司“保殼”手段多樣。中央財經大學副教授、資本市場監管與改革研究中心副主任鄭登津對《証券日報》記者表示，“花式保殼”手段主要包括年末突擊構造收入、虛構交易與虛假業務往來、提前或跨期確認收入與利潤、虛增應收賬款與工程項目進度、違規關聯交易輸送利益、濫用會計差錯調整粉飾財務數據等。監管部門通過穿透式核查，嚴防上市公司虛增營收等規避財務類退市指標。

從監管重點來看，南開大學金融學教授田利輝在接受《証券日報》記者採訪時表示，監管部門聚焦三大類違規操作：一是收入造假，如虛構工程項目、跨期確認收入﹔二是資產騰挪，突擊出售資產或進行無商業實質的關聯交易﹔三是會計操縱，濫用會計估計變更、政府補助調節利潤。特別是針對“營業收入低於1億元（3億元）且扣非前后淨利潤為負”的退市紅線，監管部門重點核查年末大額交易的真實性。這些手段本質上是“財務化妝術”，通過短期粉飾來規避長期經營困境，監管部門已建立大數據監測模型，對異常交易進行穿透式核查，讓“保殼術”無處遁形。

多維度提升監管效率

在嚴打規避退市方面，地方証監局和投服中心也是重要的一環。

如上述*ST公司在回復上交所監管函中稱，工程業務收入不存在提前確認收入或不符合收入確認的情形。但是，4月18日，上海証監局向公司下發的行政監管措施決定書顯示，公司存在虛構工程項目、提前確認收入等行為，決定對公司採取責令改正的行政監管措施，並對相關責任人採取出具警示函的行政監管措施。同日，上海証監局向公司送達《立案告知書》，因涉嫌信息披露違法違規，公司被証監會立案調查。

投服中心通過行使股東權利，向上市公司發出《股東建議函》，以市場化監督方式完善監管鏈條，強化對規避退市行為的外部約束。比如，海南某公司在回復上交所監管函時稱，2025年營業收入和扣除后主營收入大幅增長是由於酒類收入大幅增長，主要是鹿龜酒和海王酒的大幅增長。4月15日，公司收到投服中心的《股東建議函》。投服中心對公司所稱2025年酒類收入大幅增長的原因存在疑問，建議公司補充說明2025年營業收入大幅增長的原因。

目前，針對規避退市問題，已經形成交易所一線監管問詢、投服中心《股東建議函》強化股東監督、地方証監局行政監管等多方協同的立體化“組合拳”。

在田利輝看來，這標志著我國退市監管進入“立體化”協作的新階段。交易所前端問詢抓異常，投服中心以股東身份行使質詢權，地方証監局后端執法形成閉環。三方協同實現了“形式審查+實質核查+執法懲戒”的全鏈條覆蓋。特別是投服中心的介入，將監管從行政主導轉向市場共治，通過股東建議權倒逼公司自查。這種“組合拳”不僅提升監管效率，也重塑市場預期。

多家公司更正業績預告

今年以來，多家公司在監管部門的追問下對2025年業績預告進行更正，觸發了退市風險警示（*ST）標准或者財務類退市標准。比如，正平路橋建設股份有限公司（簡稱“*ST正平”）在收到交易所監管函后下調了2025年末淨資產。

1月底，*ST正平披露業績預告，預計營業收入高於3億元且淨利潤虧損，預計淨資產為正。但年審會計師出具業績預告專項說明顯示，年審會計師尚不能確定公司業績預告中2025年末淨資產為正，公司存在因淨資產為負而退市的重大風險。2月初，上交所對公司下發監管函，要求公司補充披露資產減值是否可能導致淨資產為負的重大退市風險等。在監管問詢后，3月初，*ST正平發布2025年度業績預告更正暨退市風險提示公告，將年末淨資產更正為“預計2025年末淨資產為-3000萬元至9000萬元”。

同樣，柳州化工股份有限公司在被交易所問詢后於4月10日發布2025年年度業績預告更正公告，將2025年歸母淨利潤由628萬元下調為-3000萬元，扣非后淨利潤由602萬元下調為-3020萬元，加之公司預計2025年實現營業收入1.37億元，低於3億元，公司股票可能被實施*ST。

田利輝表示，這種集中業績更正並非巧合，而是在監管高壓和審計機構嚴格把關的情況下，財務“魔術”難以為繼的必然結果。監管問詢倒逼審計機構履職，審計機構反過來要求公司修正不當會計處理，形成了“監管—審計—公司”的遞進約束機制。從市場角度看，讓該退市的公司退出市場，是對守法經營者的最大公平，也是對中小投資者的真正保護。

鄭登津認為，這是監管穿透核查讓財務粉飾無處遁形、退市監管底線持續夯實的體現。通過擠壓上市公司業績虛高水分，還原企業真實經營狀況，有效打破部分公司“保殼”的僥幸心理，推動退市制度真正發揮作用。這既淨化資本市場生態，引導上市公司聚焦主業、規范經營，也進一步強化優勝劣汰的市場格局，保護中小投資者合法權益。