9月20日被万达商业确定为退市H股的最终日期，为了寻找合理的估值，万达商业在私有化的路上正在笃定前进。昨日，万达商业在公布退市时间表的同时，再度强调了回归A股的决心，称将通过多种渠道回归A股。万达商业孤注一掷，但是前路障碍重重，首先要扫清私有化道路上股东对于私有化价格过低的质疑；其次，克服借壳或IPO存在的政策、市场障碍；更为重要的是，还要在房地产市场已告别黄金十年时，讲出一个拥有足够吸引力的故事，从而换取梦寐以求的高估值。

　　价格质疑与私有化决心

　　虽然质疑声四起，但是万达退市H股的决心岿然不动。昨日万达商业进一步透露退市时间表：9月13日为H股交易的最后日期，9月20日从H股退市。万达商业为退市也做好了准备，各财团投资者已经支付了至少为其承诺投资额20%的现金，共计超过90亿港元。

　　万达商业私有化价格定为52.8港元/股，而这一价格在披露之初就遭到了市场质疑。近日更有万达商业股东对外表态，不买账，这也为万达商业9月20日能否顺利退市带来变数。

　　首先提出质疑的是第六大股东荷兰APG基金，该基金的理由是52.8港元的私有化报价没有吸引力，所以“对这个私有化计划有顾虑”。紧跟着提出异议的是万达商业第三大股东贝莱德，该公司买进万达商业的平均价格为58港元/股，按照万达商业提出的私有化，亏损是可以预见的。

　　按照万达商业的私有化规则，只有在不多于10%投资者反对及超过75%投资者赞成的前提下，万达商业私有化才能顺利完成，而上述两个股东目前共计持有万达商业超过10%的股份，因此一旦二者投出反对票，万达商业私有化将无法成行。“对于万达商业而言，这或许是一个比较纠结的内容。”易居研究院智库中心研究总监严跃进如是称。

　　虽有不确定，但是也有业内人士表示，王健林早已做好了充足的准备来扫清一切障碍。6月27日，万达商业对外称，就发起全面要约收购私有化，万达集团已经行使其引入新财团投资者的权力，此外，全体内资股股东已经订立内资股股东不可撤回承诺，其中包括将支持退市。

　　数据显示，万达商业45.27亿的总股本中，只发行了6.52亿的港股，剩余38.748亿股均为内资股，占比超过85%。“此前，退市也获得了内资股股东100%的全票支持，因此其他股东的质疑或只是小插曲，最终会做出妥协，万达商业为私有化做足了准备，因此9月20日退市不难。”有私募人士分析称。

　　退市不难上市难

　　登陆香港资本市场不到两年，且曾经创造了2014年港交所最大IPO的万达商业决心从H股退市，这与它在香港资本市场没有享受到投资者高级别的礼遇有关，而在王健林心目中，A股或将是万达商业寻找到合理估值的最好归宿。

　　在昨日的公告中万达商业明确表示，将继续考虑以各种方式实现A股上市。那么，各种方式具体为何种方式呢？可操作性又有多大？在业内人士看来，万达商业可以选择的路径无非就是借壳或IPO，但不论是哪种方式，都存在一定的难度。

　　“借壳的话体量太大，能装下好几千亿市值的壳几乎不存在，太小的壳被借壳上市后股价飙涨得又太多，存在太大的套利空间，这是监管层不愿意看到的。”北京一位私募人士向北京商报记者如是解释。

　　另有不愿具名行业人士称：“对于万达商业而言，借壳是最快的方式。但是目前A股市场无重大瑕疵、较为干净的壳资源比较少，而且近几年房企并不是监管层鼓励上市的企业。”

　　除了借壳以外，重走IPO是万达商业的另一条可选路径。实际上，相比借壳，万达对于IPO更加热衷。去年11月13日，万达商业就已经在证监会官网上预披露了A股的招股说明书，其中拟公开发行不超过2.5亿股A股股票，募集资金约120亿元。此外，在最近一次5月25日的股东周年大会上，万达商业董秘许勇也曾表示，万达商业回归A股仍将采用IPO的形式。

　　然而于万达商业而言IPO或将是一场与时间赛跑的竞赛。“本身借壳上市是目前回归A股的一个主流做法，但鉴于此前证监会对于各类炒壳现象的打击，所以对于万达来说会选择传统的IPO方式回归A股。应该说从企业经营业绩和在资本市场上的胜任程度看，万达本身的压力和难度是不大的。”在严跃进看来，虽然万达IPO有可行性，但是目前国内市场IPO最宽松的时间点已经过去，未来可能越来越严格，而万达商业作为房企，IPO的难度相对也会加大。

　　房地产与金融资深评论人黄立冲也表示：“即使万达回归A股能够成功，那至少也是一年之后，A股现在一直比较低迷，万达体量太大，增发太多将会导致失血过多而砸盘，所以在这种情况下，短时间内，万达发行的大环境不存在。”

　　业务借势重组猜想

　　另值得一提的是，此前有消息称，万达曾对赌，万达商业在退市满两年或2018年8月31日前（以较晚者为准）未能够在A股主板市场上市，万达集团将回购全部股份，并向海外及境内投资者分别支付12%和10%的利息。可见，万达商业对于回归A股孤注一掷，只可成功不许失败。

　　由于万达商业体量过大以及政策阻碍等原因，万达商业或借壳、或IPO回归A股障碍重重，有猜测认为，万达商业是否会通过业务的重组分拆来实现上市呢？

　　根据万达商业登陆港交所时披露的公司结构，万达将公司商业地产业务总共三大板块全部纳入上市公司，分别包括长期投资的物业开发租赁、开发和销售物业以及开发和酒店经营。在此前披露的数据中，2013年万达1866.4亿元的总收入中，商业地产公司收入1456.2亿元，商管公司的租金收入为85.6亿元，酒店管理公司收入36.3亿元。但是随着万达商业“去地产化”加速，上述三大板块的具体成绩也从侧面反映了万达集团整体转型的战略思路。

　　以重头戏房地产销售业务为例，2013年、2014年以及2015年1-6月其在万达商业主营业务收入中的占比依次为86.41%、84.98%和67.97%，一路下滑的趋势十分明显。而同期，租赁及商管业务占比则一路攀升至20.62%；酒店业务营收占比上升至7.25%。

　　“由于体量太大，万达商业在重回A股时，会不会首先进行分拆？我认为可能性不大。首先，房地产销售业务的比重在下滑，且房地产行业的暴利时代已经过去，故事已经不再好讲；其次，万达租赁及商管、酒店业务体量又太小，独立上市的可能性更不大。因此万达商业回归A股，仍然是按照现有板块结构整体上市。”上述不具名行业人士如是分析。

　　万达集团第四次转型目标为：到2020年形成商业、文旅、金融、电商四大模块。目前万达在商业板块拥有万达商业这家上市公司平台，文旅板块拥有万达院线和美股AMC两家上市公司平台，未来万达集团内部是否会业务重组，推动万达商业的加速回归？对此，业内人士认为想象空间较为狭窄，毕竟除了文旅和商业，另外两个业务板块金融和电商并未有实质性突破。（北京商报记者 钱瑜 阿茹汗/文　王飞/制图）

　　万达大事记

　　■1988年 万达集团成立

　　■2000年 万达广场开建

　　■2005年 万达商业地产股份有限公司成立

　　■2007年 成立万达连锁百货

　　■2009年 确立文化旅游为新业务方向

　　■2014年 万达商业在港交所上市

　　■2016年 万达商业退市H股、计划回归A股上市

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