56倍溢价购微利资产 益佰制药另类成长或难持续

56倍溢价购微利资产

　　近期，益佰制药以一个财大气粗的形象吸引了各方投资者的目光。面对瞬息万变的市场，绝大多数公司在扩张过程中都谨小慎微，然而益佰却选择特立独行，豪掷5亿收购目前业绩不佳的百祥制药，醉翁之意何在？公司另类经营绝招多，能否将高成长进行到底？

　　豪掷5亿市场嘘唏 唯益佰自认“捡了便宜”

　　近期，益佰制药豪掷5亿元，收购净资产仅为888万元，去年盈利刚刚跨过400万门槛的贵州百祥制药。尽管医药行业“高溢价”收购的案例比比皆是，但是56倍的溢价收购仍然可以“傲视群雄”。带着诸多不解，新华网-大智慧财经记者致电益佰制药董秘办公室，曾先生的回答意外地颠覆了市场对于此次收购的“价值观”。

　　“没有一家研究机构评价56倍溢价过高，咬住56倍溢价不放的是媒体，他们对于行业本身缺乏足够的认识。”益佰制药董秘办公室曾先生强硬的态度宣泄出对于媒体“误解”的不满。

　　他说，目前医药行业就是产品为王的时代，公司收购百祥制药正是因为看好百祥的独家以及进入基药和医保的一些产品，希望借助百祥快速挺进基药大市场。并且在收购之前，一次性支付了高达2.5亿的诚意金，就为锁定目标，势在必得。曾先生表示如果没有这笔诚意金，甚至担心百祥翻牌。

　　在记者一再追问56倍定价依据的情形下，曾先生解释称，不能单从财务的角度去分析，事实上，在尽职调查之前，百祥经审计的会计报表上反应的净资产有1500多万，相比目前888万的计算依据，一定会让56倍的溢价大打折扣。之所以会产生56倍的溢价，只因为前期在会计上做了谨慎处理。并且，百祥有很多资产不能进行价值评估，例如药号，又例如百祥的主营产品妇炎消胶囊，都没有列入估值，如果全部列入的话，价格将不止5亿，5亿已经是双方经过谈判协议后的合理价格。

　　百祥这匹千里马或许只有益佰这一位伯乐。回顾百祥过去四年的经营数据，可以说整体还处于亏损状态，400万净利润已经是公司近几年较高的业绩水平。而按照56倍溢价的估值，今年百祥的净利润应达到3391.31万元，当问及今年百祥的业绩增长点在哪里时，曾先生坦言在于产品，如果产品真的过硬，百祥今年一季度净利为何依旧只有区区124.9万元呢？对此曾先生解释称百祥过去的经营确实存在问题，未来公司接手之后会有颠覆性的变化，当问及收购后，公司对于百祥具体的经营策略时，曾先生用目前还在进行股权交易，没有详细计划来搪塞。

　　大智慧财经分析师杨锋分析称，此次的收购问题还不止这些。百祥从去年开始进行一个两年期的扩产改造，而这一部分巨大的资金将由“新股东”益佰来承担，对于这一点，也从曾先生口中证实。那这意味着，本次的收购，益佰除了支付了5亿的费用以外，还要为百祥巨额的项目资金自掏腰包。对于益佰来说，更没有保障的是，交易方没有业绩承诺，这随时可能成为一笔亏本买卖。

　　在益佰自认为捡了便宜的时候，不得不说，大部分时候，事实都证明买方没有卖方精。

　　另类经营模式：销售+并购

　　2010年以前益佰制药实施多元化经营，造成业绩滑坡，2010年以后公司调整经营战略，重回处方药主业，并且通过大规模外延收购来丰富公司产品线，成功实现转型，净利润步步攀升。

　　其实，丰富产品线可以通过研发、代理，并购等多种方式。当记者在采访中问及公司研发投入的资金规模时，曾先生惜字如金。而公司各方面的历史数据也印证了一点，投入研发并非是益佰的重头戏。除此以外，大智慧财经分析师李萤解释称，买药又如赌石，刚买下专利之时必然销售顺畅，但当新一代药品诞生，后浪推前浪，公司又将陷入窘境，这似乎难以一劳永逸。所以益佰选择了更为直接的方式去俘获产品——收购的方式，收购是一个一举两得的方法，一方面可以获得进入基药目录的权利，另一方面可以拿到销售药品的牌照。

　　伴随一点一点将长安国际、爱德药业收入囊中，频繁、大规模的收购助力益佰在战略蓝图上，成功布局了抗肿瘤、心脑血管、OTC三条主要产品线。

　　看似拥有了琳琅满目的产品，却没有一个产品单项销售过5亿，新华网-大智慧财经分析师杨锋的点评一针见血。

　　在所有产品中，为公司收入做出最大贡献的是艾迪（植物类抗肿瘤注射液），作为公司的独家产品，占据了公司收入的41%。然而他的竞争力似乎很难让投资者高枕无忧。

　　首先艾迪并不在基药目录之中；其次，市场份额在整个抗肿瘤药中排名第四，在行业蛋糕不是非常大的前提下，第四的成绩只能算是差强人意；最后不得不提的是，市场上抗肿瘤药的题材非常多，艾迪只是以辅助性应用为主，如果只是顶着植物抗肿瘤药的光环，而缺乏好的疗效，那么艾迪的光辉时代或许将渐渐成为过去时。

　　公司另一类抗肿瘤药康赛迪，占据了69.07%的市场份额，唯一的美中不足是该药没有很强的针对性，只是广谱型的药类。独家代理阿胶旗下阿华生物的明星产品百杰依，也是抗肿瘤药中的边缘产品。益佰抗肿瘤产品线上原有的产品，似乎都有点后劲不足的意味。

　　那未来的明星产品——洛铂，是否就能经得起考验呢？洛铂作为第三代铂类抗肿瘤药，对小细胞肺癌等癌肿效果良好。只是这项产品的所有权属于公司近期收购的长安国际。

　　对此，杨锋分析称，尽管产品属于长安国际，但是目前益佰已经成为长安国际的第二大股东，洛铂的销售一定会给益佰带来正面的促进。但值得注意的一点是，目前洛铂正在进行四期的临床研究，如果四期研究能够成功，那洛铂将在全国真正打开销售局面，看点也会较多；但是万一不成功，就无法广泛地对普通人群进行试用，这颗未来之星就极有可能会陨落。从研发周期来看，洛铂从05年到目前的研发时间并不算长，因此该产品是否会带有其他的副作用也还有待观察。

　　由此看来，不管是原有的，还是未来将主打的明星产品似乎都有较大的不确定性，而之所以目前能够支撑起公司看似不错的业绩，其背后最大的动力来源，同时也是益佰最引以为豪的就是销售实力。曾先生在采访中也表示出对于公司销售能力具备极大的信心。

　　通过以上种种分析可以看出，公司仅仅是凭借大量的并购来获得优势产品，然后利用自身强大的销售实力，拼凑出一块看似不小的利润蛋糕。乍一看，业绩诱人，仔细去看，长期的成长性或许经不起推敲。(新华网-大智慧财经联合报道)

(来源:新华金融)