漫画张建辉

　　今年3月，在全国两会的政府工作报告中，国务院总理李克强提出，要“适时启动深港通”。8月16日，李克强在国务院常务会议上表示：“深港通相关准备工作已基本就绪，国务院已批准《深港通实施方案》。”同一天，中国证监会与香港证监会发布公告，深港通实施准备工作正式启动。港交所行政总裁李小加透露，预计深港通将在4个月后正式开通。

　　深港通即将开通，对投资者来说意味着新的财富机会，这在近期的A股走势中已有所反映。从更宏观层面看，这是2014年11月17日沪港通正式开通后，A股市场向法治化、市场化、国际化推进的又一个重要节点。这一节点的到来，清晰地呈现了经济下行压力增大、资本市场监管逻辑调整后，人民币国际化和资本项目开放的步骤和战略考量。深港通会带来什么样的投资机会，能否改变A股固有的运行逻辑，对人民币国际化进程又会产生哪些影响，将在准备阶段和正式开通后，逐渐呈现。　　　　　　

　　沪港通提供了哪些参考

　　对于希望通过AH股折价率、“北上”资金投资习惯来把握深港通投资机会的人来说，预先拟定的投资逻辑可能需要修正。

　　在设计框架上，深港通和沪港通大致相同，因此已经运行了21个月的沪港通的表现，为深港通未来的表现提供了参考。自2014年4月10日上海和香港股票市场建成交易互联互通机制后，沪指用了大约两个月时间，从2418点上涨至3400点以上，涨幅高达40%左右。其中，证券、银行、保险等大蓝筹股表现尤其活跃。A股的上涨之势，一直持续到2015年5月股市暴跌时戛然而止。

　　客观看，A股从2014年底至2015年年中接近6个月的高歌猛进，主要驱动力并非来自沪港通，而是政策面允许高杠杆资金进入股市，场外资金蜂拥而入但没有设置相应监管措施。这最终迫使司法和行政力量介入，A股大行情结束。6个月里出现的戏剧一幕，也使沪港通的市场效应失真。

　　沪港通产生的市场效应，更真实的表现是在暴跌结束后至今。从所用额度看，截至今年8月中旬，沪股通3000亿元的额度只用了近1500亿元，约占50%；港股通2500亿元的额度用了2100亿元左右，占比约72%。此前预计半年用完的额度尚有结余，表明沪港通的资金流动没有预期显著，而且“南下”香港股市的资金明显多于“北上”沪市的资金。这从一个侧面表明，来自香港的国际资金，要么对沪市明显超过香港股市的高市盈率有所忌惮，要么对A股的制度环境难以完全放心，因此态度慎重。总额度用不完，或许也为深港通取消总额限制提供了理由。

　　从“北上”资金的投资标的看，国际资金通常倾向于大蓝筹股和港股稀缺的白酒、医药股。而由于“北上”资金有限，大蓝筹股和稀缺品种并未因此显示出比较优势。同样，港股中的高息股，也没有因为“南下”资金的介入显示出多大的比较优势。两方资金对于对方市场股值没有显著影响。

　　从AH股股票的折价变化看，沪港通开通之初，市场认定，A股的高折价有望消除，AH股估值将趋于一致。然而事实证明，AH股差价不是趋同而是扩大了。2014年11月沪港通开通时，AH股溢价指数仅为102.14，两地差价并不明显。一年后，AH股溢价指数扩大到141.74，到今年8月中旬溢价指数仍达125．95。

　　发生在沪港通上的这些“意外”，也可能在深港通重演。对于希望通过AH股折价率、“北上”资金投资习惯来把握深港通投资机会的人来说，预先拟定的投资逻辑可能需要修正。

　　深港通有何独特之处

　　无论从投资标的范围、投资额度还是准入门槛看，虽然仍有固定限制，但深港通明显吸收了沪港通的经验教训，更加开放。

　　由于沪市和深市的股票品种、操作风格等方面存在显著差异，加之深港通的机制设计有所调整，因此相对于沪港通，深港通也有一些独特之处，其独特性在条件适当时，有可能成为新的投资机会。

　　其一，推出深港通是股市暴跌冲击波结束的标志。根据今年全国两会政府工作报告，深港通要适时启动。国务院批准《深港通实施方案》，表明决策层认为现在就是启动深港通的恰当时机。这必须建立在市场环境重归正常、监管追责机制渐趋成熟等前提下。只有风险防控机制重新建立起来，深港通才不至于成为影响股市的新变数。从这个角度讲，深港通面市，具有比沪港通更理性的市场环境。

　　其二，长期来看，左右沪市的主要是大蓝筹股，股性相对沉稳，而深市多为互联网、中小板概念的股票，股性相对活跃。以深证300为例，创业板和中小企业板挂牌的股票数目占比高达55%，在信息技术和医疗保健等“新经济”行业中的可选标的显著多于沪市。此外，深市里的民营企业也更多。这提供了潜在的结构性机会。

　　其三，从投资标的看，在深市，深股通最多可以覆盖880只股票，港股通最多可以覆盖417只股票，覆盖面超过沪港通，深港通的可选择范围更大；在香港市场，内地资金可以介入恒生指数中的小型股、成份股，选择余地也进一步扩大。

　　其四，与沪港通相比，沪市的一线蓝筹股主要反映国家政策意志，国家政策等综合因素的影响力更大。这在一定程度上保证了沪市的稳定性，但想象空间相对狭小。而深市主要反映的是资本市场的“中国故事”，虽然政策敏感性弱于沪市，但故事性更强，投资空间更大。

　　其五，尽管沪港通的投资总额限制迄今没有发生作用，但随着时间延长和市场环境发生变化，投资总额度一直有用完之虞，这实际上给长期投资者带来了无法继续投资的潜在风险。深港通取消了投资总额限制，消除了这一风险。

　　可以说，无论从投资标的范围、投资额度还是准入门槛看，虽然仍有固定限制，但深港通明显吸收了沪港通的经验教训，更加开放。

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