元代畫家王蒙《泉聲鬆韻圖》，東京中央拍賣行拍出，落槌價1.51億港元。

資料圖片

　　近三個財務年度中國書畫的成交率持續下降，近一年的成交率較兩年前降了10.2個百分點﹔

　　中國書畫出售拍賣品的數目持續下降，年均復合增長率為-9.47%。

　　近期，東京中央拍賣控股有限公司（以下簡稱“東京中央拍賣行”）向港交所提交了申報稿，欲登陸主板市場。

　　記者帶大家來扒一扒東京中央拍賣行，看看拍賣行業到底是如何運作的。

　　利潤來自雙方佣金

　　顧名思義，東京中央拍賣行是一家來自日本的公司，專注拍賣以中國及日本藝術品為主的各種藝術品，包括中國書畫、中國古董及日本和中國的茶具。

　　可別小看這個業務，中國書畫和中國古董是中國藝術品的兩大主要類別，佔2017年全球中國藝術品拍賣市場總交易價值的85%。換句話說，這兩類藝術品要麼數量多，要麼就是很值錢。

　　另外，2017年，全世界約有600家拍賣行出售中國藝術品，舉行的拍賣會約1000場，中國內地和中國香港地區擁有中國藝術品拍賣市場最大、第二大的市場份額，佔全球中國藝術品拍賣市場總交易價值的70%、20%。

　　近年，東京中央拍賣行的業務就逐步由日本轉移至中國香港。

　　數據顯示，截至2016年3月31日、2017年3月31日、2018年3月31日三個財務年度，東京中央拍賣行由中國香港地區產生的營業收入分別為3857.5萬港元、6311.7萬港元、8975.7萬港元，年均復合增長率達52.54%，增速驚人，佔當期總收入的27.83%、42.63%、51.8%，比例也逐年加重﹔近三個財務年度來自日本的營業收入分別為10003.8萬港元、8493.1萬港元、8350.9萬港元，年均復合增長率為-8.63%。

　　由此看來，香港地區市場已成為東京中央拍賣行的第一大市場，這或許就是這家拍賣公司選擇港股上市的原因。

　　此外，對於一家拍賣行來說，東京中央拍賣行主要的利潤來自於向委托人及買家收取佣金。目前藝術品交易中，拍賣行收取“雙頭佣”是慣例，就是買賣雙方兩邊的錢都賺，隻不過收取比例不同。

　　記者發現，自從東京中央拍賣行將業務重心從日本轉移至香港后，其平均佣金率也實現了大幅度的提升。

　　數據顯示，東京中央拍賣行三個財務年度向賣家收取的平均佣金（就是來自賣家的佣金總額除以拍品總落槌價）分別為6.7%、6.4%、6.6%，向買家收取的平均佣金（即來自買家的佣金總額除以拍品總落槌價）分別為12%、13.2%、13.5%，合計平均藝術品拍賣佣金率分別為18.7%、19.6%、20.1%。

　　一畫作拍出1.51億港元

　　在佣金提高的情況下，拍賣行賺得更多了嗎？

　　招股書顯示，近三個財務年度東京中央拍賣行的收入分別為13861.3萬港元、14804.8萬港元、17326.6萬港元，年均復合增長率為11.8%，淨利潤分別為2057.9萬港元、3226.3萬港元、4392.9萬港元，年均復合增長率為46.1%。

　　還有一個更直觀的變化，東京中央拍賣行的毛利率在近三個財務年度分別為70.2%、72.4%、76.4%，呈現持續上升的趨勢。

　　有意思的是，近三個財務年度中國書畫的最高落槌價分別是1680萬港元、3100萬港元、15100萬港元。

　　據了解，東京中央拍賣行在2016年調整過佣金，超過1000萬港元的拍品，買家佣金比例為12%，而參考保利、嘉德、香港蘇富比近年賣家佣金，高端拍品為賣方市場，不排除佣金打折的可能性，東京中央拍賣行賣家佣金應該在6%-10%。

　　記者有些好奇，在2017年3月31日-2018年3月31日期間，賣到1.29億元人民幣、佣金至少就要2000萬港元以上的到底是副什麼畫？

　　記者查找發現，整個2017年，中國藝術品成交價過億的42個拍品中，確實有一副由東京中央拍賣行拍出的畫作，以1.69億港元（差價可能是計算了佣金）成交的古代書畫——元代畫家王蒙的《泉聲鬆韻圖》，這也是東京中央拍賣行首件過億的拍品。

　　考慮到東京中央拍賣行2018年春季拍賣會在5月舉行，3月31日前公司沒有其他過億的拍品產生。王蒙《泉聲鬆韻圖》拍賣價格完全相符，應該就是那幅“最高落槌價”的畫。

　　成交率下降

　　不過，一片大好的業績面前，東京中央拍賣行卻顯露了兩點潛在的風險：

　　作為主要收入來源的中國書畫成交率和拍品數量雙雙持續下降。

　　來自買家的貿易應收賬款持續增加，經營活動的現金流由正轉負，拍賣收到的現金抵不上花費。

　　招股書顯示，東京中央拍賣行近三個財務年度來自中國書畫產生的銷售收入分別為6878.7萬港元、8992.6萬港元、10103.8萬港元，佔當期藝術品拍賣及相關業務收入的51.6%、63.2%、61.4%，是東京中央拍賣行主要的收入來源。

　　但自從進入香港市場之后，東京中央拍賣行的中國書畫成交率出現了“疲態”。

　　數據顯示，近三個財務年度中國書畫的成交率分別為64%、59.1%、53.8%，成交率持續下降，近一年的成交率較兩年前降了10.2個百分點。

　　與此同時，近三個財務年度中國書畫出售拍賣品的數目分別為2299套、2039套、1884套，呈現持續下降的趨勢，年均復合增長率為-9.47%。

　　值得一提的是，東京中央拍賣行拍賣品的平均成交率分別為60.4%、59%、56.1%，近一年出售拍賣品的數量較兩年前減少了847套。

　　此外，東京中央拍賣行的貿易應收款項持續猛增，經營活動產生的現金流量淨額由正轉負。

　　數據顯示，近三個財務年度東京中央拍賣行的貿易應收款項分別為744.3萬港元、1069.8萬港元、4577.7萬港元，年均復合增長率達148%。

　　而貿易應收款項的猛增或是導致經營活動現金流量淨額大降的主要原因。

　　近三個財務年度東京中央拍賣行經營活動產生的現金流量淨額分別為3978.8萬港元、2581.3萬港元、-11226萬港元，持續下降。

　　在拍賣行業，買家是否付款對拍賣行影響重大，在中國市場這種影響尤其明顯。當拍到拍品的買家拒絕付錢時，比如買家擔心自己買到的是贗品等，拍賣行將無法收到全額現金。

　　記者查閱資料發現，拍賣業巨頭嘉德的交易付款率2016年由此前的53%提高到了83%，但也並未有記者想象的那麼高。

　　“旱澇保收”的行業

　　除了上述兩點風險，東京中央拍賣行的資產負債情況也很有意思。

　　數據顯示，東京中央拍賣行近三個財務年度的總資產分別為31616.5萬港元、37406萬港元、57033.6萬港元，總負債分別為24109萬港元、26632.5萬港元、45992.7萬港元。

　　由此計算，東京中央拍賣行近三個財務年度的資產負債率分別為76.25%、71.2%、80.64%。

　　近三個財務年度，全球知名拍賣行保利的資產負債率分別為29.35%、35.91%、52.76%，負債壓力在增大，老牌拍賣行、全球“前三大之一”的蘇富比（也叫索斯比）的資產負債率分別為75.36%、79.81%、80.02%，和東京中央拍賣行不相上下。

　　一般來說，拍賣行為了提高業績和知名度，會收集更多或更有價值（更高端）的拍賣品，拍賣品征集競爭力越強越好。拍賣行的費用主要在於宣傳費、保管費（或委托保証金）、人員開支、活動費等。

　　有接近拍賣行的人士形容拍賣行算是“旱澇保收”，委托人要在成交后給拍賣行佣金，拍賣行很少付給委托人“預付款”，隻有高價拍品委托方會有這種要求，但只是少數。拍賣行需要大筆資金的時候就是也參與拍賣，自己要買低價作品（某拍品價格處於低位，值得投資）。

　　當然，也有拍賣行給委托人提供預付金或委托保証金，這種情況下，后備資金越多，那麼拍賣品匯集競爭力也就越強，如果自有資金不足，就隻能負債擴張。

　　除此之外，藝術品拍賣場地的租金費用、宣傳費、聘請專業鑒定師和拍賣師等費用也是拍賣行需要承擔的。

　　另外，東京中央拍賣行的銀行借款項目中還存在一筆需一年內償還、多達4397.2萬港元的款項。

　　上述注冊會計師向《國際金融報》表示，一年內需償還4397.2萬港元對於淨資產為11040.9萬港元的企業來說，是個不小的壓力。

　　東京中央拍賣行本次港股IPO的募投項目分別為加強及擴充拍賣業務，加強市場推銷及推廣活動以提高品牌聲譽，招聘優秀的經理及專家，補充運營資金，開發企業的資源規劃系統，募集資金並未涉及償還銀行債務。

　　綜上來看，東京中央拍賣行的財務似乎面臨不小的壓力，這是其港股上市的主要原因嗎？在拍出首件過億拍品之后，港股上市是否會成為它下一個轉折點？

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