主动型基金经理如何创造不同

　　随着交易型开放式指数基金（ETF）和指数基金时常出现在媒体的头条新闻，许多学者和被动投资的支持者简单地假设被动投资管理为王。然而，他们可能过早作出了假设，原因诸多。实际上，那些自称是主动型的基金经理投资的方式非常接近市场基准，这让人质疑和一个真正主动管理基金作比较的可信度。

　　被动式管理有其限制：一种常见的被动投资方式是通过ETF投资，这些产品带有很多经常被忽视的风险，包括市场风险和流动性风险。在过去的几个季度，股票的关联性和波动性普遍下降，基本面主导了全球股市的动向，因此主动型的基金经理能利用市场的非有效性，获得更佳的机会。

　　近年来已经有人断言，被动投资被证实比主动管理优越。至少从流动量的角度来看，这些说法似乎有理。在过去几年，大量资金流入了美国基金市场的被动全球股票型ETF，显著超过了同一领域主动型共同基金的增长速度。此外，股票ETF业务整体增长成倍，现在占了主动型股票的近四分之一：2006年，ETF所管理的资金约有3850亿美元，但在2012年年底，被动股票ETF资产接近1万亿美元。

　　被动投资的支持者指出，比起主动管理型基金，被动投资拥有更好的短期回报潜力和较低的费用。然而，这些因素并不会告诉你一个完整的故事。确实，在更近期和更短的时间段，美国股票共同基金表现不如大市，因为高关联性的市场环境限制了基本面投资的优势。

　　尽管有这些挑战，许多主动管理型投资组合仍表现良好。在较长的时间段内，我们相信真正的主动投资管理的潜在好处仍然存在，虽然并不能担保主动型投资经理的投资技术或决策会一定产生预期的效果。

　　被动式投资不考虑市场前景或宏观经济条件。当某一个市场陷入困境时，被动ETF通常会首当其冲。某个行业可能濒临危机，而一个被动ETF可能仍然投资于这个行业。主动型基金经理则不同，一个投资团队投入时间和专业知识关注市场走向，重新平衡和配置资产，被动投资组合则完全被市场走势牵着走。

　　事实上，被动ETF的投资者可能不知不觉地会成为大势投资者。多数主动型基金经理尽量低买高卖，没有什么人会倒过来做，但根据许多ETF产品的本质，被动型投资者往往会购买更多那些价格上涨最多的个股和行业，减少投资那些价格跌幅最大的行业或股票。在股价快速上涨的时期，或在由情绪或趋势推动的市场，这会带来有利的影响，但在主要由基本面推动的市场，被动ETF投资者可能会蒙受损失。当有些行业大幅升值时，它们在指数或ETF所占的比率可能会变得过度高；不幸的是，在随后的熊市，这种情况可能会导致投资组合的大幅下跌。

　　一般来说，衍生工具合约没有抵押，也没有担保，ETF及其投资者的回报依赖于交易对手的信誉，以确保获得付款。另外，合同可能被抵押，但资产与被复制的指数不同。如果交易对手违约，会对该ETF产生显著的影响。此外，一些被动ETF使用杠杆，以改善一个既定指数的回报；在某些情况下，这些基金借贷资产，以增加其购买能力。如果市场下跌，这些基金所蒙受的损失会大大超出预期。

　　我们相信，目前的市场条件为主动型的基金经理呈现了良好的环境。步入2008年，市场可以说是在情绪投资者的带动下下跌。2009年，上涨的势头带动美国股市上扬。在这类环境中，主动型基金经理难以从选股和其他基本面分析中获益，因为成功者和失败者之间的差异通常非常小，而且不由事实所决定。然而，在如今的股市中，关联性似乎一直在下降。

　　关联性水平下跌为主动型基金经理带来了潜在的机会，可受益于选股。此外，历史数据表明，当股票交易以基本面为基础时，每股盈利（EPS）的增长往往会超过股价。目前，市场正再次显现出一些基于基本面交易的特征，因此投资环境会奖励优秀的公司，并为选股带来很好的机会。

　　正如我们经常所说的，一个投资组合如果看上去和指数完全一样，就不能击败指数。反之亦然：看上去和指数一模一样的投资组合也无法避开市场下跌的最糟影响。“真正”的主动型基金经理可以提供范围更广的潜在结果，其中包括更多的潜在上涨空间。鉴于被动投资的隐藏风险和长期回报的不稳定性，我们认为现在是仔细研究主动对被动投资辩论、并考虑主动管理投资策略的理想时机。