基本面暂无忧 资金面成债市“心病”

　　随着5月宏观数据落地，“低增长+低通胀”的基本面组合继续成为债券市场拒绝趋势性走熊的主要理由。但从市场反应来看，CPI涨幅低于预期仅给部分利率产品收益率带来了短暂下行，而债券市场整体收益率仍以高位震荡为主。分析人士表示，鉴于中短期资金面难以乐观，未来债券收益率仍缺乏持续下行的动力，因此投资者当前应采取谨慎态度，可适当关注高等级品种的配置机会，不建议进行加杠杆操作。

　　CPI涨幅低于预期

　　国债收益率下行一日游

　　5月下旬以来，债券市场因资金面持续超预期趋紧而备受困扰，收益率不断上行。而国家统计局6月9日最新公布的5月份宏观经济和物价数据，终于给债券市场带来了些许喘息。数据显示，经济增长方面，5月份工业增加值同比增速为9.2%，与市场预测值相近，环比增速小幅回落，显示经济增长形势依然疲弱；通胀方面，5月份CPI同比增长2.1%，低于此前2.4%的市场预测均值；PPI同比下降2.9%，连续15个月下滑，下滑幅度亦超出市场预期。

　　中信证券表示，5月数据表明，二季度GDP同比继续走低的概率进一步上升，预计将下行至7.5%左右，而且由于去年三、四季度GDP环比并不低，因此预期今年GDP同比有持续下滑的风险；物价方面，今年前5个月CPI环比折年率均值在2.4%左右，总体处于比较温和的水平。在没有明显的政策刺激前，预计今年的通胀水平都会在低位徘徊，CPI同比将在较长时期内都处于3%以下。

　　经济和通胀的基本面组合，向来是决定债券市场基本趋势的根本因素，因此，一旦“低增长+低通胀”再次被确认，债券市场便很快做出反应。6月9日，与基本面联系最为密切的国债收益率出现明显下跌，中长期品种下行幅度尤其明显。中债网数据显示，当日银行间债券市场1-10年期关键期限国债到期收益率分别下行约1.5BP、4.5BP、1.5BP、5BP、3.5BP。

　　然而，经过短暂的收益率下行之后，物价涨幅低于预期带来的刺激很快便归于平息。6月13日，在资金面紧绷未见好转的情况下，债券市场收益率继续整体上行，国债收益率除1年期基本持平外，3-10年期分别出现1-4BP的上行，其他债券品种亦纷纷继续调整。市场人士表示，事实上，6月9日国债收益率下行除了CPI走低的刺激外，与当日资金利率短暂下行更是密切相关，而端午节后资金利率重新向上，债市调整便再次来袭。

　　资金面难破紧平衡

　　加杠杆暂不可取

　　目前来看，尽管基本面因素仍对债券市场构成支撑，但当前市场关注点已经转移到资金面身上，而多家机构表示，鉴于6月份乃至整个下半年市场资金面都可能难以重返年初的宽松局面，债券市场短期难逃震荡格局，中长期甚至暗藏更多变数。

　　从6月份剩余时间来看，上海证券诸多机构均表示，在端午小长假和补缴存准等短期扰动过后，市场资金面还将继续承受外汇占款增速减缓带来的冲击，再加上商业银行将准备应对向汇金分红以及半年末考核等因素，资金面维持紧张是大概率事件。

　　从更长时间的角度来看，度过6月资金需求高峰后，资金面有望得到部分改善，但招商证券等机构表示，考虑到美联储退出和套利热钱监管导致的外汇占款变动，以及通胀中期风险犹存将引致的货币政策变化，流动性总体仍将呈现中性趋紧的态势。

　　申银万国则进一步指出，尽管基本面决定债券市场的长期趋势是屡试不爽的规律，但基本面影响债券市场是通过央行货币政策作为中介的，而鉴于未来货币政策的判断，申银万国认为未来债券市场不会再度进入牛市。该机构认为，首先，政府对经济的容忍度提高以及政府调结构的态度坚决，可能使央行并不会很快放松货币政策；其次，目前来看，经济不会很好，但也不会很差，加上通胀面临回升，基本面并不支持收益率持续下滑；第三，外部流动性宽松程度下降以及内部外汇监管趋严，也导致流动性紧张，进而对债券市场产生负面影响。

　　债市投资策略方面，海通证券表示，一方面，短期流动性偏紧，回购利率超过中长端债券收益率，使杠杆交易出现亏损；另一方面，基本面因素支撑下，长期高等级债券的价值较为明确，建议在调整中战略建仓长期高等级债券，具体操作中未必加杠杆，但可以加长期。而更长期来看，招商证券表示，由于下半年内经济暂时平稳而经济上升，同时流动性偏紧，建议操作上应以谨慎为主；交易型投资者应在10年国债回升至3.6%前保持久期配短，配置型投资者可在10年国债回升至3.6%之后久期适当加长。 □本报记者 葛春晖

(来源:中国证券报)