IPO市场化改革尚需配套措施防利益输送

《中国证监会关于进一步推进新股发行体制改革的意见（征求意见稿）》于6月7日公布，并向社会各界公开征求意见。方案对新股发行体制进行了全面改革，可谓近年来改革力度最大的一次，但方案中同样存在让市场失望的不足之处。

第一，自2009年以来，证监会已经启动了三轮IPO改革。相比之前，此轮改革或最为复杂，既承载IPO暂停的市场压力，又面临着上几轮改革的遗留问题。而市场化一直是改革的重心。让市场感到欣慰的是，征求意见稿中行政干预色彩将进一步减少，但却回避了发审决定权问题。

诚然，在目前中国证券市场整体诚信体制还不成熟的基础上，证监会将发审决定权也交还市场不具有可操作性，对于二级市场投资人的保护效果更差。而且核准制、发审委都是证券法规定的，在证券法未修改之前不能违背。但是，就意见稿的具体措施看，发行定价和节奏交给市场的同时，还需要为防止利益输送制定一系列详尽的配套监管措施，并在实践中加强落实和核查。

第二，征求意见稿中“鼓励企业以发行普通股之外的其他股权形式或以股债结合方式进行融资”，虽然给优先股制度落实预留了空间，但是市场对此期望很大，而且优先股已经被市场一致认为是解决IPO堰塞湖比较切实可行的良药，意见稿中对此仅是一带而过显然不够。

对此，证监会面临的客观难题也许是目前此制度还没有得到国务院的审批通过，因此连“优先股”这个词都还无法使用。但是，即使如此，那么也可以用变通的办法告知市场对于未来优先股制度方向上的安排；例如新老划断办法，即在优先股制度通过前已过会的公司，仍按照新股改革方案规定执行，通过后新股发行要推行优先股，其中，具体措施可以考虑对自愿转为优先股达到一定比例的首次公开募股企业开辟“绿色通道”的优先安排等，若此，市场更多人士对此次新股改革持肯定态度。

第三，征求意见稿中券商对于新股发行的自主配售机制这个规定，虽然有利于促进承销商从培养长期客户的角度出发重视买方利益，合理定价，平衡发行人与投资者双方利益，对新股定价形成约束。但是这个规定也最容易出现利益输送，以及无法有效监管的重大弊端，因此，在目前证券市场还不成熟的情况下，这项规定有待商榷。

最后，此次征求意见稿中最迫切但实际并没有涉及的一个方面就是，公开发行的比例依旧沿用旧制度的规定，即公开发行比例仅占总股本25%，其余75%将要在1-3年后开始上市套现。虽然这样做暂时降低了新股发行给市场资金带来的压力，但之后留给市场的更是后患无穷，同时这也是市场恐惧扩容，以及像养老金等长线资金不敢入市的重要原因。

既然这次改革证监会决定把发行的选择权交给市场，那么在这方面为什么不能更彻底？提高公开发行的比例，一方面符合现代企业制度，克服家族企业一股独大带来的弊端。另一方面对抑制市场炒新以及合理制定发行价也可以收到立竿见影的效果。

综上，征求意见稿中根本性的市场化发行机制并没有达成，总体而言只是对原有制度进行“修修补补”。投资者估计对此也不会轻易“买账”，同时投资者对IPO这只“洪水猛兽”的恐惧，仍然不可能在短期内消除。

但是，在当前各方面还有待完善的情况下，期待此改革能够一蹴而就，并能成为当前行情的转折点显然不现实。改革需要一个过程，不可能一步到位。只是希望证监会能够认真听取民意，向社会各界公开征求意见并不是简单的“走过场”，同时在市场化、保护投资者的方向上一直坚持下去，改革的红利终将让中国证券市场曙光重现。

(作者系资深市场人士)