18年前被叫停 国债期货如何再启航？

人民网上海7月5日（记者魏倩） 国债期货重启日将近，据称将在9月份推出。“国债期货推出后交易量和金额有可能超出股指期货，当然这需要若干年时间。”海通期货研究所所长高上对人民网财经记者表示。不过多方信息显示，作为债券主要持有者的银行参与态度，以及风险隐忧尚不完全清楚。

6月初，中国金融期货交易所董事长张慎峰透露，计划“首推5年期国债期货产品，合约、规则与系统准备已完成，仿真交易已运行一年多。”金融期货市场主要包括利率期货和2010年推出的股指期货，今年上半年，沪深300股指期货成交总额为68.04万亿元，继续占据期货市场的半壁江山。

我国国债存量现已达7万多亿元，2013年国债发行量有望达到1.3万亿-1.4万亿元。随着利率市场化进程的加快，金融机构避险需求不断增强，对国债期货需求强烈。

考虑到1995年国债期货违规被叫停事件，新推的国债期货合约设计在标的、票面利率、保证金、涨跌停板、交割方式以及报价方式等方面做了改进。比如，规定2%的单日价格最大波动限制能在一定程度上防范恶意违规行为。

资金不会撤离股市

根据记者获得的资料，中金所仿真交易国债期货合约标的是面额100万元、票面利率为3%的5年期国债。交割方式为实物交割，可交割债券为在最后交割日剩余期限4－7年（不含7年）的固定利息国债，合约月份为最近的三个季月。此外，还规定了每日价格最大波动限制为上一交易日结算价的±2%；最低交易保证金为合约价值的2%；最小变动价位为0.002元；交易手续费为5元/手。

据张慎峰透露，到去年为止，有178家期货公司和10余家银行参与了仿真期货交易，客户达到1万多家，每天大致成交数据4-5万手，最高持仓达到十几万。

由于国债期货的专业性较强，各大机构投资者将成为市场参与主体，以对冲利率风险和实现套期保值。不过，受国债期货重启日子临近，有机构人士担心，国债期货开启短期内或将分流资本市场资金，不利于股市。不过，海通期货4日发布的下半年投资策略报告称，上市国债期货不会引起资金从股市中大面积流出。

据其分析，虽然市场资金通常在债市、股市之间转移，正常情况下，两个市场的资金有着不同的风险偏好属性，不存在“非你即我”的竞争关系。

该报告同时认为，国债期货的推出也不会影响股市走势。股市的根本走势由宏观经济因素和上市公司盈利状况决定，而国债期货不会改变股市走势。反而有助于推动债市、股市等整个市场的金融创新。

银行可对冲风险

相比于此前推出的股指期货，国债期货品种更大，而且意义也不一样。海通期货研究所研究员帅之凰就表示，作为金融主体的银行以前几乎没有什么衍生品，仅有银行间利率互换和债券，交易量也上不去。“现在银行可以进来了，这也是他们期待已久的事情。”

国债期货本质上是债券交易的环节，目前国内各大银行持有市场上70%-80%的国债现券，剩下为券商、基金，以及信托和其他金融主体持有。一旦国债期货推出，银行可以通过国债期货对冲风险和套期保值，有效地规避商业银行国债承销以及持有风险。前述海通期货策略报告称，“国债期货的杠杆效应使得商业银行建立同样头寸的速度比现货市场快得多。”

比如，“6月份银行很缺钱，就可以通过国债期货交割卖了融资，可以即刻融资。”帅之凰说。不过也有分析指出，银行、保险机构参与国债期货要考虑的风险因素会很多。其中之一就是“国债期货交割时期一旦遭遇季末银行存贷比考核，相关金融机构资金紧张而被迫套现国债期货头寸，往往造成交割月逼仓风险。”

目前银行参与路径也还未明确，因此难以评定银行的热情，但对于券商和私募倒是颇具吸引力。一位实体企业的金融投资人士告诉人民网财经记者，这两年债券市场发展得很快，但他们却没有参与。原因是“债券的预期年化收益比较低，而其资金成本又很高，不采用激进的高杠杆就很难覆盖成本 。所以，基本上对国债期货抱有比较高的期望。”

帅之凰也表示，券商、私募可以通过国债期货套利保值，而且这还是调整资产配置很好的工具。

尚有风险隐忧

根据仿真运行的中金所5年期国债期货合约，保证金是期货市场最低的保证金比例，为2%。银行等机构作为特殊结算会员，只需要2%的保证金，那么国债期货的杠杆为50倍。而个人投资者或被期货公司征收额外的2%保证金，即4%，杠杆也高至25倍。

两者都比股指期货（保证金比例15%）7-8倍的杠杆高出许多。对此，高上对人民网财经表示，期货交易制度决定了风险是可控的，期货采用每日无负债结算方式，而且节假日期提高保证金比例，交易系统也比较完善。

据了解，国际上国债期货保证金比例一般是1%至1.2%或1.5%，从设计思路上说，国债期货刚开始时保证金比例要高一些，杠杆比例要小一些。

低利率的保证金有助于提高交易活跃度，但保证金比例决定了投资者的财务杠杆水平，就像此前“327”国债期货自营户比例仅为1%，这意味着，“机构投资者可以将杠杆放大到100倍，放大了投资者的财务风险，加重了市场投资氛围，大大提升了爆仓风险。”前述海通期货下半年策略报告里指出。新的合约里设置了正负2%涨停板，2%的保证金比率正好覆盖一个涨跌停板。这能在一定程度上防范恶意违规操作。

此外，国债期货能够帮助活跃债市流动性，但也不能不提防流动性风险。帅之凰提醒说，因为涉及到债券，在操作国债期货时还必须考虑到流动性问题，因为有可能看到价格却卖不出去，有价无市。上述实体企业投资人士也同样表示了存在流动性风险。

“我们设想先实现稳步运行，然后实现长期稳定发展。当然，由于我们制定了一系列严格的监管措施，所以这个市场短时间内也不会让它过度火爆。”张慎峰说。