张茉楠：外储改革正在进入倒计时 应重新设计顶层方案

　　国务院出台”金十条“中明确提出要创新外汇储备的运用，这意味着随着中国金融体制改革大幕的拉开，作为对外金融体制改革最重要一环的外储管理改革正在进入倒计时。

　　外储是中国最重要的国际储备资产和国民财富。中国外储余额从2001年的2121亿美元飙升至今年二季度末的3.49万亿美元，增长了15倍多。可以说，外储在平衡国际收支，提高对外支付能力，稳定本币汇率，以及应对增强国际金融危机冲击等方面发挥了积极作用。然而，过度积累的外储不仅严重影响货币政策独立性，导致外汇冲销成本越来越大，而且由于大量外储沉淀于美债等低收益资产，产生重大的估值效应损失。

　　外储面临的种种困境很大程度上与行政导向管理有非常大的关系，因此必须重新设计外储管理改革的顶层方案。外储改革是金融改革重头戏，未来改革方向应实现三大转变：一是由单一金融部门的技术性操作转向国家层面的战略性操作；二是由主要投向金融等虚拟资产转向支持实体经济及战略转型服务；三是由单一的行政管理转向多层次、多目标、多主体市场化外汇管理体系。

　　重新认识外汇储备性质对未来改革至关重要，首先要搞清楚外汇储备的来源，再来决定未来的投向以及哪些可以用、哪些不可以用。一般而言，外汇储备分两类：第一类是由外贸顺差形成的权益性资产，是经常项目差额积累下来的国际净财富。目前，中国拥有这类权益性财富总额大概2.5万多亿美元。第二类是资本和金融项目形成的债务性资产，如外资流入等。这部分外汇储备是用人民币与美元相交换得来的，属于债务性资产，不能随意动用。

　　“集中理财”还是“分散理财”，这是核心问题。我们认为从分流的角度探索和拓展外汇储备的使用，应根据不同需求，将外汇储备划分为不同层次，即“三个一”———基础性外汇储备、战略性外汇储备以及收益性外汇储备三个层次。通过测算，我国最优外储规模约在8000亿美元到10000亿美元左右，对于适度的外储规模部分应保持较高的流动性，主要用于进口支付和外债清偿、汇率波动、应对国际国内经济和金融动荡等。而对于超额外汇储备(也即3.5万亿美元去除8000亿美元至10000亿美元的剩余部分)应在国家大战略主导下，为支持实体经济服务，并以战略性和盈利性为首要目标进行长期性、战略性或短期专业化投资。

　　首先，建议国家设立外汇投资产业基金，推动“走出去”进行的各种直接投资或收购、兼并。不仅可以加大高附加值设备和技术的购买和进口，也可以推动设立海外研发基地，进而提高中国技术创新能力，为摆脱产业低端“锁定”奠定基础，真正发挥支持实体经济发展。

　　其次，考虑设立外汇专项信贷和贸易基金。银行和企业需要大量外汇进行贸易融资，但苦于没有资金，银行不得不将境外资产调回境内进行贸易融资，导致外汇贷款远超过存款，外汇资产的贷款和存款比例严重不平衡。可以考虑将部分外汇储备作为外汇信贷直接进入银行间市场进行借贷，推动贸易融资便利化。

　　此外，须增设新的主权财富基金，比如面对中国老龄化社会加快引发的养老资金体系压力，以及日益突出的能源资源供需矛盾，中国应加快养老主权财富基金和资源能源主权财富基金的设立。

　　而最终改革方向是“藏汇于民”，实现外储持有主体和投资主体多元化，真正走向市场化。外储管理改革必须多为“藏汇于民”创造有利条件，包括对外直接投资和购买国外股票、债券等金融产品，通过委托贷款方式委托给民间资产管理公司，畅通民间外汇储备投资的多元化渠道，真正成为国民的财富。