张海波：IPO改革是市场化演进和监管转型的重要一步

2013年11月30日中国证监会发布《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》（以下简称“《意见》”），标志着2009年以来的第四轮新股发行体制改革最终落地。回顾近五年的四轮IPO改革路径，本次改革或是最为复杂的一次，既面临着IPO长期暂停的市场压力，同时存在着前几轮改革后遗留问题的累积。

本次改革整体上着眼于通过市场化的运行机制及全过程的信息披露两个角度对新股发行体制进行改革。在五大方向的重点改革措施中，一方面可以看到监管层长期以来监管经验的积累，例如：对于持续督导期间业绩下滑的加重惩处、发行人及中介机构信息披露重大违法时的赔偿责任、套现冲动的抑制、维稳股价的多重措施、预披露时间的提前监督，均体现出对过往的经验总结与细化；另一方面推出了一些期待已久的突破性创新之举，例如：主承销商自主配售权的引入、股债结合融资方式的破题、发行窗口的自主选择权、定价方式的松绑等，为推进股票发行从核准制向注册制过渡打下了良好的基础。

在6月份发布的《征求意见稿》基础上，本次《意见》对相关条款做了进一步的修改和完善，市场化导向和法制化导向得到了充分体现。在审核理念方面，本次改革之后，监管部门和发审委将只对发行申请文件和信息披露内容的合法合规性进行审核，不判断发行人的持续盈利能力和投资价值，改由投资者和市场自主判断。在引人关注的推进注册制改革方面，监管层自我约束向市场化转变，自受理证券发行申请文件之日起三个月内，依照法定条件和程序作出相关的审核决定，显示出提高监管效率的决心，提高了发行过程的可测性。在防止三高和促进合理定价方面，取消了核准批文和发行窗口的限制，通过市场手段来调节新股的供应和发行节奏。确定发行价格时，通过机制设计防止盲目报价，同时推出了老股东存量发行的措施，进一步促进买、卖双方充分博弈并缓解超募问题。在强化相关责任主体的市场约束和保护中小投资者的合法权益方面，加大监管惩罚的力度，增加了违约和造假成本，促进市场资源的良性循环。

通过以上改革措施，将构建更健康、更有资源配置效率和价值发现功能的资本市场生态环境。自主配售权再造了主承销商的功能和角色定位，发行人的诚信义务和约束得到强化，进一步明确了中介机构的职责和惩罚机制，投资者的行为模式也将随之改变。有效的多方约束机制将促进市场参与各方归位尽责，更加成熟理性地参与资本市场活动。新股发行体制的改革正朝着十八届三中全会决定的市场化方向稳步推进。

（作者系中国证券业协会投资银行专业委员会委员 华泰证券副总裁）