經濟弱復蘇下的債券市場與投資

    今年以來，雖然債券收益率曲線出現下滑，但整個債券市場的牛市依然在向前推進。展望二季度，由於資金成本穩定性增強，債券配置需求依然強烈，信用債仍具有持有價值。在股市尚處於震蕩膠著狀態時，橫跨權益資產和固定收益資產的保本混合型產品正可有所作為。

　　二季度，我們預期宏觀經濟將保持“弱復蘇”態勢，通脹保持相對低位。在經濟增長比較溫和的環境下，通脹不應成為主要擔憂，貨幣政策總體寬鬆有利於經濟增長。

　　隨著經濟溫和復蘇、企業盈利恢復、各項改革推進落實，股市處於歷史估值低位，未來有望走出溫和牛市。債券資產也依然具備較好的配置價值。

　　具體到債券資產類別，信用債供給進入旺季，而信用資質有所下降。在銀行理財非標債權資產受限之后，對於債券的配置需求依然旺盛。目前信用債收益率和信用利差均低於歷史均值水平，但在通脹風險不大、流動性充裕的市場環境中仍具持有價值。

　　經濟弱復蘇態勢下，產業債違約和出現信用事件的概率上升，仍需鑒別關注。特別是關注產能過剩的行業的風險，如太陽能、鋼鐵、造船、風電等，需加強個券甄別，並回避市場競爭激烈、資產負債率和經營現金流惡化的公司。

　　城投債總體上仍比產業債的風險小，經過篩選后的地市級以上級別的城投債仍有配置價值。隨著政策對於社會融資行為的規范，區縣級城投的資質面臨風險，需要特別關注。

　　在當前市場狀況下，如果投資者看好股市的投資價值，又不願承擔股市損失的風險，發行認購並持有一定期限到期全額保本承諾的保本基金，進可攻、退可守，將是一個很好的選擇。

　　保本基金的核心是投資組合保險機制，最早由伯克利大學金融學教授Hayne E.Leland和Mark Rubinstein首創，其后得以蓬勃發展。其中，由設定參數形成的投資組合保險策略中，CPPI（固定比例組合保險策略）成為國內保本基金應用最廣泛的策略。

　　在此策略下，基金資產按照一定比例分別投資保本資產和風險資產，並根據宏觀經濟情況和証券市場的階段性變化，按照投資組合保險機制對兩類資產的投資比例進行動態調整。保本資產和風險資產的資產配置一般分三步走。即首先確定基金價值底線和安全墊，然后確定風險資產和保本資產配置比例，最后再根據市場狀況調整風險乘數及資產配置比例。

　　以華安保本混合基金為例，該基金採用基於VaR 的風險乘數全程可變的CPPI 策略（恆定比例組合保險策略），通過數量分析，根據市場的波動來調整和修正安全墊放大倍數（即風險乘數），動態調整保本資產與風險資產的投資比例，以確保基金在一段時間以后其價值不低於事先設定的某一目標價值，從而實現投資組合的保本增值目標。