韩国：政府干预逐步退出证券发行（财经论坛·境外股票发行注册制漫谈⑥）

　　韩国交易所成立于2005年，拥有由主板（KOSPI）、创业板（KOSDAQ）和KONEX三层市场架构。截至2013年底，上市公司总数为1831家，数量位居全球第九位，其中，主板市场777家，涉及传统制造和电子制造业、服务业等行业；创业板市场1009家，涉及IT、生物、半导体等领域；2013年7月才设立的KONEX市场45家，以尚处于创业初期的小型企业为主。

　　从分业监管走向综合监管

　　以1997年亚洲金融危机为分水岭，韩国政府认识到，金融领域不同业务的界限越来越模糊，分业监管应对金融危机的能力显得捉襟见肘。参考英国模式，1999年韩国设立金融委员会和金融监督院，将银行、保险和证券等监管部门合并，从分业监管改为综合监管，股票发行的监管架构也随之发生改变。

　　目前韩国股票发行上市的监管由金融委员会、金融监督院和韩国交易所三层架构组成。金融委员会作为金融监管决策机构，负责包括股票发行市场在内的金融市场的政策制定；金融监督院作为金融委员会的执行机构，负责监管金融机构；韩国交易所则具体承担上市审核、信息披露监管和市场监察等的一线监管职能。三个机构相互之间又有紧密的监管协作，构成监管韩国证券发行市场的有机整体。

　　发行注册制以信息披露为基石

　　韩国证券发行注册制度的核心是强制性信息披露，发行人只有把投资者决定投资所需的信息充分、准确和及时地披露，才能向投资者配售证券。注册制度的基础是投资者风险自负制度，在该制度下，对证券的价值判断、相关投资的决定由投资者自行负责。监管者不得以公司以往的经营状况不佳为由，禁止证券发行。当然，出于对上市股票流动性的考虑，韩国交易所制定的上市规则对上市证券资质规定了明确具体的条件。

　　为进一步完善投资者风险自负制度，韩国资本市场法规定了投资者分类制度，即根据风险承受能力，考虑包括专业程度以及持有资产规模等的不同因素，将投资者区分为专业投资者和一般投资者，并适用不同的行为规范，从而丰富了投资者保护机制。

　　上市监管实行双审制

　　1999年至今，韩国证券发行上市监管实行的是双审制，证券发行审核与上市审核相分离，股票发行审核由金融监督院负责，上市审核则由交易所负责。在审核顺序上，经交易所上市审核同意后方可提交金融监督院审核；在审核方式和内容上，以交易所对发行人上市申请的实质审核为主，甚至要到公司做现场考察，以确保上市公司质量。金融监督院只是形式备案。

　　韩国交易所设立上市委员会，负责主板市场和创业板市场的审核工作。在审核中，交易所依据上市规则对发行人经营的持续性、稳定性和透明性等进行实质性审核，并做出是否批准上市的判断。交易所不予核准的原因主要是企业业务能力和发展潜力有限，这占到否决总数的50%以上。经交易所审核同意后，发行人须向金融监督院提交证券备案书及预备招股说明书，金融监督院重点审核有关材料格式是否符合标准、重要事项是否有遗漏、是否遵守法定程序和有关日期的规定，以及法定要求的附加文件合理性等。2013年金融监督院提出反馈意见的占受理申报总量的13.6%，金融监督院否决公司发行的情况很少，仅占受理申报的1%。

　　政府干预逐步退出，企业自主权利渐次增强，是韩国证券发行监管制度演变的重要特征。1999年发行审核与上市审核分开之前，企业发行上市由政府主导，政府厘定每年上市企业的数量，根据上市数量确定相应的上市条件。而现在，上市已经成为企业的自主行为，政府基本不再干涉。以股票发行价格的确定为例，90年代股票发行价格是由韩国金融监督院决定的，相当于市场价格的50%。目前发行价格通过市场询价，主承销商和发行人协商确定。