高端酒消费低迷 会稽山逆势扩张存风险

7月15日，会稽山绍兴酒股份有限公司发布招股书及询价公告，正式启动了公开招股程序。会稽山即将成为继古越龙山、金枫酒业之后的第三只“黄酒股”。

公开数据显示，会稽山在2013年全年及2014年一季度业绩已经走低。公司在招股书中解释，业绩下滑的主要原因是“2013年以来经济下行及高端消费下降导致高端酒类产品需求下滑”。

然而，与会稽山的这一认识自相矛盾的是，该公司此次上市募集资金将主要用于年产4万千升中高档黄酒项目。一边是承认高端酒类需求下滑，一边是募资发力高端酒。“明知山有虎，偏向虎山行”，有投资者称，会稽山的战略布局“令人费解”。

还未上市业绩先走低

招股意向书显示，会稽山本次A股发行数量不超过10000万股，发行后总股本不超过40000万股。两大持股公司精功集团和轻纺城股权比例，将由上市前的44%和34%，稀释为33%和25.5%。

受益于会稽山IPO获批消息的影响，公司第二大股东轻纺城迅速尝到甜头。7月15日当天，轻纺城股票一度涨停。轻纺城公司现持有会稽山10200万股股份，占会稽山发行前总股本的34%。太平洋证券分析师文涛认为，会稽山上市，将提升轻纺城的整体估值水平。

值得注意的是，从招股书中披露的业绩数据不难发现，还未正式迈进资本市场的会稽山，业绩已经出现下滑。

2013年，会稽山营收由2012年的97482万元下降至2013年的93381万元，同比下滑4.21%；净利润由2012年的12712万元下降至2013年的12514万元，同比下滑1.55%。2014年第一季度，公司实现营业收入2.27亿元，较去年同期减少16.64%，比2013年第四季度下降约1.1亿元；实现归属于母公司股东的净利润4996.56万元，较去年同期减少14.87%。

业内人士告诉记者，黄酒销售的旺季一般是从秋季开始到来年初春结束。按照常理，第一季度和第四季度是企业营销的发力期，业绩增长应较为显著。

对于业绩走低，会稽山在招股书中给出了自己的解释—“受经济增速放缓及高端消费低迷等因素的影响，高端酒类需求下滑。”招股书分析认为，中高端黄酒销量下滑是造成净利润下滑的主因，2012年至2013年，中高端黄酒的毛利率由65.18%下降至52.98%。

而这一时期，正是政府严控“三公消费”的进行阶段，受此波及，国内的高端白酒市场早已跌至冰点。如今，政策对高端黄酒市场的影响也逐渐显露。

“早几年没IPO，现在这个时候上市，会稽山没赶上好时候。”一位关注打新的投资者不无遗憾。

发力高端酒被指“不靠谱”

虽然意识到了业绩下滑主要受“高端酒需求减少”影响，但会稽山不仅未规避“高端”，甚至还将发力“高端”项目作为上市募资的主要用途。

根据会稽山招股书中的表述，募集资金投资项目围绕主营业务进行，主要用于年产4万千升中高档优质绍兴黄酒项目。会稽山投资总额4.18亿元，拟使用募集资金3.76亿元。公司表示，未来三年，会稽山将实施其扩张策略：加大产能的扩张、产品的储备以及对市场的开拓和维护。而此次募投项目“将有助于公司抓住国内黄酒市场快速发展的机遇，迅速扩大生产规模。”并且，对“年产4万千升的中高档优质绍兴黄酒项目”完全建成投产后的业绩预期为年销售收入23755万元，年净利润4450万元。

酿酒行业业内人士表示，与白酒、啤酒相比，国内黄酒行业近年来发展迅速。机构数据显示，国内黄酒行业营业收入从2006年的56.8亿元上升至2012年的135.8亿元，年均复合增长速度达16%，“已经成为年消费量在百万千升以上主要酒种中增长最快的酒类产品之一”。不过，八项规定实施后的2013年，该数据未有披露。

“也许是基于前些年黄酒市场增速比较快这个现实，会稽山对黄酒行业和公司发展前景比较乐观 。但将主要战略方向放在中高端黄酒，这个定位明显不靠谱，因为市场环境不同了。”前述投资者说。

过快扩张或带来风险

自2012年末“八项规定”实施以来，高端酒类消费便进入“寒冬期”。在众白酒企业纷纷转向中低档产品时，会稽山将“扩大中高档黄酒产能”列入发展规划被认为“逆势而行”。

会稽山也在招股书中表示，2014年一季度，受春节假期提前、高端消费低迷等影响，黄酒行业受到一定冲击，已上市可比公司古越龙山和金枫酒业的收入和利润等业绩数据也出现不同程度下滑。

按照2013年三大黄酒企业的收入排名，会稽山（9.3亿元）排在第一位古越龙山（14.7亿元）、第二位金枫酒业（10.3亿元）之后，在三家上市黄酒企业中居最末。

会稽山在招股书中指出，公司2013年中高端黄酒的销量为1.98万千升，销量同比下滑7%；2013年中高端瓶装酒的销售占比下降11.04%。在一连串走低的数据背后，会稽山大力扩张的产能是否能得以消化，也成为一个疑问。

方德咨询董事长王健表示，作为地域性极强的产品和品牌，会稽山上市后，在资本驱动下所进行的过快扩张，将为企业带来巨大风险。

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会稽山IPO背后的PE盛宴

坚持逆势扩张的会稽山即将上市，未来的发展前景如何，已成为一道谜题。

但随着会稽山正式上市之日的临近，其背后的PE们正等待迎接一场资本盛宴。包括上海盛万投资、浙江涌金中富、绵阳基金在内的PE投资者将从会稽山的IPO中获取高额收益。

据会稽山预披露的招股说明书显示，2007年11月8日，公司引进包括绍兴云集、上海盛万等在内的6家PE参股公司，共增发4500万股，每股作价3.5元，增资15750万元。随后的两年内，会稽山迟迟未能上市，几家PE先后选择以保本价撤出。上海盛万、浙江涌金和绵阳基金几家则选择了坚守始终。

截至目前，上海盛万投资和浙江涌金中富各持股800万股，占比2.67%，绵阳基金持5000万股，占比16.66%。

参考A股另两家黄酒公司金枫酒业及古越龙山对应的市盈率，以及新股上市即大涨的普遍“准则”，不难预测，会稽山上市后，相关PE将会迎来“丰收”。

对于“绵阳科技城产业投资基金”来说，会稽山的顺利IPO是其又一个参股公司成功上市的案例。2009年，成立不足一年的绵阳基金以每股3.6元定增获得会稽山5000万股，耗资1.8亿元，持股比例为16.66%，位列第三大股东。在此期间，会稽山股权曾出现多次动荡，几家PE先后撤出，但绵阳基金坚持持有会稽山5年，终于等到“甜头”。

此前，绵阳基金参股的多个公司如江河幕墙、盛运股份、贝因美、陕西煤业、渤海轮渡等，已先后成功登陆资本市场。绵阳基金从中获益颇丰。

会稽山IPO之后，绵阳基金持有的红星美凯龙、华电重工、西部黄金三家公司，也将陆续进入“收获期”。目前，这三家公司都已进行了预披露。

资料显示，绵阳基金成立于2008年6月，是中信集团和中信证券从事投资业务的专业子公司。截至2013年底，绵阳基金总资产已近141亿元，净资产为140.42亿，其收益多来自所参股公司上市。