板块估值明显偏低 铁路板块投资机会显现

近日，中国铁路总公司拟尝试采取以租赁标的物为铁路货车的售后回租方式，公开招标选择租赁公司，来筹集部分装备购置资金。目前，公开招标的准备工作基本完成，将于近期发布招标公告。不仅如此，7月，国务院授权中国铁路总公司为政府出资人代表，作为铁路发展基金发起人，通过设立优先股吸引社会投资人，存续期15到20年。该基金规模达2000到3000亿元，将于年内亮相。我们认为，政策使得中国铁路融资瓶颈突破、凸显投资思路切换、放权思路体现，预计铁路货车制造业和货车租赁公司将获得前所未有的发展机遇。

融资瓶颈突破，低估值优势凸显。前期国务院允许该基金最高有30%可投资于地产开发，我们估计该部分毛利率可达30%+，这一比例应可满足该基金获得较好回报，能够达到社保、保险公司等大机构对优先股的投资回报需求。我们预计铁路发展基金的募资应较为顺利，有望成功解决铁总建设资金缺口，有力支持其后几年铁路投资。此外，新融资方式将有利于车站密集、站间里程较短的城际铁路的立项开工。我国城际铁路总体规划1.96万公里，高于我国高铁原有总规划1.8万公里，打开了中国南车(行情,问诊)、中国北车(行情,问诊)、中国铁建(行情,问诊)和中国中铁(行情,问诊)的估值限制。近两年来，高铁客流同比增速都在30%左右，预期净利同比增长30%+，而南北车仅是对应于14年约12x的估值。在铁路投资资金瓶颈预期得到彻底解决的环境下，该板块估值明显偏低，因此我们再次强调铁路板块投资机会。

改革大幕拉开，投资思路切换。中国铁路总公司成为中国优先股实质推进第一单。本事件意味着二级市场对铁路板块的投资已从第一步的基建，经过了过渡期的流量增长+车辆加密，即将步入第三阶段：体制改革带动阶段。铁路板块投资空间将获得明确提升。

售后回租顺利推进将实质性改善车辆购置资金。中国铁路总公司合计约67-68万辆货车，大约其中22万辆左右是70吨级货车，剩余45万辆左右为60吨级货车，假设融资租赁按20万元/辆（70吨级新车33万元/辆左右，按6折折价）成交、60吨级旧车按10万元/辆（60吨级新车25万元/辆左右，按4折折价）成交，那么在全部售后回租的前提下合计可获取资金450+440=890亿元。这一资金规模对于近来每年超千亿元的车辆购置费来说是极大的投资金额增量。

货车售后回租或反映铁总放权思路，改革若落实将赋予行业新生命。铁路总公司选择货车而非动车组或客车或机车为租赁标的物进行售后回租，说明了铁总对铁路线上运营中货车未来归属的态度：逐步放弃所有权，由各企业自备或租赁使用。如果铁总的确全面退出对货车的拥有权，放开企业自备车，并较大力度放松货主企业参与铁路货运，则意味当年美国铁路和俄罗斯铁路总公司进行的改革举措有可能结合中国实际情况略加调整后再次上演。参照《世界铁路货车市场综述》中全球货车保有量结构的数据，2010年北美160万辆货车中租赁商拥有44%，私营铁路运营商拥有36%，国铁仅拥有6.8%，与目前我国国铁占有货车总量的84%，企业自备车拥有16%，无租赁商地位的情况大相径庭。俄罗斯铁路改革后，私营拥有货车比例也大幅上升：根据《铁路合作组织通讯》的数据，私营铁路货车拥有量从零在7-8年时间迅速增长到30多万辆，达到总量约30%。

如果上述预期落实，中国铁路货运将获得长足进步，成功弥补铁总运力过剩，揽货能力不足的问题。铁路货车制造业和货车租赁公司将获得前所未有的发展机遇。 晋西车轴:明年业绩稳定，看好2015年

晋西车轴 600495

研究机构：华创证券 分析师：刘建民 撰写日期：2013-12-31

事项

近日，我们调研了晋西车轴公司，与公司相关人员进行了交流。

主要观点

1.从营收、毛利构成来看，公司营业收入主要来自车辆、车轴、车辆配套（轮对、摇枕侧架），车辆业务占主导地位，也是判断公司未来业绩的最为主要参考点，其次是车轴和轮对、摇枕侧架。我们认为明年铁路设备投资增幅不大，货车招标量基本与今年持平，公司业绩表现稳定，2015年开始新一轮增长。

2.公司车辆需求包括三方面，即铁路总公司招标、自备车招标（之前也是由铁总负责招标）和出口；车轴和轮对以货车车轴为主，需求包括南北车招标和出口；摇枕侧架主要以出口为主。从各个板块业务的需求分析不难得出，铁总货车招标是公司业绩增长的核心驱动力。

3.“十二五”末全国铁路营业里程达到12.3万公里，按此计算2014年、2015年基建的投资需求为1.5万亿到1.8万亿元（目前有媒体报道铁路投资要缩减，我们相比要乐观些，尤其是在基建投资上）。规划可用固定资产投资资金为1.5万亿元，比较紧张。

4.铁路总公司明年将加大发债规模，加大基建投资规模，但在资金相对紧张的情况下会优先保证基建的投资，明年设备投资会受到影响，后年设备投资将开始恢复，从历史上来看，铁路设备投资一般也是滞后于铁路基建投资的。

5.2014年国内货运量将保持稳定，增长空间不大，这在一定程度上也制约了铁路总公司货车的招标。

6.预计2013年-2015年公司营业收入分别为24亿元、27亿元和34亿元，同比分别为下降12％、增长11.7％和增长27％，归母净利润分别为0.79亿元、0.84亿元和1.51亿元，同比分别下降35.7％、增长7％和增长79.3％，对应每股收益为0.26元、0.28元和0.5元，PE为50倍、46倍和26倍，鉴于我国铁路建设仍处于快速增长期，予以公司“推荐”评级。

风险提示

（1）铁路总公司招标低于预期；（2）铁路货运市场持续低迷。

辉煌科技:竞争力持续加强，进入新一轮增长周期

辉煌科技 002296

研究机构：安信证券 分析师：胡又文 撰写日期：2014-03-11

铁路建设进入景气周期。根据“十二五”目标，今明两年每年需开通铁路运营里程8500 公里，远高于前三年的平均值4000 公里。中国高铁建设开始实施双向发展战略:1、全国8 小时高铁圈，2014 年国家将投资6000多亿元建设高铁。2、走出国门战略:2014 年中国将加大老挝铁路、匈塞铁路、泰国高铁等重点项目的工作力度，有望取得实质性突破。

铁路向民资开放为公司发展提供新机遇。在今年两会的政府工作报告中，李克强总理宣布“实施铁路投融资体制改革，在更多领域放开竞争性业务，为民间资本提供大显身手的舞台。”这将为公司提供更多外延扩张机遇。

行业内唯一通过CRCC 认证，竞争优势突出。3 月4 日，公司研发的“HH-IVMSR 铁路综合视频监控系统”收到了中铁检验认证中心（CRCC）颁发的铁路产品认证证书，是目前行业内第一家通过该项产品认证的公司。

中标“北斗”项目，契合国家安全战略。2013 年11 月1 日，公司的“北斗铁路列车卫星定位与辅助预警系统应用示范”项目中标由工信部组织招标的“2013 年度电子信息产业发展基金项目-北斗行业应用示范。随着“马航”飞机失踪事件的不断发酵，交通运输系统的安全定位和预警将上升到前所未有的高度。铁路交通运输作为国家经济命脉，安全性至关重要，公司在这一领域的突破将赋予自身未来承担国家交通信息安全的重大责任，也有望获得国家更大力度的扶持。

投资建议:预计公司2014-2015 年收入分别为8 亿元和12 亿元，同比分别增长106.5％和50％，净利润分别为2.39 和3.36 亿元，同比分别增长239.9％和40.2％，对应EPS 0.90 和1.26 元。2014 年初，公司新管理层到位，股权结构更加优化，合作能力加强，有利于其长期发展。公司业绩高速增长，且有望外延并购进一步做大做强，给予2014 年40 倍PE，上调目标价至36 元，维持“买入-A”投资评级。

风险提示:客户集中风险；整合风险；竞争加剧导致毛利率下滑风险。

北方创业:巨额订单再显铁路货车龙头风范

北方创业 600967

研究机构：平安证券 分析师：陆洲，杨绍辉，余兵 撰写日期：2014-01-23

事项:北方创业与神华铁路货车运输有限责任公司签订了2800 辆C80 型铝合金运煤专用敞车供货合同，总价为18.34 亿元，预计将为公司贡献营业收入约15.68 亿元。该合同分两个批次交货。第一批次1200 辆:2014 年1 月交货300 辆，2 月交货450 辆，3 月交货450 辆，第二批次交货时间、数量及地点以货车公司订单为准。

平安观点:

本次中标数量超出市场预期。经历多年压制，神华自备车从2012 年开始恢复招标，年招标量维持在6000-8000 辆。2012-2013 年间，北方创业年均中标神华自备车在1500 辆左右，占比在25％左右。预计此次神华创纪录地招标了13000 辆自备车，反映出自备车需求的旺盛，北方创业的中标量也达到了产能极限。由于神华主要露天煤矿位于内蒙古自治区，煤运线路如神朔、朔黄等也途经内蒙古，因此，位于包头的北方创业是供应神华自备车路线最短、成本最低的选择。甚至神华一度希望与北方创业成立合资公司生产铁路货车，双方不排除深度股权合作的可能性。

拉动公司整体毛利率水平5 个百分点，一季报业绩预计翻番。2011-2013 年，北方创业的货车整车销售收入增速均不到10％，但净利润增速年均超过40％，这主要受益于毛利率由9％提升至21％的拉动。预计本次中标神华的C80 车单价在65万元左右，毛利率将突破35％，远远高于铁路总公司招标的普通敞车（单价34万元左右，毛利率低于10％）。神华自备车占比的提高将再次提升北方创业的毛利率水平，预计2014 年毛利率将达25％。另从交货周期来看，今年一季度将交付1200 辆，这将导致公司今年一季报业绩翻番。

除自备车外，预计2014 年出口货车订单仍有惊喜。预计今年铁总将进行补充货车招标，招标时间和数量待定，这是公司的稳定收入来源。同时今年出口市场预计有较大突破，继此前的印尼订单外，经过长时间培育，今年北方创业可能在苏丹、乌兹别克斯坦、哈萨克斯坦等出口市场上获得高毛利订单。出口订单既包括通用的敞车、平车，也包括化学罐车、通用棚车、集装箱专用平车、漏斗车等特种货车，以及部分车辆零部件。虽然上次增发公司扩大了产能至8000 辆左右，但目前

军工资产注入预期再度升温。北方创业是兵器工业集团下属的内蒙古第一机械集团公司培育的民品企业。一机集团的军品资产主要是主战坦克和8*8 轮式战车。当前，我国处于第三代主战坦克正换装高峰期，8*8 轮式战车和新型装甲车需求看好。这部分资产盈利能力较强，毛利率在30％以上。

按照兵器工业集团专业化重组、产研结合重组、区域化重组的思路，如果把资源配置向重点项目、重点企业和重点区域的主营业务集中，那么北方创业就将担当起承接大股东军品资产证券化的平台任务。预计公司在进一步融资做大做强铁路货车产品后，将适时启动军工资产重组注入，这将极大地提升公司的估值水平和盈利能力。

盈利预测和投资评级。在神华自备车订单拉动下，上调公司2014 年、2015 年的EPS预测从0.80、0.97 元到0.90 和1.10 元。考虑到公司2014 年业绩弹性较大，以及公司未来有可能展开的军工资产资本运作，我们给予公司2014 年业绩30 倍估值，对应目标价27 元。维持公司“强烈推荐”评级。

风险提示:铁路货车招标量不达预期。

世纪瑞尔:2013年业绩预告超出预期

世纪瑞尔 300150

研究机构：申银万国证券 分析师：龚浩 撰写日期：2014-01-17

投资要点:

日前世纪瑞尔发布2013年业绩预告，归属于上市公司股东的净利润下降0-20％，2013年净利润在5461-6826万元之间。我们在2013年12月3日的深度研究中预测2013年净利润为4537万元，2013年的实际净利润至少高出我们的预测20％。

按照业绩预告，2013年第四季度的净利润在3528-4904万元之间，超过2011年和2012年第四季度。扣除预计的净利息收入后，也大幅超过净利润最高的2011年第四季度。按照30％的净利润率估计，2013年第四季度的收入达到1.3亿元，较2011年和2012年第四季度都增长50％以上。

2013年三季报显示前三季度新签订单金额同比增长39.6％，季末存货余额同比增长75.4％。按订单生产的业务模式中存货余额是下一期收入增长的先行指标。我们估计2013年第四季度铁路业务的收入超出预期，我们低估了2012年下半年铁路投资恢复对公司业绩的拉动。2010-2012年第二季度的扣除净利息收入后的净利润在全年中最高，2013年则是第四季度最高，一方面反映2012年下半年铁路投资恢复到2013年第四季度才反映到世纪瑞尔的财务报告中，另一方面也反映电力和安防等铁路行业外业务在2013年取得突破性进展。

继续期待2014年公司能够在客运自动化、车站建筑自动化以及铁路行业以外的开拓取得突破性进展。暂不改变对2013年-2015年收入的预测，上调利润预测，以反映铁路业务的恢复速度和盈利能力较原先预计乐观。预计2013-2015年收入为2.6、4.6和5.9亿元，净利润为0.62、0.92和1.10亿元，每股收益为0.23、0.34和0.41元。维持“增持”的投资评级。 新筑股份:受益铁路基建恢复，新业务释放业绩

新筑股份 002480

研究机构：华创证券 分析师：刘建民 撰写日期：2014-01-24

在2014年1月9日行业报告《冲刺“十二五”，基建里程相关铁路设备投资机会出现》中，我们从“规划”角度对2014年和2015年的铁路设备投资机会进行了分析，秉承从中观入手、自上而下推荐标研究范式，报告将新筑股份选作推荐标的之一。该公司2014年将进入业绩上升周期，主要驱动力有二，一是传统业务收益于行业增长而底部反转；其二是新业务--现代有轨电车--开始贡献业绩，新津县6条现代有轨电车线路的建设将给公司带来丰厚的订单。

投资要点

1.公司桥梁功能部件业务与铁路投资相关，从铁路基建投资落实，到公司拿到订单、兑现业绩有大约半年的滞后期。2014年、2015年国内铁路要完成营业里程1.5万-1.7万公里，进入快速增长期，公司该部分营业收入增长25％以上。

2.公司低地板电车业务从2014年开始产生业绩，大致可分为两个时间段: （1）第一阶段是从2014年开始，公司通过参与新津现代有轨电车示范项目每年获得比较稳定的资金使用收益，预计年产生净利润4000万-5000万，可以持续到2018年。同时2014年开始少量供应有轨电车给该项目，预计有3亿元收入。 （2）第二阶段是从2015年开始，公司300辆低地板有轨电车在基本具备生产能力的情况下开始释放产能，我们认为，公司现代有轨电车项目完全是配合新津地区建设发展的需要，按照新津现代有轨电车发展规划，公司先期产品销售不成问题，产能释放速度有可能超预期。

3.我们预计2013年-2015年公司营业收入为12.2亿元、17.3亿元和26.8亿元，同比增长60.2％、41.8％和54.9％，净利润为931万元、5673万元和1.96亿元，对应EPS为0.03元、0.20元和0.7元，首次予以公司“推荐”评级。

风险提示 1.新津县现代有轨电车建设规划低于预期；2.铁路营业里程完成值低于预期。

鼎汉技术:地面到车上的战略节奏有序推进

鼎汉技术 300011

研究机构：东北证券分析师：吴江涛 撰写日期：2014-03-03

公司业绩符合我们预期:公司发布2013年年报，报告期内实现营业收入4.52亿元，同比增长65.89％；实现归属于上市公司股东净利润为0.57亿元，同比增长376.38％；每股收益为0.246元。基数效应及轨道交通行业景气度较大幅度回升对公司业绩同比大幅提升起到重要作用。公司2013年新中标项目金额共5.68亿元，达到历史最高水平，同比增加71.08％，截止到2013年年底，公司在手待执行订单共计6.4亿元（中标待签及已签待执行合计），同比增长6.67％。

公司同时发布了一季度业绩预报，同比增长30-60％，进一步验证了公司业绩拐点的出现。

营收同比大幅增长带动期间费用率有所降低:报告期发生期间费用1.03亿元，同比增加36.23％，其中研发投入较大带动管理费由2012年的0.30亿元增加到2013年的0.43亿元，同比增长了44.79％。由于2013年营业收入同比增长了65.89％，报告期销售期间费用率较上年下降了5个百分点左右，为22.85％。

公司产品整体毛利率有所提升:尽管分项来看，轨道交通专用通信电源产品毛利率较上年出现了6.54个百分点的降幅，但营业收入中比重较大的轨交信号电源系统的毛利率有所提升，进而带动整体毛利率有3.74个百分点的增长。随着铁路系统改革深化，公司产品毛利率会呈现相对稳定的态势。

地面到车上的战略节奏有序推进:作为公司的重要发力点，车载辅助电源市场的开拓势在必行。

一方面公司充分利用统型的契机，逐步切入相关市场，目前情况良好；另一方面通过外延方式收购在车上市场具备一定优势企业，公司目前停牌并公告计划发行股票收购一家车辆装备企业。 投资评级:暂不考虑增发事宜，2014年-2016年公司EPS分别为:0.41元、0.54元、0.66元，维持推荐评级。

风险提示:铁路投资政策风险、公司转型低于预期、新产品推广低于预期等。

特锐德:乘配网大发展东风，开启二次创业征程

特锐德 300001

研究机构：国泰君安证券 分析师：刘骁，谷琦彬，刘俊廷 撰写日期：2014-02-10

上调目标价， 维持“增持”评级。我们预计2013 年母公司新增订单或达16 亿元（约+60％），加上新并购的子公司新增订单或超2亿元，维持2013-15 年0.70/0.95/1.2元的EPS 预测。考虑到估值切换、配网成长性越发明确以及外延扩张预期，我们根据2014 年29 倍PE上调目标价至27.55 元（原为19.50 元）。催化剂或包括:配网产业规划出台、集采中标份额超市场预期、外延扩张继续落地。

配电网设备已成功站稳第一梯队，2014 年起将享受行业景气与份额双提升。我们认为配网建设即将从2014 年起进入高度景气期，带动二次与一次设备招标额增长。公司经过长年布局，自2013 年起发力突破电网领域的配电设备，逐步在河北、山东、河南、陕西、内蒙等省份获得重大突破，并在国网第4、5 批35kV 箱变招标中成为唯一中标方，证明了公司配网设备的品牌和质量已得到电网公司认可。我们认为招标规则改变将为公司等强有力的新进入者提供了市场格局洗牌的好机会，看好在配网行业高景气下公司的中标份额持续提升。

在“分散式集团化”的战略下持续性外延扩张可期。公司战略重心转移到电网等新市场开拓，在二次创业口号下提出力争在2017 年前进行30 家公司并购。我们判断公司未来或将继续外延增资电网关联公司，搭建全国范围的配网大平台，补充具备地域优势的市场和生产终端；另外公司已开始涉足电力设备租赁、服务等业务，从制造向服务转型有利于提升其利润率水平与盈利的持续性。

风险提示:外延扩张的管理整合风险、市场竞争加剧风险。

卧龙电气:持续做强电机主业，新能源项目齐头并进

卧龙电气 600580

研究机构：广发证券分析师：韩玲，王昊 撰写日期：2014-02-18

产业结构调整，推动电机主业发展

公司本部去年业绩增长主要来源于产品结构的持续改善，工业电机、高效电机的业务比例提高拉升了综合盈利能力。公司延续做大做强电机主业的战略发展方向，高效电机保持着较高的毛利率，并借助国家推广高效电机的扶持政策，使得电机业务的总体获利大幅提升。公司收购香港卧龙ATB后，在销售、管理、研发、生产等方面实现了全面协同发展。

新能源项目齐头并进

在分布式光伏项目方面，公司依靠政府补助、自用电价格优惠等优势，在未来拥有巨大的盈利空间。公司2014年已获得配额78MW，预计今年全年有望获100MW，完成建设90MW，并网70MW。分布式光伏业务除了能为公司提供长期收益外，同时有效带动公司配电设备、大功率光伏逆变器等产品销售。在电动汽车方面，公司开始涉足新能源汽车电机和锂电业务。在新能源领域的扩张将为公司带来新的机遇。

其他业务整合已见成效

轨交的复苏、电力变压器业务规模的有效控制使得公司变压器业务扭亏为盈。4G业务的推出为公司的电源业务打开了新市场，预计2014年电池业务情况较为乐观。

盈利预测与估值

我们预计2013~2015年公司实现EPS分别为0.32、0.44和0.61元，考虑到公司新能源业务的开拓，按照2014年25倍市盈率计算，合理价值为11元，维持“买入”评级。

风险提示

分布式光伏并网进度低于预期。

中国南车:2014瑞银大中华研讨会快评

中国南车 601766

研究机构：瑞银证券 分析师：饶呈方 撰写日期：2014-01-16

在手订单达到高峰，提高今年业绩确定性

我们估算截至2013年12月，公司在手订单金额达到1110亿元，其中动车组和城轨订单金额分别为620亿元（包括来自BST的215亿元）和320亿元。在手订单量达到近几年高峰，同时管理层表示2013年海外新签订单金额目标达到22亿美元以上，分别来自于阿根廷、马来西亚等国家的37个不同项目，预计2014年新签订单金额能达到25亿美元。我们认为充足的在手订单将提高今年业绩的确定性。

预计今年实际完成固定资产投资额或将高于当前目标

今年铁路工作会议公布2014年铁路固定资产投资目标为6300亿元，管理层估计其中铁路机车车辆购置投资额或将达到1200亿元，略低于2013年实际完成额，但高于去年初的计划投资额1070亿元。但是根据管理层判断，由于今年将铁路投资主体多元化的改革将进一步推进，全社会铁路固定资产投资额或将高于当前目标。

维修收入预计增长20％以上，毛利率将有所提升

我们预计今明两年维修业务将保持20％以上增速，动车组维修收入今年或将达到50亿元，由于产能利用率的提高，预计今年毛利率或将有提升。

估值:维持“买入”评级，目标价5.91元

我们维持目标价5.91元和“买入”评级，目标价基于贴现现金流估值（WACC:8.2％）。

中国北车:动车组价稳量升，期待铁路市场化改革

中国北车 601299

研究机构：广发证券 分析师：董亚光，罗立波，真怡 撰写日期：2014-01-07

1 月6 日晚间，中国北车公告近期签订若干项重大合同，合计金额约372 亿元，其中，子公司长客股份与中国铁路总公司（以下简称“中铁总”）相关铁路局签订了147.26 亿元的动车组销售合同，子公司唐车公司中标动车组项目金额135.44 亿元，其余合同包括中铁总的电力机车21.33 亿元、客车9.99 亿元，以及阿根廷城铁车辆、阿根廷内燃动车组、北京地铁车辆、重庆地铁车辆等。上述合同总金额相当于公司2012 年营业收入的40.3％。

动车组的价稳量升:根据公告测算此次新签时速350 公里动车组价格良好， 非高寒型约为1.93 亿元/列，高寒型约为2.06 亿元/列。而根据前期招标， 预计还将有10 列高寒型时速250 公里动车组合同将在后续签订。根据动车组两次招标情况，我们预测公司在2014 年动车组交付量有望达到170 列/330 亿元，较2013 年的128 列/249 亿元，数量和金额均增长32％左右。

期待铁路市场化改革:2013 年，铁路完成了政企分开，但投融资改革尚未进入实施阶段。十八届三中全会强调，要发挥市场的决定性作用，而铁路恰恰是市场化程度很低、改革潜力很大的领域。我们认为，铁路始终是改革的“试金石”，建议积极关注2014 年政府继续推进铁路改革的力度，一旦取得实质进展，铁路设备行业将成为改革红利的享有者。从具体措施来看，政府向铁路企业购买服务、放松价格管制等将是市场化的明确信号。

盈利预测和投资建议:根据分产品需求和订单情况，我们预测公司2013-2015 年分别实现营业收入102，063、117，897 和135，723 百万元，归属于母公司股东的净利润分别为4，033、4，926 和5，902 百万元，对应的EPS 分别为0.391、0.477 和0.572 元。基于轨道交通行业需求旺盛，公司积极通过关键部件自制化提升利润水平，同时铁路市场化改革的潜力巨大，参考可比公司估值，我们继续给予公司“买入”投资评级，合理价值为7.16 元。

风险提示:原材料价格如果出现大幅波动，将对在手订单利润率造成影响。