成長股與價值股輪換的思考

　　成長股與價值股輪換的思考

　　匯添富成長焦點、民營活力基金經理 齊東超

　　去年12月底參加了一個叫做“黑暗中對話”的游戲，游戲由盲人組織，將幾十個參與者關在完全黑暗的屋子中做2個小時的游戲。游戲的內容已逐漸淡忘，但一剎那間給我的啟發卻如獲至寶。彼時，我沉浸在對市場的反復思考中，經歷過長期連續的市場下跌之后，市場終於大漲，關於后市，當時流傳的段子是“一根陽線，兩根陽線，三根陽線”。在那個時候，我開始反復琢磨起自己長期看好的股票，同時也在反復思考今后的投資。投資者常常面臨的短暫的迷茫和這完全的黑暗有很多相似之處，這黑暗甚至讓我想起了那塌陷在煤礦裡的工人，不知道是否會有人營救，卻還要堅持活下去，堅持向外界傳遞不知道是否會被獲知的信號。

　　有人說，投資是孤獨的，基金經理做到第四年的時候，我逐漸開始有了一些感覺。我的投資方法中，成長股投資的特點非常鮮明。因為我堅信，大多數行業和公司的發展都是S型的，我們力爭投資在其發展加速期的前半部分，才有望獲得確定性的利潤。這種方法，確實會給人帶來心曠神怡的利潤，但缺陷也非常明顯。這主要體現在，一個加速趨勢被市場感知時，EPS和PE的雙擊會超預期的表現，但某個時間點，市值的地心引力和其他未被感知的負面因素會不期而至，雙擊演變成雙殺。我們總是希望自己能夠逢高賣出，但往往容易成為沖高的裹挾者和制造者。前述趨勢如又逢價值股的反扑，演繹的則更加夸張，最典型的案例就是去年的12月份。

　　現在回到本文的正題，成長與價值的輪換。任何一項投資，都應該是基於企業基本面和估值做出的綜合決策。成長股方面，當一個潛在高成長的公司，隻被以平庸的價格交易時，我們要果斷的發現其價值，當過往高成長的公司疲態初現，但仍然以未來高貴的價格交易時，我們也要果斷的實現其價值。價值股方面，一個過往平淡堅實的公司，顯現出向上端倪時，應該出現我們的身影。

　　在市場波動的時候，挑戰主要來自兩個層面。基本面層面，主要來源於商業模式的核心要素和相應的企業戰略。好的成長股較少出現突兀性的波動，波動往往來自於新的信息變量。一方面我們需要評價這些變量是否傷害了商業模式的核心要素，另一方面，企業的戰略本身是否覆蓋新的信息變量並持續強化商業模式的有效性。估值層面，主要來源於市值的地心引力，這一因素很大程度上受市場情緒左右，較難把握。

　　投資真正的考驗就出現在這些時候，股票暴跌的時候是減持還是增持，來源於對前述基本面的理解。很多人會說，我看好某個股票，但要等他跌下來再買。實際情況往往會是因為某個新的變量才會下跌，了解不深往往是不敢做決策的。另外，市值的不斷高企可能確實泡沫化，但也可能是企業發生了本質的變化，也在考驗投資者日常的工作質量。

　　具體的操作，我以為要依賴於一個勤勉而又獨立思考的團隊。我們需要時刻提醒自己抽身於市場，置身於數據和最新的變化中去，每天以清零的眼光打量我們的持倉和關注的公司，反復思考“這是否依然是個好的行業，公司的商業模式是否依然有效且公司戰略制定得當，執行力是否反映到財務數據”。我想，這就好比最初一群前行的人，有時候前進的方向是黑暗，往左往右或回頭都有光亮，但有時隻有堅持往前走，往前走，再往前走，真的重見光明了，大部分人都不在了，回報也會超出想象。