房企海外融资“看上去很美” 成本不低或为一杯苦酒

　　2013年以来，在港上市的房地产企业海外融资明显增多，仅1月融资额已超过去年全年内地房企海外融资总额的一半。与房地产信托、房地产基金等境内融资方式相比，海外融资成本显得较为低廉。但业内人士指出，由于较为严格的外汇管理，海外资金进入内地还需支付一定的额外成本。随着国内外经济环境发生变化，未来房企海外融资成本可能持续增加。海外融资，没有想象中那样美。

　　房企海外融资井喷

　　2013年以来，在港上市房企的发债次数明显增多，发债规模明显增大。中国指数研究院统计显示，2012年共有25家内地房企进行了25笔海外融资，融资总额约合600亿元人民币。而仅2013年1月，就有17家房地产公司通过海外融资渠道募集了约合420亿元人民币的资金，融资规模已超过去年全年内地房企海外融资总额的一半。

　　无论从国内环境还是从国际环境看，当下的确是开发商进行海外融资的时间窗口。从国际环境看，美国在2012年9月推出第三轮货币量化宽松政策（QE3）释放大量流动性；刚刚上任的日本首相安倍晋三表示，强烈希望日本央行采取大胆的货币宽松政策。美日印钞机开动为房企海外融资提供了大量的资金来源。从国内环境来看，房地产市场去年下半年以来持续回暖，部分城市楼市量价齐升，投资者投资信心增强。

　　充裕的流动性使海外发债的整体认购情况良好。龙湖所发行的4亿美元、7年期优先票据获得了高达40倍的认购；随后禹洲地产所发行的2.5亿美元优先票据15分钟获全数认购，且总认购额超过90亿美元。

　　境内外的有利环境为房地产公司融资提供了多种选择。2012年房地产公司的海外融资以债权性质的票据为主，而进入2013年，多家房企开始尝试股权性质的融资。1月13日，雅居乐发布公告表示发行7亿美元的次级永久资本证券；1月16日恒大以6.5%的港股折价配股融资45亿美元。香港券商京华山一分析师何伟富表示，开发商进行股权性质融资等于增加了公司的股东权益，实际上等于降低了公司的负债率。接近恒大的人士也表示，恒大配股是为了履行承诺，调整财务结构，降低负债率。

　　从融资成本看，各房企由于经营状况不同，融资成本差别甚大。奥园去年11月发行的5年期、1亿美元的优先票据年利率达13.88%，融创于去年10月发行的总额4亿美元、5年期优先票据年利率达12.5%。而评级相对较高的越秀地产今年1月发行的3.5亿美元、5年期公司债券年利率只有3.25%，方兴地产去年10月发行的5年期、5亿美元的担保票据年利率只有4.7%。但总的说来，多数在港上市房企的海外发债年利率都接近或超过10%。其中，除奥园、融创外，禹洲地产、中骏置业、佳兆业、合生创展、明发集团发行的债券年利率也接近或超过10%。

　　资金综合成本不低

　　表面上看，在港上市房企的海外融资成本与内地房地产信托和房地产基金等融资方式相比相对较低，但如果探究其流入国内的方式，就能看到海外融资与国内融资相比，成本并不低。

　　由于在港上市房企的注册地多位于开曼群岛、百慕大群岛等“避税天堂”，严格意义上，在港上市房企都属于外商投资企业。这就意味着在港上市房企所募集到的资金只能以外汇资本金的方式进入国内。房企海外发债或股权融资的资金回流内地，一般都以外汇资本金和“外保内贷”为主要回流渠道，而这两种渠道的隐性成本都不容小视。

　　业内人士介绍，在港上市房企在内地购置一块土地之后，首先要申请项目公司立项，由当地相关部门以及外汇管理部门批准注册为外商投资企业，之后才能进行注资。开发商需要用自有资金支付第一笔资本金，之后才能申请外汇资本金注入。不过，申请的注册资本金并不一定能够获得外汇管理部门的批准，相关部门需要根据资金规模进行考量，获批的额度有可能小于开发商申请的规模。在这些申请都获批之后，开发商才能进行注资，外汇才能从香港银行汇至内地银行。当海外募集到的资金汇入开发商的外汇资本金账户之后，结汇成人民币还需要一个过程。在工程建设过程中，这些外汇需要多次结汇，每次结汇都要根据相关合同、材料、发票向监管部门报批。

　　“一般而言，开发商会分批将外汇汇入国内，大笔外汇放在手中不能换汇是一件很痛苦的事情。”盛富资本与协纵国际总裁黄立冲对中国证券报记者表示，由于开发商的海外融资不能在短时间内换成人民币，当内地房地产项目资金链吃紧时，“外保内贷”就成为一种普遍的方式。

　　所谓“外保内贷”，是指开发商将美元存到香港的中资银行，由香港的中资银行向内地银行开具一张担保函，开发商因此能够获得一笔授信额度。“外保内贷”方式实际上是近期进行海外融资的开发商们普遍采取的一种模式，这意味着他们不仅需要向境外投资者支付债券利息，还需要向内地银行支付一笔贷款利息，而将外汇存在香港银行获得的利息十分有限。这些因素交织在一起，将导致海外融资的实际成本提高3-4个百分点。除此之外，在港上市房企每次海外发债还要支付募资额4个百分点左右的发行费用，这又是海外发债的一笔额外成本。各种成本加在一起，“外保内贷”的实际成本已与信托不相上下。

　　莱蒙国际集团执行董事、莱蒙商业公司及华盛莱蒙基金董事长王天也对中国证券报记者表示，莱蒙作为一家在港上市房企，目前暂不考虑进行海外融资。王天称，目前由莱蒙集团运作的华盛莱蒙基金是公司的融资渠道之一。“有些时候，海外融资并不是最好的选择。”

　　发债成本或再走高

　　黄立冲认为，总体来说，海外融资不会比国内的人民币融资成本便宜。但现在是一种特殊状态，全球的流动性出现了暂时性充裕，热钱泛滥导致海外融资成本下降，使得当下成为进行海外融资的合适窗口。“这些从海外融到的资金实际上就是一笔热钱，这些热钱并不是对赌人民币升值，而是看中了人民币和美元之间的息差。这将影响外汇平衡，增大国内的通胀压力。”他还预测，几个月之后，这种流动性过剩的情况可能会出现变化。

　　某香港上市房地产公司财务负责人对中国证券报记者表示，即使海外的资金状况可以保持充裕，但未来出现新的楼市调控政策是大概率事件，这将改变国外投资者对国内楼市的研判，对开发商的未来海外融资构成影响。中国指数研究院的一份研报也表示，房地产市场回暖速度加快有可能让政府调控持续加码，大规模海外资本涌入亦有可能导致资金监管部门从严控制跨境资金的流入。

　　实际上，近期房企的密集发债已引致穆迪、标普等评级机构担忧这些发债公司的资金状况，下调了相关公司的评级，而评级下调必将导致未来融资成本增加。

　　国内房地产市场的风险也日益引起海外投资者的重视。黄立冲介绍，与欧美房地产公司相比，中国房地产公司的发债成本相对较高。“房地产行业具有一些天然的风险。目前国内房地产行业面临较大的政策打压风险，房地产公司海外融资需要为这些潜在风险支付溢价。国内房地产公司发债的成本比欧美房地产公司发债的成本要高出3-4个百分点。”（记者 于萍）