中兴能否抓住“去思科化”机遇

中兴通讯（000063.SZ）正在背水一战。

7月23日，停牌10天，携2013年半年报业绩预报和股权激励计划复牌的中兴通讯A股一字涨停，H股更是大涨19.52%。当日，共有8家机构同时发布研报看好中兴通讯，目标价最低16元，最高则是20元。

受到业绩恢复上涨、股权激励、4G、去思科化等多重因素综合刺激，24日，中兴通讯继续强势上涨并一度触及券商给予的最低16元股价。

8家机构适时捧场自有其投资逻辑，但中兴通讯净利润的增加其实主要还是依靠非经常性损益实现的。如果剔除第一季度出售中兴力维的投资收益后，中兴通讯上半年净利润亏损额甚至远超上年同期水平。2013年半年度业绩快报显示，1-6月实现归属上市公司股东净利润3.02亿元，同比增加23.47%。而上半年营业收入为377.08亿元，同比减少11.57%。

对于营业收入下降而净利润增加的情况，中兴通讯表示，主要因为集团加强了合同盈利能力的控制，虽然销售规模下降，但毛利率有所提升；同时，集团加强了费用管控，注重费用使用效率，期间费用(销售、管理及研发费用)较上年同期有较大幅度下降；而受人民币兑美元升值，欧元、日元及部分新兴市场国家的货币兑美元贬值的综合影响，产生了较大金额的汇兑损失；此外，公司确认了出售中兴力维的股权而产生较大金额的投资收益。

靠出售子公司股权扭亏和盈利，中兴通讯继续在捷径上疾驰。仔细梳理发现，公司上半年主营亏损超去年同期。对比发现，虽然中兴通讯的毛利率确实有所提高，但提升幅度毕竟有限，在营业收入同比下降一成的情况下，净利润的增加其实主要还是依靠非经常性损益实现的。

2013年一季度，中兴通讯出售中兴力维股权等产生的投资收益为8.03亿元，而2012年1-3月，投资收益仅有7303万元。据一季报显示，中兴通讯1-3月实现营业收入180.93亿元，同比下降2.79%；实现归属于上市公司净利润2.05亿元，同比增长35.87%。但归属于上市公司的扣除非经常性损益后净利润为亏损6.15亿元，而2012年同期为8916万元。

如果剔除第一季度出售中兴力维的投资收益后，中兴通讯上半年净利润实为亏损，且亏损额远远超过上年同期水平。2012年1-6月，中兴通讯实现归属于上市公司扣非净利润仅为亏损5938万元。

在2012年，受到国内部分系统合同签约延迟、终端收入下降，国际部分项目工程进度延迟等综合影响，中兴通讯巨亏超过28亿元。2012年，中兴通讯实现营业收入842.19亿元，同比下降2.36%；实现归属于上市公司净利润-28.41亿元，同比下降237.90%；实现归属于上市公司扣非净利润-41.91亿元，同比下降492.67%。

巨亏让中兴通讯彻底刮骨疗毒，索性就一次亏个够，2012年，中兴通讯录得28.4亿元亏损。无论是高管辞职、极具争议的裁员事件和大规模调整管理架构，中兴通讯在“生死”关口走了一遭。尽管从目前来看，中兴通讯去年的调整带来了乐观预期，管理成本大幅下滑，但就此判断公司完全反转尚属过早。

或许是为了向市场表达彻底变革的决心。中兴通讯推出了规模庞大的“全民激励”计划。拟向包括董事、高管、业务骨干在内的1531人授予不超过1.03亿份股票期权，有效期为5年，行权价格为每股13.69元。股票期权的行权条件为2014年-2016年ROE(加权平均净资产收益率)分别不低于6%、8%以及10%，同时2014-2015年公司净利润年增长率较上一年不低于20%，2016年公司净利润年增长率较2014年不低于44%。其中上述指标时所用的净利润以扣除非经常性损益前后的孰低值为计算依据，净资产为归属于上市公司股东的净资产。

中兴通讯复牌连续三日股价大涨或已反应了市场的情绪。客观而言，股权激励方案的行权条件较为适中，在行业景气度提升的背景下，中兴通讯顺利实现股权激励所要求的行权条件基本无悬念，能够对员工产生较大的激励作用。

但是，一旦行权，产生的费用又可能会对各期盈利产生一定的影响。据公告，中兴通讯2013年期权成本摊销费用为2614万元，对2013年净利润影响较小。而从长远来看，公司2014年-2017年股权激励费用分别为15682万元、14694万元、9009万元、4406万元，费用上升较为明显，尤其是2014年和2015年，费用的上升可能会对当期的净利润产生较大的影响。

这似乎不是问题的全部。我们认为，中兴通讯的市场竞争力是否因为裁员和重组带来根本变化仍需观察，尤其是在科技创新驱动方面。在上一轮的裁员大潮中，出于成本的考虑，中兴通讯研究部门进行了大规模的裁并，这在某种程度上削弱了公司长期的竞争力。

当然，在大力推动信息消费的大背景下，尤其是4G牌照将在9月开始发放，作为设备供应商的中兴通讯有望受益于4G产业链。资料显示，目前中国移动已启动4G招标工作。而中国电信也将于下半年展开LTE网络招标和建设，这对于中兴通讯等设备制造商构成了盈利改善的基础。

“棱镜门”事件引发国内运营商“去思科化”行动。据悉，在中国电信结束的2013年第一批IP设备集采当中，作为思科的传统优势项目高端核心路由器彻底败北，毫无斩获。

信息的截取节点就是路由器。思科作为高端路由器的垄断者，一直在中国市场所向披靡。尽管国内企业在技术上虽然与国际巨头仍有差距，但已有能力进行替代，中国电信2013年第一批IP设备集采思科败北一事，传递出明确地设备国产化信息，这为华为、中兴通讯等企业都是极佳的卡位时机。

如此诸多利好，中兴通讯还会让市场失望吗？