眾籌入市曲線借殼 新三板熱度爆表

　　 “8000元包開好新三板的戶。”看著新三板近期如此火爆，“80后”投資者李毅（化名）最近盤算著開新三板的戶。500萬元的投資門檻對他來說並不是難事，有機構已經給他開出8000元的手續費，隻需交錢就會把新三板開戶事宜都處理好。“這家手續費低，但是佣金開到千分之三了。如果找小貸公司墊資500萬元也隻要1.5萬元，佣金就可以和券商談到萬分之八。”李毅對中國証券報記者說。

　　 從門可羅雀到門庭若市，不到一年時間裡，新三板徹底火了。由於成交量的急劇放大以及做市股票交投開始活躍，新三板市場正在吸引越來越多的投資者進場，原本為了保護和隔離個人投資者的500萬元門檻現已被以各種方式巧妙繞過。

　　 與此同時，場內也並不平靜。近期，新三板連續出現多起異常交易，以“中山幫”為代表的投資者，被指進行高價對倒股票交易，而原本在主板盛行的炒殼風也在新三板流行起來，有公司的殼價格已經賣到千萬元。由於資金大量涌向交易頻繁的個股，市場交易籌碼過於集中，大量僵尸股的聚集也成為新三板市場隱藏的風險。

　　 500萬墊資開戶 灰色路徑繞開門檻進場

　　 全國股轉系統對自然人（個人）投資者的要求是：本人名下前一交易日日終証券類資產市值500萬元人民幣以上﹔且具有兩年以上証券投資經驗，或具有會計、金融、投資、財經等相關專業背景或培訓經歷。宏源証券深圳地區一位客戶經理告訴記者，賬上要連續三天達到500萬元才可以開戶。這一要求被解讀為保護風險承受能力較差的個人投資者。

　　 實際上，散戶已經通過種種灰色路徑繞開門檻進場。據中國証券報記者了解，部分機構工作人員在QQ群和微信群裡提供新三板開戶服務，公開叫價有的已經降至1.5萬元，“如果你多叫幾個人來，開的戶多，優惠還可以再談。”而姿態向來甚高的某大型機構直接打出8000元手續費包開戶的口號，目前是已知的市場最低價。對散戶而言，他們隻需繳納少量資金作手續費，開戶的其他事項營業部都會辦妥，包括准備500萬元墊資資金。

　　 “如果找券商幫忙開戶，佣金會比較難談。”李毅表示，上述這家“最便宜”的券商開出的佣金達到千分之三，而如果找小貸公司借錢，跟券商談的佣金能達到萬分之八到千分之一。對小貸公司而言，新三板開戶也是一筆無風險賺錢的大好機會。僅需1.5萬元，深圳地區某小貸公司便可出借500萬元給准備在新三板開戶的投資者，期限為三天，幫助不符合條件的投資者開戶。按照計算，每做成一筆新三板開戶業務，該小貸公司年化收益率最少達到36.5%，而平時放貸的年化收益率僅20%左右。

　　 散戶正在向新三板進軍，中小企業也沒閑著，看著新三板日益火爆，不約而同地都想做個“有名分”的挂牌公司。廣東華商律師事務所律師譚廣良從2013年起開始做新三板挂牌業務，親眼見証新三板火爆。“開始時候，幾乎沒有企業了解新三板，我們做業務要做PPT向企業解釋新三板究竟是什麼，上新三板對他們有什麼好處，但他們仍然將信將疑。”譚廣良說，現在很多企業幾乎是“往上扑”的姿態想挂牌，他手頭正在做的就有4家企業，最近幾天又有兩家企業在咨詢挂牌事宜。“有一些中小企業老板是看見自己朋友的公司上了新三板，覺得自己不能落后，也要上。”

　　 還有一些企業是被“忽悠”著上了新三板。譚廣良給記者舉了個例子，最近有一家貿易公司也要來上新三板，但事實上該公司有部分商業模式是有問題的，肯定沒法上。“一家公司挂牌的費用差不多要150萬到200萬元，在有些機構的大力鼓吹下，不適合挂牌的公司也來了。”

　　 中小企業成群結隊地挂牌，讓原本為鼓勵挂牌而提供補貼的地方政府吃不消了。從事挂牌業務的某南方券商人士稱，江西某地原本對新三板挂牌的補貼力度很大，完全覆蓋上市費用，導致當地中小企業蜂擁而至，給地方財政造成了較大負擔，最終當地政府取消了財政補貼。“2014年之前，深圳也曾有補貼政策，但現在已經取消了。隻有龍華還有這個政策。”目前，深圳市龍華新區“新三板”上市企業最高可得到260萬元，其中深圳市中小企業服務署補貼50萬元，龍華新區政府補貼210萬元上市扶持資金補貼。但該人士預計，在新三板已經如此火熱的情況下，今年或明年各地很可能將一一取消補貼。

　　 對倒炒殼 估值向創業板看齊

　　 散戶和企業的巨大熱情來源於新三板的高增長神話。盡管流動性難以匹敵主板及創業板市場，但近期新三板市場企業的估值卻出現罕見的“跳升瘋漲”局面，在場外資金的不斷助推下，不少做市股票股價翻漲數倍，其估值頗有向80倍高估值創業板看齊的架勢，甚至有些個股的漲幅隻能用“巨大”來形容。

　　 Wind數據顯示，截至4月9日，新三板共有2209家挂牌公司，其中做市轉讓有232家，協議轉讓1977家。但年初至今漲幅超過100倍的新三板個股已有4隻，分別是華恆生物、智立醫學、凌志股份、奧維雲網，漲幅分別達到1057倍、266.5倍、129倍、122.33倍。成功翻倍的個股則有377隻。

　　 “以前4元左右買入的一隻新三板股票，現在股票已經漲到70多元，整整二十多倍的溢價，上漲速度比A股還瘋。”在創投界投資多年的人士表示，新三板高價股頻頻出現，讓他見識到資金對這個新市場的瘋狂追捧。

　　 由於不設漲跌幅限制，部分新三板個股的股價實際上完全是人為炒作的虛高。例如曾報價99999.99元/股，成交價格高達1058元/股的華恆生物，該公司曾因烏龍指與投資人陳六華存在糾紛未解，陳六華通過“中山市廣安居企業投資管理有限公司”、“中山市八通街商務服務有限公司”、“中山市三寶股權投資管理有限公司”等三個交易賬戶不停拉高幾隻股票的股價的方式來引起市場關注。3月23日至27日，全國股轉系統交易監察系統顯示，有近40筆交易以超高價格成交，所涉及的協議轉讓股票共8隻，包括華恆生物、中科軟、冰洋科技、新網程、聯宇技術、昌信農貸、富機達能、同輝佳視。

　　 4月7日，全國股轉系統發布公告稱，決定對上述賬戶採取限制証券賬戶交易（3個月）的監管措施。同時，全國股轉公司將對相關主辦券商進行約談，敦促其履行客戶交易行為的管理職責。

　　 “這種情況其實不算常見的對倒，新三板更多的是為了避稅、減少佣金等種種目的進行對倒。由於新三板的協議轉讓系統不具備價值發現的功能，股東與投資者之間點對點的交易是沒有辦法監管的。”譚廣良對記者表示，轉讓股份的個人所得稅為溢價部分的20%，而已挂牌的公司隻能在場內轉讓，場內又沒有漲跌幅限制，股東與受讓方之間完全可以簽訂兩份合同，根據當事人雙方意願分別設定交易價格和實際轉讓價格，通過制度缺陷來避稅。即使有操縱股價的嫌疑，也隻能算是違規，違法成本不高。

　　 與此同時，新三板殼企業也正成為市場上的“香餑餑”，令不少掌握資金需求和公司資源的中介機構活躍起來。據熟悉新三板買殼業務的私募人士透露，如今不少客戶都對新三板有買殼的需求，尤其是一些從事互聯網金融業務的新公司，企業發展速度較快，希望借助買殼曲線上市，“新三板本身審核較嚴、審批時間過長，買殼的操作反而更為靈活，目前並沒有要求借殼方必須達到挂牌條件。加上現在政策制度逐漸放開，新三板融資活躍，殼資源的搶奪就會更加激烈，現在有些新三板挂牌企業的殼價格已經可以賣到一千萬元以上。”

　　 由於成交量的急劇放大以及做市股票的交投活躍，如今的新三板市場正在吸引越來越多的個人投資者熱衷進場。據了解，目前已有投資者通過眾籌的方式共同使用一個新三板賬戶投資，或者租借已開的賬戶進行投資。而不少圍繞新三板投資的公私募基金產品也開始在市場上大賣，其中“賺取多倍收益”的宣傳語打動了越來越多的投資者和資金參與新三板市場。

　　 不過，面對這種日益火爆的新三板市場，其潛藏的泡沫風險也引來一部分人的擔憂。上述創投人士表示，由於新三板市場估值不斷高漲，很多業績及企業資質較差的股票也會隨著市場整體面估值的抬升而不斷提高，一些做市商也會通過操作刺激股價上漲，這其中就會隱藏“水分”和泡沫。“不能簡單地用A股市場的操作思維來投資新三板，市場上很多高價股的股價是靠部分做市轉讓股支撐起來的，如果出現機構大幅賣出，接盤者不力，股價就會一瀉千裡。”

　　 整體退出仍存困難

　　 值得注意的是，近期由於競價交易機制的延遲推出、投資門檻的降幅低於預期，令此前新三板做市企業高漲的估值有所“休整”。股轉系統數據顯示，三板做市指數4月7日早盤最高時曾一路飆至2673.17點，漲幅逾6.5%﹔而在午后該指數一度出現跳水，全天最終以-1.73%的跌幅收盤。事實上，這亦成為三板做市指數在3月18日推出以來出現的首個陰線，不過其仍較指數推出時累計上漲48.75%

　　 “別看現在新三板市場交易火爆，很多挂牌企業的股價一飛沖天，但很多只是紙面上的浮盈而已，實際上整體的退出還是非常困難，很多投資者忽視了這樣的風險。”在深圳某創投公司負責資產經營的老陳表示，自己所在的機構手握近千家新三板企業的股權，盡管不少企業的股價的確出現翻番甚至幾十倍的情況，但能否將大量的股權脫手仍是一個難題，“誰都不願意做最后的接盤俠，目前市場上的流動性雖然有很大程度的提高，但還遠遠達不到可以完全退出，所以漲再多都是浮雲。”

　　 盡管從常理上推斷，隨著挂牌企業和定增數量的增加，新三板投資所需的時間將會進一步縮短。但廣征恆生測算認為，無論協議轉讓還是做市轉讓，機構退出並沒有想象中那麼迅速。假設5000萬元左右的投資共需89個交易日，121天才能實現完全退出。這也意味著投資金額越大，在流動性仍然有限的市場，退出的困難也會越大。

　　 據老陳介紹，為尋找退出渠道，PE/VC機構或者和上市公司聯絡進行資產並購重組的合作，來實現新三板企業股權轉為上市股權，提高流動性的方式退出﹔或者將手中持有的新三板企業通過資本運作或產業上下游整合來做大做強，為后續轉板上市做好准備。“但這兩種退出通道所需過程非常漫長，一方面企業資產需要相對優質且符合上市公司產業並購方向﹔另一方面挂牌企業還需要和更多擬上市的其他優質企業爭奪上市指標。”

　　 實際上，在諸多做市企業交投瘋狂的背后，卻並不能掩蓋市場交易籌碼過於集中的問題。“越來越多的資金轉向做市轉讓的股票，造成新三板市場交易中協議轉讓股票佔主流，而大多數股票的流動性基本為零，從行情軟件上也能看到即便已經有做市資格的公司，成交也非常清淡。”某中型券商投行部負責人說。

　　 不少業內人士認為，當前新三板投資產品將焦點過多放在“投資收益翻倍”的賺錢效應上，而忽視了創業企業本身的經營問題。“很多科技創新項目的企業，或者由於商業模式問題，或者由於企業經營者能力問題，其存續年限大多在三年之內，如果企業倒閉或者不死而僵，那些留存在新三板市場的股票對於投資者而言，幾乎無法與企業資產相匹配，這才是新三板投資可能發生的問題。”有創投機構人士說。

　　 在老陳看來，如今被瘋狂炒高的新三板殼資源價值都僅僅是交易場上的虛擬價值，按照經濟產業發展規律，新三板企業真正價值在於企業良好經營和商業模式創新等，“商業模式不明確或者經營不善的挂牌企業難以成交，股價漲跌幅度也會非常大，隻有資質合格的投資者才能承受得了這裡面的風險。”