流动性造牛 国债期货中线仍处于多头市道

　　5月底，国债期货市场很红火：多头账面飘“红”，盈利颇丰；空头愈亏愈战，很是“上火”。5月30日，国债期货再掀升势，主力合约盘中续创上市以来新高，成交维持近期高位，市场总持仓创纪录地突破7000手。5月，国债期货市场几乎是逐波上台阶，将“红五月”进行到底。

　　分析人士认为，未来货币环境有望保持稳定，债市总体机会大于风险。从中线角度看，国债期货市场仍处于多头市道，但是策略上宜顺势而为，波段操作。

　　多头盈利颇丰空头愈亏愈战

　　30日，股市胶着，债市拉锯，商品阴跌，唯有国债期货将“红五月”进行到底。30日国债期货主力合约TF1409收报94.614元，较前一交易日结算价大涨0.41%，连续第四个交易日改写该合约上市以来新高。

　　与期价节节高升交相呼应，国债期货市场人气持续高涨。尽管受节假日因素影响，30日国债期货市场成交量略有减少，但持仓数据继续大增，显示市场交投热情依旧很高，多空双方均不愿轻易退场。数据显示，30日TF1409合约持仓再增722手至7075手，首度突破7000手关口，带动市场总持仓增至7467手，一周五次刷新历史纪录。

　　“太夸张了！”面对异常火热的行情，有期货研究员索性改了QQ签名。“29日，国债期货冲高回落，多空分歧加剧。一般来说，这预示着行情会进入震荡休整，尤其是节假日将至，期间又有经济数据披露，导致不确定性上升，节前应选择离场观望。”这位研究员解释道。从实际走势看，30日早盘国债期货行情与这位研究员预想的差不多，成交下滑比较明显，市场整体震荡，反映出观望情绪上升的市场心态。然而，午后盘面突变。“午后多头主动进攻，空头被动应战，多空对垒带动成交和持仓快速增加，完全没有在节前休战的意味。”前述研究员表示。

　　尽管空头仍心有不甘，但节前输赢已定。“经此一役，多头赚得盆满钵满。”一位券商卖方研究员给中国证券报记者算了一笔账：本周TF1409合约累计上涨0.972元或1.04%，假设投资者23日以接近结算价的价位开多仓1手，30日以收盘价卖出，一周下来盈利约9800元，按照4%的保证金比例计算，盈利比例约26%。

　　整个5月，国债期货空头基本没尝到太多盈利滋味。从主力合约走势看，5月国债期货市场首尾有两波明显上涨，月中大致走平，留给空头获利机会不多。从周线看，5月TF1409合约收取四连阳；全月累计上涨1.56%。值得一提的是，综合历史数据看，5月主力合约涨幅在5年期国债期货上市以来的月度涨幅中是最高的，“红五月”名副其实。

　　没猜中开头更没猜中结尾

　　对很多研究员来说，5月无论是债券现货还是国债期货，都表现得有些超预期。“没有猜中开头，更没猜中结尾！”有交易员如此形容5月行情。

　　5月初，市场一度不看好债券上涨持续性。彼时，银行间10年期国债收益率已降至4.3%左右，达到年初以来低点，随着收益率走低、期限利差修复，市场对债券市场走势分歧逐渐加大。

　　5月仍面临财税集中清缴，市场利率有季节性上行的特点，一些机构认为5月市场面临一定调整压力。恰恰就在4月末5月初，债券期现价格经历一波较为明显的上涨。5月上旬，10年国债收益率迅速从4.3%降到4.1%左右；当时国债期货主力合约TF1406连涨五日。

　　5月下旬，市场围绕年中流动性的讨论开始升温，有机构建议转向防守反击，暂时观望。这一次，多头行情再次显现出超乎预期的韧性。近期债市风向标10年国开金融债收益率下行接近20bp，并跌穿5%的心理位置；国债期货主力合约攀上上市以来高位。

　　原因何在？渤海银行债券交易员蔡年华认为，关键还是流动性和货币政策预期。“流动性造牛，政策预期造势。”他认为，这不仅可解释5月市场超预期表现，对今年以来债券市场数轮上涨行情同样适用。

　　这一看法不无道理。5月伊始，市场对行情的疑虑就来源于流动性，然而事实证明，5月银行体系流动性持续稳定偏松，明显好于预期。5月初，货币市场利率从4月底位置大幅回落。再看5月下旬，缴税冲击转瞬即逝，月底资金面依旧风平浪静，表明市场流动性预期已出现显著改善。

　　谨防节前欢喜节后忧

　　“30日尾盘，国债期货拉高，从多头连续加仓看，多方有赌周末出政策的意味。”南华期货分析师徐晨曦认为。

　　蔡年华说，从“势”上看，宽松预期形成，偏暖大势已定。分析人士认为，当前经济形势、外源性流动性环境，决定了货币政策不会过于紧张，即便货币政策不出现大的放松，稳增长、降融资成本需稳定偏松的流动性环境支持，这决定今年的市场资金面不会太紧张，流动性的稳定性会明显增强，有利于债券期现市场走出偏暖行情。至于货币政策，年初以来，市场围绕货币政策讨论反复发酵，但讨论话题早已从“是否放松”转向“如何放松”，货币政策“不紧”已是事实。从总体看，政策环境依旧对债市有利。蔡年华认为，除非经济出现显著回暖，否则未来一个月维持多头行情的问题不大。

　　“趋势固然重要，对操作节奏的把握也非常关键。”有期货交易员认为，在目前行情中宜维持多头思路，但不宜过分追多。当前多头主要依赖的就是降准预期，但从年初以来决策层调控思路看，过于乐观的政策憧憬有扑空的风险。至少从目前看，货币政策仍坚持“总量稳定、结构优化”的取向，结构式、渐进式放松使多头行情可能不会一帆风顺。“节日期间有制造业PMI数据公布，若数据明显好于预期，月底加仓的多头或许会‘节前欢喜节后忧’。”

　　上海证券分析师谢守方表示，由于近期国债期货表现一定程度上超出现券，期债最便宜可交割券隐含回购利率超过5%，高于货币市场基准利率，表明期价已略显高估，未来需关注现券行情能否跟上。