市场化“风”再起 并购重组大潮涌

　　 为了健全上市公司并购重组制度，证监会11日表示，修订《上市公司收购管理办法》、《上市公司重大资产重组管理办法》，并向社会征求意见。

　　 证监会新闻发言人邓舸表示，上述修订兼顾了效率与公平，将有助于并购重组效率的进一步提高。减少事前审批、加强事中事后监管、督促有关主体归位尽责是本次修订的核心内容。为防止出现监管真空，《重组办法》、《收购办法》在加强事中事后监管、强化信息披露、完善市场主体约束机制、督促中介机构归位尽责等方面也作了重点修订。

　　 业内人士认为，此次修订进一步推进并购重组市场化，其与新股发行改革、退市制度改革同步进行，凸显了资本市场市场化进程加快，有利于发挥资本市场促进资源流动和优化配置的基础性功能，为注册制改革奠定基础。

　　 但改革仍在进行中，未来凡是市场主体能自主决定、市场机制能够有效调节、能够采用事后监督等其他行政管理方式解决的事项都要取消行政许可，为市场主体营造市场化环境。

　　 多项行政审批项目被取消

　　 本次修订取消了多项并购重组行政许可项目审批，包括大幅取消对上市公司重大购买、出售、置换资产行为审批；对不构成借壳上市的上市公司重大购买、出售、置换资产行为，取消审批。此外，取消要约收购事前审批及两项要约收购豁免情形的审批。

　　 但需要指出的是，修订中提出的“大幅取消对上市公司重大购买、出售、置换资产行为审批”不包括上市公司发行股份购买资产核准行政许可项目。“上市公司发行股份购买资产核准”行政许可是《国务院412号令》第400项明确的行政许可事项，根据《证券法》现行规定，上市公司发行新股用于并购重组的，因涉及发行行为，不论是否达到重大标准，仍须报经核准。

　　 业内人士表示，并购重组是资本市场盘活存量主要工具，资本市场是国民经济的重要组成部分，社会各方应重视并购重组，为企业创造更好条件。而此次证监会修订上市公司并购重组管理办法有助于进一步消除上市公司并购与重组障碍，起着净化市场环境的作用。

　　 分析人士预计，今年并购重组将再提速。统计显示，截至6月30日，今年上市公司发生并购案例2007起，涉及交易金额1.27万亿，相当于2013年全年并购重组交易涉及金额的总额。与2013年类似，工业和金融行业交易总金额位居2014年并购重组行业前列。

　　 “不管是从交易金额，还是进行并购重组的公司来看，今年比去年都有大幅的增长。”华南一位券商投行负责人表示，今年以来，A股并购重组在提速，而且将持续升温。

　　 安信证券分析师诸海滨表示，2013年以来中国市场并购的活跃，除了受新股IPO暂停的因素影响外，更重要反映的是产业结构面临调整、增长模式改变、移动互联网洗牌传统产业等一系列挑战。“目前中国并购市场已经具备天时（经济转型）、地利（技术进步）、人和（政策放松），加上产业并购基金和定向并购债券等新市场中介的出现，预示着中国或将出现一次历史性的并购浪潮。”诸海滨表示。

　　 兴业证券报告认为，A股并购重组浪潮方兴未艾，未来有望向三个方向纵深发展：第一，上市公司通过横向、纵向并购进行优质资产的产业链整合，推进新兴产业并购，这主要集中于医疗、环保及TMT领域；第二，传统上市公司寻求主业转型及更高利润增长点实施的跨行业并购，从2013年的并购案例看，传媒及环保最早进入跨行业并购活动。第三，伴随人民币国际化进程，国内上市公司开始仿效世界优秀公司资本战略，实施海外并购，以利用后发优势，快速学习海外市场的先进商业模式，不少成长行业的战略拓展值得关注。

　　 借壳与定价机制走向完善

　　 近期，借壳上市热潮不断上演，壳价值的存在带来并购渠道的不畅通。针对借壳上市问题，此次修订进一步作了完善。

　　 为遏制对破产重整公司借壳上市的炒作，此次修订取消了上市公司破产重组协商定价机制。按照2008年11月施行的《关于破产重整上市公司重大资产重组股份发行定价的补充规定》，上市公司破产重整中涉及发行股份购买资产的，允许相关各方不再执行20日均价的规定，可以协商确定发行价格。

　　 但从五年多的实践看，破产重整的协商定价机制虽然促成一些危机公司进行发行股份购买资产，但给并购重组市场带来一些不利影响。例如，协商定价机制强化了投资者对ST或*ST公司被借壳的预期，推高了这类公司的股价，不利于优胜劣汰。市场质疑部分公司破产重整协商定价缺少平等协商的实质内涵。

　　 邓舸表示，本次修订为遏制对破产重整公司借壳上市的炒作，废止了《补充规定》的协商定价机制，破产重整公司发行股份购买资产适用与其他公司相同的定价规则。

　　 与此同时，《重组办法》对借壳上市作了较多修改并对借壳上市定义进行完善。一是在规章层面明确借壳上市标准与IPO等同，二是明确禁止创业板公司借壳上市，三是将借壳方进一步明确为“收购人及其关联人”，进一步防止规避行为。

　　 从最近3年的借壳案例看，购买资产并不仅仅是向收购人，有65%的案例是向收购人及其关联人一同购买，虽然实践中已将关联人一并视为借壳方，但规则上没有明确，存在模糊地带。邓舸表示，为防止收购人在取得控制权后通过其关联人注入资产而规避监管，将借壳方明确为“收购人及其关联人”。

　　 值得关注的是，修订对上市公司发行股份的定价作出了完善。目前，上市公司发行股份定价应当不低于董事会决议公告日前20个交易日公司股票交易均价。对于这一市场议论较多的条款，此次修订明确“拓宽定价区间，增大选择面，并允许适当折扣”。分析人士表示，未来企业和市场有多个时间窗口可以自主选择，股份的定价弹性将大大增加。

　　 此外，为便利中小上市公司采用发股形式并购，本次修订取消了最低发行股数和金额的门槛限制。

　　 并购重组可操作性增强

　　 从新股发行改革到退市制度推出再到并购重组意见修订，资本市场市场化改革更加凸显。

　　 业内人士表示，资本市场进一步市场化特征日益明显。未来的目标是，凡是市场主体能自主决定、市场机制能够有效调节、能够采用事后监督等其他行政管理方式解决的事项都要取消行政许可。

　　 具有十多年并购重组实战经验的海通创意资本公司董事长张赛美表示，中国经济发展至今，很多行业需要整合并购，市场有强烈的需求，这些政策的松绑很有意义，如都能执行，真正的市场化并购将会在中国出现一轮高潮。原来的很多并购是国企间的资产划拨，真正市场化的并购成本大，并购完成后让企业也背上了包袱。“非常期待市场化的并购能发展起来，这既能解决中国企业做大做强问题，又能使企业通过并购进入资本市场而不是只挤IPO一条道。”张赛美说。

　　 英大证券研究所所长李大霄表示，此次修订有助于增强上市公司并购与重组的可操作性。

　　 邓舸表示，减少事前审批、加强事中事后监管、督促有关主体归位尽责是本次修订的核心内容。

　　 邓舸表示，为防止出现监管真空，《重组办法》、《收购办法》在加强事中事后监管、强化信息披露、完善市场主体约束机制、督促中介机构归位尽责等方面也作了重点修订。

　　 分析人士表示，鉴于目前我国证券市场诚信体系、诚信制度尚不健全，实质性审核可能在短时间内无法完全取消，但强化信息披露完全可以在逐步弱化实质性审核的过程中有效地对上市公司收购、并购重组行为进行监督和制衡。