張茉楠：外儲改革正在進入倒計時 應重新設計頂層方案

　　國務院出台”金十條“中明確提出要創新外匯儲備的運用，這意味著隨著中國金融體制改革大幕的拉開，作為對外金融體制改革最重要一環的外儲管理改革正在進入倒計時。

　　外儲是中國最重要的國際儲備資產和國民財富。中國外儲余額從2001年的2121億美元飆升至今年二季度末的3.49萬億美元，增長了15倍多。可以說，外儲在平衡國際收支，提高對外支付能力，穩定本幣匯率，以及應對增強國際金融危機沖擊等方面發揮了積極作用。然而，過度積累的外儲不僅嚴重影響貨幣政策獨立性，導致外匯沖銷成本越來越大，而且由於大量外儲沉澱於美債等低收益資產，產生重大的估值效應損失。

　　外儲面臨的種種困境很大程度上與行政導向管理有非常大的關系，因此必須重新設計外儲管理改革的頂層方案。外儲改革是金融改革重頭戲，未來改革方向應實現三大轉變：一是由單一金融部門的技術性操作轉向國家層面的戰略性操作﹔二是由主要投向金融等虛擬資產轉向支持實體經濟及戰略轉型服務﹔三是由單一的行政管理轉向多層次、多目標、多主體市場化外匯管理體系。

　　重新認識外匯儲備性質對未來改革至關重要，首先要搞清楚外匯儲備的來源，再來決定未來的投向以及哪些可以用、哪些不可以用。一般而言，外匯儲備分兩類：第一類是由外貿順差形成的權益性資產，是經常項目差額積累下來的國際淨財富。目前，中國擁有這類權益性財富總額大概2.5萬多億美元。第二類是資本和金融項目形成的債務性資產，如外資流入等。這部分外匯儲備是用人民幣與美元相交換得來的，屬於債務性資產，不能隨意動用。

　　“集中理財”還是“分散理財”，這是核心問題。我們認為從分流的角度探索和拓展外匯儲備的使用，應根據不同需求，將外匯儲備劃分為不同層次，即“三個一”———基礎性外匯儲備、戰略性外匯儲備以及收益性外匯儲備三個層次。通過測算，我國最優外儲規模約在8000億美元到10000億美元左右，對於適度的外儲規模部分應保持較高的流動性，主要用於進口支付和外債清償、匯率波動、應對國際國內經濟和金融動蕩等。而對於超額外匯儲備(也即3.5萬億美元去除8000億美元至10000億美元的剩余部分)應在國家大戰略主導下，為支持實體經濟服務，並以戰略性和盈利性為首要目標進行長期性、戰略性或短期專業化投資。

　　首先，建議國家設立外匯投資產業基金，推動“走出去”進行的各種直接投資或收購、兼並。不僅可以加大高附加值設備和技術的購買和進口，也可以推動設立海外研發基地，進而提高中國技術創新能力，為擺脫產業低端“鎖定”奠定基礎，真正發揮支持實體經濟發展。

　　其次，考慮設立外匯專項信貸和貿易基金。銀行和企業需要大量外匯進行貿易融資，但苦於沒有資金，銀行不得不將境外資產調回境內進行貿易融資，導致外匯貸款遠超過存款，外匯資產的貸款和存款比例嚴重不平衡。可以考慮將部分外匯儲備作為外匯信貸直接進入銀行間市場進行借貸，推動貿易融資便利化。

　　此外，須增設新的主權財富基金，比如面對中國老齡化社會加快引發的養老資金體系壓力，以及日益突出的能源資源供需矛盾，中國應加快養老主權財富基金和資源能源主權財富基金的設立。

　　而最終改革方向是“藏匯於民”，實現外儲持有主體和投資主體多元化，真正走向市場化。外儲管理改革必須多為“藏匯於民”創造有利條件，包括對外直接投資和購買國外股票、債券等金融產品，通過委托貸款方式委托給民間資產管理公司，暢通民間外匯儲備投資的多元化渠道，真正成為國民的財富。