金台觀察：中國債務問題不必過度煩憂

中國的債務問題可能會演變成一場籠罩全球的危機嗎？一位國外分析師日前撰文表示了這一擔憂。這是一位長期看空中國的分析師，早在三年前他就曾預言“導致中國走向危機的一系列問題，比如創紀錄的債務、不良投資、房地產領域中依靠債務融資的過度投機、6,400萬套閑置的公寓住房、緊隨信貸危機而來的信貸緊縮，然后經濟崩潰。”

但過去的三年，中國GDP的實際增速平均為7.6%，雖然該增速比此輪全球金融危機前有所下降，但是放眼全球依然屬於增長最快的國家之一。與此同時，中國的經濟結構出現了實質性改善，以服務業為主的第三產業對經濟增速的拉動在2013年與第二產業持平之后，到2014年已超過第二產業，成為經濟增長最大的貢獻者。因此，忽略這些宏觀經濟的真實情況，而僅從一個具體問題就判斷中國經濟危機重重，顯然是一葉障目。

當然，唱空中國的人會說，中國還有一個成語“一葉知秋”，那就不妨看看該分析師所言的中國債務問題，這片“葉子”究竟如何？

首先，關於中國的債務規模有各種測算。鑒於中國仍然是以間接融資為主的融資結構，因此，筆者提供一個簡單的計算辦法：即中國實體企業、居民和政府的債務規模，大體上就是銀行業金融機構的資產規模。由此推算，截止2014年底不包括金融機構在內的中國債務余額約為170萬億人民幣，但其增速從2012年開始已經出現了明顯的下降，與危機前經濟擴張期和“經濟刺激計劃”實施期的平均增速相比，降幅高達5個百分點。表明2012年以來，針對影子銀行、地方融資平台等實施監管政策已經開始逐漸顯現效果。

第二，中國特有的融資結構，客觀上導致中國的負債率（債務/GDP）偏高。對此匯豐銀行的屈宏斌曾做過專題分析，其結論為：中國的高儲蓄率和銀行佔主導的間接融資為主的金融體系，決定了通過銀行信貸所發生的債權債務關系是主要的債權債務關系累積形式。因此，通過負債率進行國際橫向比較之后得出的結論並不客觀。而中國人民銀行在其2013年一季度的貨幣政策執行報告中也曾做過專題分析，其結論亦如此。

第三，近年來中國的債務快速增長，有其特定原因。自2008年全球金融危機爆發以來，全球各主要經濟體均根據本國經濟事情，實施了反危機的經濟干預措施，其中通過增加政府支出進行總需求管理是一項主要內容。中國也不例外，同時結合促民生的結構改革目標，需要對於此前在經濟高速增長時未能及時跟進的民生工程，進行了集中還欠賬。此點是造成債務短期快速增加的一個特定因素。

第四，中國政府已經實質性啟動了整頓財經紀律的改革。今年有關地方政府債務置換的工作已經有序開展，年內累計將有3萬億的債務進行置換，這樣，一方面減輕了各級政府因債務產生的財務負擔，另一方面更為重要的是對各級地方政府的舉債進行了規范﹔同時正在推行的公共資本和私人資本合作投資（PPP）也有助於后期投資效率的提升。這些改革實質性推進，均有助於債務和經濟增長之間實現更好的平衡。

第五，中國正在進行的改革對全球將產生正的溢出效應，由此有助於中國經濟運行中的一些問題的化解。由2008年全球金融危機而帶來的國際經濟格局變化，直接為中國經濟的國際化進程提供了難得的窗口期，中國宏觀層對此窗口期格外看重，並且已經實質性的推動了“一帶一路”、人民幣國際化、多層次金融市場的開放等多項改革，伴隨這些改革的推進，不僅對中國自身，對全球都會產生正的溢出效應，進而推動中國的海外需求進一步回升。

實際上，上述五點的背后均表現出了中國經濟的韌性，其中，結構改革帶來的新發展空間、包括決策層在內的中國各界的學習和適應能力以及中國更願意開展的國際合作等因素，特別是經濟發展訴求由速度轉為質量共識的形成，客觀上將促使中國經濟會越來越好。當然，中國還有兩個成語——兼聽則明，有備無患，無論出於何種目的，我們都需要將海外“唱空中國”之音，視作有益的提醒，堅定用改革來化解。

（作者供職於中國建設銀行金融市場部）

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