期指三大合約交割在即 市場影響幾何

　　7月6日，中金所開始發布一些措施抑制日內投機交易，降低市場波動。並且規定中証500期指日內單方向開倉交易量不得超過1200手。7月8日早盤開盤前，中金所緊急發布通知，調整中証500期指保証金至20%，7月9日結算起，從20%調高至30%

　　從上周四開始，市場流動性危機逐漸過去，在聯合救市行動中，股指期貨被認為發揮了“四兩撥千斤”的重要作用。本輪下跌由去杠杆引起，股指期貨在平穩市場波動的救市行動中發揮了杠杆效應。

　　本周五是股指期貨三大主力合約的交割日，焦點再次指向股指期貨。然而，大病初愈的市場信心顯得更為脆弱。伴隨著交割日的臨近，“交割日效應”再次左右著投資者的情緒。

　　“交割日效應”從何而來？

　　與現貨市場不同，股指期貨市場採用合約到期交割的制度，交割制度保障期貨價格正常回歸並與現貨價格收斂。根據規定，每月第三周的周五為股指期貨當月合約的交割日。7月17日，IF1507、IH1507和IC1507三大期指主力合約面臨交割。

　　從事期貨交易的投資者，無論是多頭持倉，還是空頭持倉，如果在最后交易日前不進行反向平倉操作，則未平倉頭寸必須進行交割。由於交易中買賣集中而導致標的指數及其成份股的成交量和波動性顯著增大的現象，被稱為“到期日效應”，也就是一般投資者所認為的交割日當天會引發現貨價格劇烈波動的“魔咒”。

　　“要判斷結算行情是否會發生，有一個最簡單的分析方法，判斷持倉量是否異常偏高”，方正証券首席金融衍生品分析師高子劍舉例說，“做結算行情，其實跟做生意一樣，有收入也有成本。成本就是拉高或壓低結算價所需要的資金，這筆資金是固定的。而收入是可變的，建倉越多獲利越高。因此，如果結算行情出現，持倉量一定會異常偏高。”

　　而從昨日收盤后的持倉量來看，三大期指合約持倉明顯下降，滬深300期指總持倉量9.34萬手，不足10萬手，為近期低點，較上一交易日減少6788手﹔上証50期指總持倉量3.10萬手，減少2399手﹔中証500期指總持倉量1.69萬手，減少1522手。

　　“把市場的上漲或下跌歸咎於股指期貨是不符合實際的”，資深投資人士林波認為，滬深300期指運行5年，市場參與主體已越來越成熟。從歷史運行情況來看，滬深300股指期貨推出至今，62個交割結算日中，股票指數上漲次數大於下跌次數。

　　與此同時，交割日股票現貨指數價格的波動程度也是衡量交割結算運行的另一個指標。從滬深300股指期貨5年多的到期交割情況來看，交割結算沒有導致股票指數價格大幅波動，交割日股票指數波動率1.34%，與非交割日波動率相比，沒有顯著變化。

　　在本輪暴跌行情中，股指期貨的做空力量曾一度成為千夫所指。但在不少市場人士看來，交割日期指價格被操縱的可能性極低。

　　“股指期貨交割結算價是以期指收盤前的最后兩小時現貨指數算術平均價來確定”，資深市場人士說，“取樣的時間點按照每5秒的時點樣本數進行平均，這種方式決定了交割結算價操縱成本較高、操縱難度較大。”

　　期指緣何貼水？

　　過去一段時間，期貨價格低於現貨價格所產生的負基差，被市場人士看來是引導現貨下跌的罪魁禍首。

　　“期貨貼水過大的原因，本質是股票指數失真”，作為資深市場人士，東灣資本負責人胡曉輝認為，目前股指價格的偏差主要有幾大因素，個股大面積停牌﹔大量漲停板或者跌停板﹔股票喪失流動性，持有股票機構，通過股票賣出避險﹔另外，股票市場和期貨市場的交易時間不同。

　　“現貨指數已經嚴重偏差。而期貨價格要預估未來價格變化，要預測停復牌股票對指數的影響，期貨當然和失真的現貨指數分道揚鑣”，胡曉輝說。

　　其實，期貨市場領先現貨走勢無疑正反映了其價格發現的功能。“下跌過程中，貼水會增加，反映了市場恐慌情緒。而反彈過程中，期貨和升貼水變化則首先反應，在大盤見底過程中，首先大幅度收斂並開始升水的就是股指期貨”，胡曉輝表示。

　　從市場表現來看，截至昨日收盤，三大期指主力合約全線下跌，而中証500期指主力合約和現貨價格呈現背離，現貨走強而期指走弱。