分析人士稱明年財政政策空間大

中央經濟工作會議提出，明年繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，充分發揮逆周期調節和推動結構調整的作用。筆者認為，綜合來看2013年貨幣政策空間要小於財政政策。

筆者認為，積極的財政政策在2013年具體體現在兩個方面：一是“要結合稅制改革完善結構性減稅政策”。從發展中小企業、第三產業和刺激民間投資的角度，將進一步推行增值稅和營業稅改革，減少間接稅，增加科技創新等領域的財政退稅和補貼。從促進進出口貿易的角度，進一步減少進口關稅，增加出口退稅，穩定出口信用。二是體現在中央經濟工作會議提出的“同時在打基礎、利長遠、惠民生、又不會造成重復建設的基礎設施領域加大公共投資力度”。這是因為，首先，穩增長的調控要求給地方投資沖動釋放提供了政策空間﹔其次，地方政府的債務和資金鏈條隻有在不斷運營的過程中才能有所緩和，如果繼續控制地方投資，資金無從滾動，在沉重的流動性壓力面前債務危機爆發的可能性反而會上升﹔第三，換屆結束后，地方政策趨於穩定，有利於投資沖動的釋放﹔第四，2013年是“十二五”規劃的第三年，從改革開放后的歷史來看，五年規劃的第三年(比如1988年、1993年、1998年、2003年、2008年)，其投資的開工速度和完工進度都將較前兩年有所加快，具體表現就是全社會固定資產投資增速較快增長。

從穩健的貨幣政策基調看，2013年貨幣政策空間要小於財政政策。2013年貨幣政策總體思路與2012年大體相近，即突出穩定貨幣供應量的目標。中國人民銀行在《2012年第三季度中國貨幣政策執行報告》中強調，下一階段的貨幣政策將“重在保持貨幣環境的穩定，為市場經濟自身的調整和穩定機制發揮作用創造條件。” 回顧2012年，貨幣政策基本圍繞“穩中求進，預調微調”的原則。2013年也將延續總量穩健、結構積極的調控基調，總量上與今年大體相近，同時貨幣政策會更為關注流動性的結構問題。

其一，正如中央經濟工作會議的部署，“要適當擴大社會融資總規模，保持貸款適度增加”。我們預測2013年的信貸增速為14.3%左右，信貸規模為9萬億元。信貸投放節奏前高后低，從不同時期新增貸款佔全年貸款的比重來看，信貸投放節奏仍會延續3：3：2：2的格局。信貸增速相比2012年的15.0%而言偏低一些。預計明年M2同比增長14%，與2012年貨幣供給增速目標一致。此外，中央經濟工作會議提出“要高度重視財政金融領域存在的風險隱患，堅決守住不發生系統性和區域性金融風險的底線”，這一政策目標也要求整體貨幣環境不能過度收緊。

其二，貨幣政策工具更加倚重公開市場操作，即合理安排工具組合、期限結構和操作力度，保持銀行體系流動性處於適當水平，合理引導貨幣市場利率。2012年下半年央行主要通過調控逆回購的期限結構來引導銀行間的流動性，同時影響短期資金利率水平。2013年央行預計會延續這一操作思路。

其三，適時調整法定存款准備金率。我們認為存准率在2013年可能下調1-2次。央行當前不下調存款准備金率主要是出於以下顧慮：一方面，2012年前三季度的銀行超額准備金率在季末的水平均超過2%，處於高位，表明銀行的存款資金量較為寬裕。另一方面，從今年4月份匯率改革以來，央行已經連續半年較少干預外匯市場，金融機構外匯佔款的增加和減少均不改變基礎貨幣的供應量。央行不參與外匯市場，而市場參與者又容易形成一致預期。當前人民幣匯率持續升值的原因之一，在於商業銀行整體購入外匯的意願較低，外匯市場成交規模大幅萎縮，外匯價格失效，因此央行陷入尷尬的境地。我們認為未來央行不得不重新干預外匯市場。央行通過逆回購的公開市場操作投放的資金受到限制，不利於商業銀行資金頭寸的管理以及長期投資。

四是，基准利率調整的概率較低。預計2012年第四季度的CPI小幅上漲至2.3%，2013年通脹會進一步上升至3.1%，通脹壓力仍在，這限制了利率工具的調整空間。同時，利率調整對於資產價格的刺激作用較為明顯。在經濟企穩復蘇階段，各類資產價格敏感度增加，同樣限制利率調整的空間。謝亞軒 孫彬彬