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分享到QQ空间招商证券：云南锗业 光纤四氯化锗试产超预期（强烈推荐）
1、项目基本情况
武汉云晶飞公司是云南锗业与长飞光纤光缆及北京国晶辉红外光学公司共同设立的子公司，其中云锗持股70%，长飞光纤光缆持股20%,国晶辉持股10%，从2010 年12 月开始建设年产30 吨光纤四氯化锗生产线。高纯四氯化锗主要用作预制棒纤芯掺杂剂，以提高纤芯折射率，实现光纤的全反射、无损耗并提高传输距离，总纯度要求大于99.999%。
2、项目进展
光纤四氯化锗项目 2012 年12 月建成，拥有12 台高塔，30 吨产能已经具备。目前处于试生产阶段，只用一台高塔生产。已经做了6 批，生产了200 公斤，除了第一、二批质量不稳定，现在检测结果已经符合标准，准备送到长飞试生产。长飞试生产后，产品质量合格，就正式投产。
由于光纤四氯化锗对生产环境要求非常高，所以我们只能在外面拍一张图片。外面是生产监控室，里面的就是生产高纯四氯化的高塔。目前公司建有12 台高塔，高塔的管道是连通的，最后汇总到灌装室，进行分装。
但目前试生产阶段，只用一台高塔进行生产，需要不断的进行调试设备和设置参数。试生产结束后再进行连通生产。每台高塔月产能为240 公斤，12 台高塔的产能已经达到30 吨。但是考虑到下游销售，2013 年预计产量10 吨。
3、行业进入壁垒高
国内光纤市场发展十几年来，除国晶辉公司外，没有生产高纯四氯化锗的公司，光纤公司的高纯四氯化锗全部依赖于进口，主要有两方面原因：
一是高纯四氯化锗提纯、灌装、检测技术难度高
首先，GeCl4 直接进入到光纤纤芯内，质量非常关键，GeCl4 中的金属杂质和含氢杂质的存在是造成光纤吸收损耗的主要原因。其次，高纯四氯化锗极易被污染，对包装要求极高。国晶辉公司从事光纤用GeCl4 研制和生产近30 年，重点解决了两大难题：一是除去GeCl4 中的有机杂质，降低含氢杂质总量；二是解决了包装容器及其配套的阀门问题。国晶辉于00 年和01 年两次向国外客户提供样品，经检测均达到国外同类产品水平，得到外方对质量的充分肯定，长飞公司也充分认可国晶辉的技术。
二是下游企业试用成本高
虽然高纯四氯化锗在光纤预制棒中只占成本的 10%，因为预制棒还需要用到四氯化硅，高纯四氯化锗成本占比不大但是影响巨大，试用成本非常高。如果不是国晶辉公司的技术得到了国外的充分认可，长飞公司也不愿意花巨大的试用成本。
因此，无论从高纯四氯化锗本身技术难度要求，还是试用成本高昂，决定了行业的进入壁垒非常高。可以这样说，即使再有一个公司能够做到8 个9 的纯度，也未必能打开国内光纤市场的大门。再加上国内原材料的日益紧张，国外光纤四氯化锗高额的运费，因此，云晶飞的产品只要能够得到长飞的认可，可以说就完全打开了国内广阔的市场。
4、目标客户
长飞光纤光缆公司是中国生产规模最大的光纤光缆公司，作为云晶飞的持股公司，也是公司产品销售最主要的客户。以平均1 万芯公里用高纯四氯化锗27 公斤来计算，2012年长飞公司光纤产量4000 万芯公里，长飞公司高纯四氯化锗的年用量为10.8 吨。2013年公司高纯四氯化锗全部供给长飞公司，基本能满足长飞的需求。
长飞光纤的母公司德拉克公司是公司第二目标客户，根据公司测算，德拉克的高纯四氯化锗年需求量在10 吨左右。
2013 年产品得到长飞的充分认可后，公司将重点攻破国内的光纤制造公司，烽火通信、亨通光电是公司的第三目标客户，经我们测算，按2012 年国内市场光纤产能估计，高纯四氯化锗用量需求在32 吨左右。公司的30 吨四氯化锗销售完全不用担心。
5、收益测算
当前锗锭价格 10000 元/公斤，高纯四氯化锗5000 元/公斤。主要原材料粗四氯化锗从云锗采购，完全按市场价格。高纤四氯化锗项目投产后，预计新增营业收入5000 万元，贡献净利润1275 万元，增厚EPS 0.04 元。预计2013 年募投项目将贡献小部分收入，2014 年新增营业收入将达到1.8 亿，增厚EPS0.14 元。
6、投资建议，维持“强烈推荐—A”的投资评级
我们上调公司 12-14 年EPS 分别为0.29、0.61、0.87 元，对应PE 分别为84X、40X、28X，考虑到公司募投项目投产带来下游产品产量快速提升，同时下游精深加工产品毛利大幅提高，业绩迎来增长拐点，维持“强烈推荐—A”的投资评级。
我们非常看好公司的长期发展策略，公司积极加大上游资源的控制能力，同时布局下游深加工产业，2013 年公司募投项目及超募项目达产使公司从销售初级产品为主转向全面的精深加工产品生产与销售，是值得长期投资的优质公司。
风险提示：需求下滑，锗价大幅下跌。
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