如何看待中国式货币超发

　　如何看待中国式货币超发

　　———从全球货币宽松看中国政策应对(之二)

　　就在国际上惊呼“货币战争”来临的同时，有关中国“货币严重超发”的质疑之声也不断响起。

　　本质而言，货币供应量是货币当局及其金融机构对公众的负债，因此，货币供应变化很大程度上反映的是货币需求变化。常用的衡量金融深化的指标是M 2/G D P，这一指标比例反映了一个经济体的金融深度。通常来说，该比值越大，经济货币化的程度越高。央行最新数据显示，截至2012年末，中国广义货币(M 2)余额97.42万亿元，逼近百万亿大关。M 2与G D P的比例高达188%，创下历史新高，而同期美国M 2/G D P的比例为63%，仅为中国的1/3。同时，虽然各国M 2/G D P走势存在相当大的差别，但都不如中国货币化率走势陡峭。

　　不过，要解释M2/G D P水平的国别差异和一国M 2/G D P的变动是一个非常复杂的问题。各国的广义货币统计口径不同，决定了不能简单进行横向比较。发达国家的金融深化程度较高，金融创新很活跃，一些具有货币职能的金融工具并未统计进货币供应量；而一些金融市场发达的国家，其非金融部门除了从银行系统获取融资外，还从其他市场获得大量融资。

　　中国的货币化过程存在着与其他国家迥异的结构性和制度性基础，其核心是政府主导要素货币化分配、国际资本循环下的“被动创造”以及金融资源配置效率低下。

　　首先，货币存量受制于中国经济的货币化程度。随着改革开放的深入和市场化程度的提高，我国货币需求水平不断上升，表现为货币供应量的增速平均高于经济增长速度，导致M 2/G D P不断上升。中国市场经济进程有其特殊的背景，在渐进改革的市场化进程中，政府通过政策推动甚至主动参与，将自然资源、劳动力、资金、技术、管理等资源和要素不断推向市场，使得各类资源持续货币化。由于中国货币供给的内生性，由此带来大量的基础货币投放，通过货币乘数的放大从而拉动较强的货币供给。

　　其次，中国货币创造还有着与发达国家不同的机制，即外部供给机制———外汇占款，这是研究中国“高货币之谜”的另一个关键视角。入世以来，中国出口高增长以及累积的外汇储备，已经严重改变了货币创造的机制和供给结构。随着外汇储备的持续增长以及央行实施的“冲销干预”政策，我国外汇占款大幅飙升，从2002年末到2011年，外汇占款由2.21万亿元增加到25.52万亿元，增长11.5倍。外汇占款增量占央行基础货币增量的比例也越来越高，因此，中国货币创造属于“被动式创造”。

　　最后，高度投资依赖也是推动货币被动超发的重要原因。金融资源对国有经济的过度倾斜以及对国有部门的预算软约束，导致金融资源效率下降，维持经济高增长必须依赖更高的信贷和货币投放，形成了“经济增长→对投资需求→对货币需求→货币供给增加”，这自然表现为不断攀升的M 2/G DP比例。

　　因此，“中国式货币超发”的逻辑背后，是央行货币政策不独立、经济结构性失衡和金融体系发展严重滞后综合作用的体现。如果不改变对投资的过度依赖，不促进金融领域全方位改革，“货币超发”仅靠央行控制货币发行和信贷规模并不现实。