年终聚焦：货币预期稳中偏松 降息冲动若隐若现

　　人民币汇率将延续双向波动态势

　　当前经济增长下行压力加大，在推动经济结构调整、推进城镇化建设的背景下，货币政策任重道远。业内人士认为，在宽财政、稳货币的基调下，明年货币环境依然有望中性偏松。降低企业融资成本意味着明年加息可能性较小，但存在降息可能。人民币汇率预计将延续今年双向波动的趋势，不会出现持续性单边升值。

　　融资规模适当扩大

　　2011年，央行实施稳健的货币政策。2012年1-11月社会融资规模为14.15万亿元，比上年同期多2.60万亿元。1-11月新增的人民币贷款为7.79万亿元，已超过去年全年增量。业内人士认为，全年社会融资规模超过15万亿元已成定局，人民币贷款也将超过8万亿元。

　　在社会融资发力、央行两次降息、逆回购常态化的背景下，今年尤其是三季度以后货币环境从紧平衡逐渐趋松，成为了支撑四季度经济反弹的主要动力。

　　明年，宏观经济和CPI走势将决定货币政策的走向。日前闭幕的中央经济工作会议指出，明年全球经济将会低速增长，我国当前经济增长下行压力加大、产能过剩有所加剧、企业生产经营成本上升、金融领域存在潜在风险。明年将实施稳健的货币政策，并“要扩大社会融资总规模，保持贷款适度增加，保持人民币汇率基本稳定，切实降低实体经济融资成本”。

　　对此，兴业银行首席经济学家鲁政委表示，对于货币政策，在量上，明年社会融资总规模将比今年有所增加，以体现“适当扩大”的要求，社会融资总量明年可能要求增加到16万亿-17万亿元左右。

　　中金公司首席经济学家彭文生认为，中央经济工作会议定调货币政策延续多年以来的“稳健”基调，表示将把握好力度、增强操作的灵活性。具体的增长指标虽未公布，但预计广义货币M2目标增速明年将被设定为13%-14%，略低于2012年14%的设定目标和截至今年11月的实际增速13.9%。

　　中国社科院预测的货币增长目标较高。中国社科院20日发布《中国金融发展报告(2013)》(金融蓝皮书)指出，2013年货币政策仍将采取多种政策工具的有效组合。报告预计，2013年的信贷总量和广义货币M2增长目标分别为16%左右和15%左右。

　　彭文生认为，在房地产泡沫依然存在、银行惜贷情绪浮现、私人部门对外资产配置带来的资金流出压力、影子银行大幅扩张等诸多内外因素影响下，货币政策同时存在“过紧”和“过松”的压力，货币当局对于明年的货币政策放松仍将非常谨慎。但出于稳增长的需要，中央经济工作会议提出要适当扩大社会融资总规模，保持贷款适度增加，预计明年的新增贷款将比今年有明显增长，达到9万亿元左右。

　　明年仍有降息可能

　　中央经济工作会议提出，要切实降低实体经济融资成本。这一表态引发了市场对于明年央行继续下调利率的猜想，而今年央行曾两次降息。消息人士透露，明年CPI同比涨幅目标或为3.5%，这显示政策将对通胀有一定的容忍度。

　　交通银行首席经济学家连平认为,无论从CPI还是PPI来看，本轮物价下行周期基本结束，正在形成新的上行周期。考虑到以下两方面因素，新周期前期的回升幅度会较为温和。一方面，经济小幅回升导致总需求扩张对物价的拉动作用相对有限；另一方面，明年上半年翘尾因素上升将较为缓慢。他认为，今年年底和明年上半年货币政策将维持中性，不会加息。

　　彭文生认为，明年上半年有进一步降息的可能性。

　　鲁政委认为，明年可能最多会出现1次降息。

　　明年，影子银行风险暴露引发的融资波动也将考验央行调控的智慧。今年以来，各类型的影子银行融资成为了非信贷融资的主要方式，客观上为实体经济提供了一条重要的融资渠道。明年对影子银行的监管和清理，客观上也需要货币政策保持一定的灵活性。

　　彭文生认为，近期一连串理财产品的违约事件令针对影子银行的监管步伐明显加快。随着监管加强和影子银行的调整，可能会对相关的融资造成冲击，进而影响实体经济的融资条件。他认为，为了缓解影子银行收缩对实体经济的影响，货币政策需要保持灵活性，在需要的时候，央行将通过加大流动性投放来控制系统性风险。

　　同时，业内人士认为，考虑到在贷款增速难以明显回升、金融脱媒分流存款、外汇占款增长趋势性放缓等因素的影响下，未来存款增长放缓将成为趋势，法定存款准备金率需要从高位适度下降，明年初可能适度下调准备金率1-2次，每次0.5个百分点。而逆回购作为调节短期流动性的工具其使用将继续常态化。

　　汇率维持双向波动

　　尽管在刚过去的11月人民币即期汇率连续触及涨停，但从全年的中间价走势观察，人民币并未出现显著升值。2011年12月30日，人民币对美元中间价为6.3009；2012年12月20日，人民币对美元中间价为6.2877,显示人民币对美元中间价今年以来仅升值0.2%。

　　业内人士指出，这可能也是人民币汇率明年的方向，即以双向波动为主，总体上看可能会出现小幅升值。

　　从升值幅度来看，2005年7月汇改至今人民币对美元累计升幅已超过30％，名义和实际有效汇率也分别升值了20％和27％，升值幅度较大。从经常项目顺差占GDP比率来看，该比率已经从2007年的峰值10%降至2011年的不到3%，汇率重估压力大为缓解，且在国内加大经济结构调整力度、外部环境持续低迷的情况下，预计未来顺差收窄将是大趋势，该比率将保持在3%以下的较低水平。从长期基本面因素来看，人民币已经不具备持续、大幅升值的条件。

　　此前央行官员也曾在多个场合表示，目前的人民币汇率水平很可能已经接近均衡水平。

　　连平认为，过去三十余年，我国全要素生产率年均增长约2%，极大推动了经济增长，是仅次于资本的第二动力要素，这也是人民币持续面临升值压力的根本原因。展望未来，尽管从投资效率提高、人力资本积累等方面来看，未来生产率仍有较大提升空间，但这依赖于市场化改革的进一步深入推进并取得突破性进展。鉴于改革的艰巨性和渐进性，未来我国全要素生产率增长难有快速提升，从而降低了人民币升值压力。

　　此外，明年美国经济有望持续复苏，未来仍具增长潜力，美元持续贬值的可能性不大。从双边汇率的角度来看，美国经济的基本面也是影响美元对人民币汇率的根本因素之一。近几个月美国房地产市场显示出复苏迹象，失业率下降，消费似乎也稳步回升，美国经济似已走上复苏之路。从短期来看，国际市场风险偏好和国内经济综合需求是人民币汇率短期走势的重要主导因素。

　　连平认为，本轮人民币升值过程并不会演变为稳定的长期趋势，同样未来人民币也难以出现持续大幅贬值过程。预计2012年底人民币对美元汇率在6.28左右，2013年人民币汇率仍以双向波动为主，并不会表现出明显的升值或贬值态势，波动区间在6.25-6.35之间，全年可能小幅升值，年底在6.27左右。

　　业内人士指出，明年人民币对美元汇率保持基本稳定，继续呈现双向波动的运行态势并伴随小幅升值的可能性较大，波动区间可能在6.2-6.4。这样的汇率运行格局既有助于稳定资本流出，也不会对资本流入带来很大影响。（任晓）