金台观察：当前经济下行压力来自投融资效率下降

当前经济下行压力来自投融资效率下降（网络配图）

2014年是十八届三中全会提出《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》后的改革元年。年初的经济数据指出中国经济仍然面临增长速度持续下滑、金融风险升高的局面。中国经济应该如何突围，脱离风险区来到“稳增长、保就业”的安全区间？答案只有一个：要千方百计的提升投融资的效率。如何做到？要能彻底落实《决定》提出的让市场在资源分配中起“决定性”作用。今年中国经济增长速度仍将延续过去两年下行压力,极可能低于去年，落在7.0%-7.5%之间。但是，今年城镇新增就业人口超过1000万人的目标应可达成。

中国经济增长仍面临持续下行的压力。2008年全球金融危机爆发后,中国经济在强力的经济刺激计划之下于2009年经历了迅速但短暂的复苏。2010年央行开始严控信贷规模、国务院重启房地产调控。实际经济增长率由2010年第一季12.1%的高点回落到2012-13年后7个季度的7.4%-7.9%之间。表面上看，今年中国经济也能稳住这个区间。但是不可过分乐观，依照国家统计局的数据判断，今年第一季的经济增长速度仍将下行，中、小、微企业经营尤其困难：1-2月，规模以上工业增加值同比实际增长8.6%，较去年同期低1.3个百分点。全国固定资产投资（不含农户）同比名义增长17.9%，较去年同期低3.3个百分点。社会消费品零售总额同比名义增长11.8%，较去年同期低0.5个百分点。以中小企业为主的汇丰PMI指数2014年3月的预览值为48.1，相对于2月的48.5和1月的49.5快速回落，连续三个月位于收缩期间，创下2012年9月以来的新低。

经济下行的压力主要来自投融资效率的持续下滑。经济增长的高低取决于两个因素：一是为了生产而需要融资的数量，或说投融资杠杆率，杠杆率愈高则增长率愈高；另外一个因素则是融资后能增加多少新的产量，也就是投融资的效率，效率愈高则增长愈率高。我们经过分析得出：投融资的效率在2011-2013年间持续下降；也就是说，同样一块钱的产出，现在需要更多的融资才能完成。这就形成了经济增长速度向下的拉力。那么为何过去七个季度的经济增长率能够“稳定”在7.4%-7.9%区间？这就是政府以“微刺激”政策拉高了投融资杠杆率用以抵消投融资效率下降对经济增长的负面影响的结果。

2014年经济增长率极可能低于去年，落在7.0%-7.5%之间。但是，城镇新增就业人口超过1000万人的目标应可达成。在以改革提高投融资效率仍未产出足够的“红利”前，经济增长仍将面对投融资效率的下降的压力。依据估计，如果投融资效率于2014年略为下降5.0%，经济增长率可达7.5%左右，这是政府今年的目标。如果投融资效率下降的幅度与2013年相当，13.0%，今年的经济增长率可能下滑到7.0%左右。这个估计假定了今年GDP融资杠杆率维持于2013年的水平上，也就是政府今年不再出台新的经济刺激政策；因为，以提高GDP融资杠杆率“稳增长”的空间已经不大，因为投资率已接近50%左右。更重要的理由是：投融资杠杆率的高低不是经济增速下滑的主因。根据国家统计局的数据，过去4年间城镇就业人口的年增长率保持稳定，受到经济增长率波动的影响并不大。如果今年经济增长率滑落到7.0%，城镇就业人口的增长率同时滑落0.5个百分点来到3.0%，2014年城镇新增就业人口将达到1147万，仍然可以达到目标。何况，依照进年来的规律，城镇就业人口的增长率滑落的幅度不一定会达到0.5个百分点。

十八届三中全会提出《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》看到了中国经济的问题之所在，关键就是要能落实改革，尽快把投融资的效率拉上去。如果经济增长下滑过多，终将波及就业的稳定。

（作者系包商银行首席经济学家，美国康乃尔大学Cornell University经济学博士） 

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