中国式IPO注册制破题 券商投行盈利模式将生变

　　本报记者 李 冰

　　去年3月，肖钢就任中国证监会主席，至今已经过去整整一年的时间。这一年当中，中国资本市场经历着重大变革，而注册制破题无疑是最受瞩目的热点之一。

　　2013年11月30日，证监会发布新股发行体制改革的意见，这标志停摆一年多的IPO再次开闸，而对券商来说，不仅仅意味着久违的承销保荐费用又能入袋为安，更重要的是，注册制改革渐行渐近，券商投行面临的考验也越来严峻。

　　“前景是光明的，注册制落实肯定没问题，但细节要斟酌，例如，审核权放在哪里，交易所审核还是证监会审核。”中国法学会证券法研究会常务理事刘俊海在接受本报记者采访时候表示。

　　注册制降低券商主体作用

　　中国证监会主席肖钢近日参加全国人大安徽代表团全团审议政府工作报告时表示，关于推进新股发行注册制改革的工作，证监会2014年的任务是结合十八届三中全会政府工作报告要求，研究新股发行注册制改革的方案，今年以内内可以完成。但他强调，正式实施要待证券法修改之后，今年肯定不会实施。

　　中投顾问金融行业研究员边晓瑜在接受本报记者采访时表示：“新股发行注册制改革是股票市场改革的一记重拳，对整个资本市场产生的巨大影响不容忽视，券商则首当其冲。注册制改革的推进将降低券商的主体作用，其业务构成、收入来源都需要作出调整，以往靠证券经纪牟取暴利的时代一去不复返。同时，这对券商而言也是巨大的挑战，内部调整、业务优化过程中蕴藏着巨大的经济效益。 ”

　　早在2013年11月15日，中共中央下发《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》，决定中明确指出，完善金融市场体系，推进股票发行注册制改革，多渠道推动股权融资。

　　肖钢表示，新股发行审核制到注册制是一个逐渐的过程。

　　注册制是指证券发行申请人依法将与证券发行有关的一切信息和资料公开，制成法律文件，送交主管机构审查，主管机构只负责审查发行申请人提供的信息和资料是否履行了信息披露义务的一种制度。

　　与核准制相比，注册制的特征是在该制度下证券发行审核机构只对注册文件进行形式审查，不进行实质判断。如果公开方式适当，证券管理机构不得以发行证券价格或其他条件非公平，或发行者提出的公司前景不尽合理等理由而拒绝注册。注册制主张事后控制。

　　在业界看来，注册制的核心是只要证券发行人提供的材料不存在虚假、误导或者遗漏，风险由投资者自担。

　　“注册制改革需要《证券法》的修改，需要一系列的配套改革措施和市场的逐步适应和过渡”，西部证券总裁祝健表示，从保护中小投资者的角度出发，从核准制到注册制不可能一步到位，而是一个循序渐进、逐步深化推进的过程。

　　“目前市场上对于注册制的理解有不少误区。”有业内人士对媒体表示，初期对于注册制的理解并不完善，甚至很多投资者一厢情愿认为注册制将是完全的监管审核让位给市场，其实并非如此。

　　“准确性、全面性、及时性要进行审核，但是不对这个公司的投资价值和持续的盈利能力做出判断，这个就是真正的还权于市场、还权于投资者。”肖钢称，这就是证监会实行注册制改革最核心的一点。

　　与此同时，有关部门在坚定不移推行注册制改革的同时，还会加强对信息披露的监管。

　　投行的利好消息

　　中投顾问金融行业研究员边晓瑜对本报记者表示：“注册制改革对于投行而言是利好消息，投行业务将会获得更多关注，普通企业与投行之间的联系会更多，国内投行的盈利模式也会发生转变，其会更加专注上市公司相关业务。以往投行在金融业的地位总被低估和忽略，注册的推行将使投行的影响力大大提升。”

　　武汉科技大学金融证券研究所所长董登新指出，注册制度施行后，监管层主要精力由IPO审核转移到完善市场监管上来，执法重心转移到事后监督和信息披露上。注册制度将降低IPO门槛，有利于新股发行效率的提高，这一切跟国务院去行政化、取消审批制的改革思路是相符合的。

　　“一方面发行改革启动了存量IPO项目上市，有利于2014年券商投行业务收入的大幅增长。另一方面，注册制提升未来增量IPO项目的发行速度，投行项目数量有望增加。”某上市券商行业分析师表示，注册制改革助于综合实力强的券商发展，将赋予券商新股定价权、配售权，新股定价降低，可能会导致单笔承销费收入的减少。但考虑到保荐责任增加、包销难度提高等承销费收入的正面促进，预计单笔承销费收入下降幅度将有所缓解。对于投行等业务综合实力强的券商来说，将有望借此而提高机构客户粘性及市场份额。

　　于此同时，资料显示，目前全球范围内实施完全的发行注册制国家主要为美国和日本，而欧洲和中国香港则实行交易所行使审核权的核准制。从1999年至2013年的数据来看，美国的股票首次发行费率和再融资费率均高于欧洲、亚洲和中国。IPO费率上，2008年金融危机前美国的承销费率高于中国3个百分点，其后虽然有所下降但仍处于较高水平；再融资费率上，美国的费率维持在3.5%的水平，而中国的费率为1.5%-2%，实施核准制的欧洲费率同样低于美国。

　　有分析人士认为，从上述数据来看，证实了注册制下投行凭借更专业和高效的服务获取较高的发行费用收入，同时说明投行定价、销售和风险管理等专业能力将成为未来投行发展的决定因素。此外，注册制下的再融资业务规模显著高于核准制下的再融资规模。