为什么股票是一种债券？

　　导语：作者总结股市历程，化繁为简，认为投资有三层境界：第一层境界，把股票当作筹码；第二层境界，把股票当作企业；第三层境界，把股票当作债券；我的总结恐怕是对牛弹琴，大部分人不懂的还是不懂。

　　投资也有三境界

　　王国维《人间词话》说，古今之成大事业、大学问者，必经过三种之境界：“昨夜西风凋碧树。独上高楼，望尽天涯路。”此第一境也。“衣带渐宽终不悔，为伊消得人憔悴。”此第二境也。“众里寻他千百度，蓦然回首，那人却在灯火阑珊处。”此第三境也。

　　而总结股市历程，化繁为简，投资也有三境界。

　　一、第一层境界，把股票当作筹码

　　在这些人眼里，股票只是一个代码，600XXX、000XXX，不看股票所对应的公司，只看股价的波动，买入就是为了卖出，盈利依靠买卖之间的差价，投资的依据是K线图、成交量，因此股票只是博弈的筹码。筹码论是把股票的流通属性发挥到极致，股票不是持有的，而是炒来炒去的。

　　作为整体，必然亏钱，这是毋庸置疑的。因为交易者作为一个整体是零和博弈，赚的是交易的钱，有人赚就意味着有人亏，再加上手续费等摩擦成本，决定了把股票当筹码的股民整体必然亏钱。这也符合A股20年来“一赚二平七亏”的铁律。

　　作为个体，交易者也很难长期不亏钱。因为你的盈利是建立在买卖差价基础上的，差价是建立在对未来股价的正确预测之上的。而我们都知道，未来不可预测，股价是典型的布朗运动，什么预测工具也没用，再高大上的量化交易系统捕捉的也只是市场历史的走势，用来指导未来的方向不是瞎扯淡嘛！根据概率论，预测正确一次很正确，次次都预测正确的只有两种人：一种是上帝，一种是骗子。

　　为什么大多数股民执迷不悟呢？这个是中学生都明白的常识，就不解释了，因为你看到的都是蒙对的，蒙错的你自动忽略掉了。有心人查一查，这一波半年多的行情，雪球组合中竟然50%是亏损的，98%没有跑赢指数，股民的臆想和真相是多么的讽刺啊！

　　人物代表

　　四大神棍及其脑残粉儿，还有大多数赌民

　　X叔，来点干货呗！

　　X神，300XXX后市如何？

　　二、第二层境界，把股票当作企业

　　在这些人眼里，股票是公司的一部分，股票对应的是企业的实体资产，买了股票就是股东，而不是股民，股东是公司的合伙人，赚的是企业利润增长的钱。这是投资的常识，正统的投资观念，也符合股票的性质，股票本来就是公司资产的产权证书。因此，把股票作为企业的产权证，Buy &Hold，买入股票，长期持有，不考虑二级市场的价格波动，耐心等待企业的成长和分红。这个境界的投资者去除了股票的流通属性，强调的是股票的产权属性。

　　道琼斯百年来的长期年化回报率在12%，美股历史上最伟大的长跑冠军、长期收益率排名第一的是烟草公司菲利普.莫里斯，年化回报为19%。这就意味着，Buy &Hold策略，即便投资者祖坟冒青烟，幸运地选择了最牛逼的那家冠军，长期持有的回报率也不会超过19%。股民想一夜暴富？做梦去吧！那么，股神巴菲特年化29%的逆天收益是怎么来的？很简单，一是靠交易，低吸高抛赚了市场的钱；二是靠杠杆，用浮存金获得超额收益。

　　第二层境界的投资者懂得股票的本质是资产，却不懂得资产的本质是什么。他们最容易犯的错误是忽视买入价格和盲目长期持有。伟大的公司！时间的玫瑰！恐怕在投资界没有比这两句话更坑爹的啦！漂亮50、纳斯达克等每一次股市泡沫都狠狠教训了这类投资者。当2007年投资者48元买了“亚洲最赚钱的公司”中石油的时候，当投资者高唱股民之歌《死了都不卖》的时候，巴菲特却在二级市场上以12港元的价格抛光了他在2003年以1.1~1.6港元囤的中石油H股。我清楚的记得，当时就该事件，某私募大佬接受央视采访时略带羞涩地说，老巴可能是不太懂中国股市……我都快笑喷了！

　　把股票看做企业资产的投资者，还容易犯一些低级错误，例如对资产的误解。有些企业表面上看是资产，实际上是负资产，一个钢铁厂0.5PB、甚至白送便不便宜？答案是不一定便宜。即便清算，有清算成本，讨债有诉讼成本，员工有遣散成本，设备有搬迁成本，土地重整有环保成本……国外很多工厂、矿山都是这种低价陷阱，中国人贪便宜收购后才发现是个烫手山芋，劳工、环保成本比天朝高百倍。重资产、高负债，不产生自由现金流，这是资产呢，还是包袱呢？特别是在这些资产对抗通胀的时候，投资者就开始脑子进水，很多人都以为，股票能抗通胀，因为企业的实体资产会因为通胀而升值。可惜巴菲特无情地批驳了这种谬论，1977年，巴菲特写了一篇文章《通胀是如何欺骗股票投资者的》，固定资产重置成本因为通胀而上升，它们很快发现自己要因为重置成本上升而增加资本支出，通胀还导致人力、原材料、资金成本不断上升，导致投资者回报减少，从而“通胀无牛市”。为什么巴菲特的洞察力能超越第二层级？因为在他眼里，股票就是一张“永续债券”，投资者的收益被通胀偷走了。

　　但斌

　　伟大的公司，时间的玫瑰，复利的奇迹，十年十倍！

　　三、第三层境界，把股票当作债券

　　股票的本质是企业，企业的本质是什么？这个问题困惑了人类几百年，仁者见仁，智者见智，不同的角度有不同的答案。在创业者看来，企业就是自己的婴儿；在职业经理人看来，企业就是施展才能的舞台；在员工看来，企业就是糊口的饭碗；在主管官员看来，企业就是唐僧肉……盲人摸象，可以说都对，也都不对。企业的本质没有统一的定义，直到1937年，石破天惊，人类有史以来最伟大的经济学家之一——科斯，写了篇文章《企业的性质》，运用交易成本的方法分析企业的性质。企业是市场的替代品，企业不是主体，而是工具，这种工具的价值在于降低交易成本，企业和市场的边界依赖于市场定价成本与企业组织成本之间的均衡。

　　因此，企业没有什么伟大不伟大的，企业就是一种工具。为什么巴菲特说，股票其实也是债券，是一张永续浮息债券？在投资者眼里，企业的本质就是现在和未来全部现金流的折现总和。这一思想简单而深刻！这一思想决定了巴氏投资为什么最注重ROE（Return on Equity），其中最重要是R（回报），而不是E（资产），如果E不能R，E是没有意义的，是无效资产。像雪球等很多互联网公司，Equity的商业模式设计得无比牛逼，但就产生不了现金流Return，估值全靠风口的风够不够大？有没有下家接盘？

　　ROE的思维方式体现在：

　　第一，R最重要。（1）R必须是自由现金流，需要不断进行资本支出才能发展的重资产企业实际留给投资者的现金流是可怜的。（2）R必须是依靠E的盈利能力获得的，而不是因为购并、非主营收入、借助杠杆等因素。（3）R必须稳定持续的获得，需要E有护城河的保护，所以巴菲特长期持有的是现金流比较稳定、可以预期的公司，主要就是金融、消费、医药等。

　　第二，折现率不同，最后的结果不同，一般是按无风险资金成本来定，比如国债收益率。

　　第三，投资者要想获得超额回报，必须注重买入价格，即便股票ROE再高，如果以几倍的PB买入，投资者实际获得的收益也是悲催的。

　　我们看看巴菲特对股票的定义：“对股权投资者来说，股票不过就是一张债券，只是它的期限是永远。在二战以后的30多年，尽管美国的经济变化很大，但所有公司的平均股本收益率相当的稳定：10％~13％之间，平均数大约12％。实际上，这就好比‘股息’，当然一小部分股息用现金分掉了，大部分留存在公司继续赚取那12％。虽然股民的换手进行了利益再分配，但作为一个整体，他们的回报率超级稳定，并不因为通胀而改善。”（巴菲特：《通胀是如何欺骗股票投资者的》）

　　我们再回过头看看，债券是什么？债券不就是还本付息的债权凭证么？错，在投资者的眼里，债券的本质也是未来本息所有现金流的折现总和。于是，股与债的界限被打通了，本质上是一回事儿！当悟透了企业的本质是现金流之后，投资者如同庖丁解牛，目无全牛，在这个境界的视角下，股票的股性已经消失殆尽，企业就是一堆现金流，股票就是一张永续浮息债券。

　　第三层境界的投资者，眼中的企业就是个工具，没有任何值得崇拜的光环；眼中的股票也是个工具，和债券就是一回事儿。他们很大程度上不是在炒股，也不是在投资，而是在做资产配置。

　　当觉悟了股债一体的大道之后，不是能保证收益有多高，而是能调低投资者的心理预期，从而收获的不是暴利，而是心安和命长。我对股市的预期不高，年化15%就知足，庆幸的是，自入市以来，哪怕算上最早的摸索期间，年化收益率也超额完成目标，芸芸众生在股市杀进杀出，骗来骗去，眼见他起高楼，眼见他宴宾客，眼见他楼塌了……于我如浮云。因此，我做投资，夜夜安枕，日日开心！

　　巴菲特

　　人生就像滚雪球，重要的是找到很湿的雪和很长的坡。

　　我的征途是星辰大海。

　　（作者系雪球人气嘉宾）