人民币短期或维持强势 四季度升值空间有限【2】

　　■人民币升值难改A股运行方向

　　近期人民币对美元汇率迭创新高，市场普遍预期人民币汇率年内将保持强势。对A股而言，人民币升值有助改善流动性，但难以扭转市场整体运行方向，A股走势仍取决于宏观经济运行情况。业内人士认为，人民币升值有望对银行、房地产、造纸、航空等板块带来一定的提振效应。

　　A股方向难改

　　12日人民币对美元即期汇率再创2005年汇改以来新高，并连续十个交易日触及“涨停板”。投资者可能会联想到2006年-2007年的“升值牛市”。彼时A股市场伴随汇改之后的人民币升值，演绎了一轮波澜壮阔的牛市行情。那么，此番人民币持续走强，能否令当前“上下两难”的A股突出重围呢？

　　实际上，人民币升值对A股的影响是双向的。一方面，人民币升值能够吸引国际热钱流入，利于股市“水涨船高”，且有助于本币资产估值的提升，提振金融和地产两大权重板块；另一方面，人民币升值会压缩出口企业的利润空间，特别是中小企业将面临更大的汇兑风险，可能冲击上市公司业绩从而对股价形成压制。

　　由此可见，人民币升值并不是造就牛市的温床，在当前也并不具备改变市场方向的力量。2006年-2007年的牛市行情尽管在一定程度上受益人民升值，但最根本的因素是当时宏观经济向好对股市的支撑。A股未来走势仍取决于宏观经济运行情况。如果未来经济数据出现反复，那么即使升值令流动性得以改善，股指也难以走强。

　　值得注意的是，近期人民币汇率和美元指数反常地同时走高，业内人士称这主要缘于场内市场对前期人民币贬值修正而导致的美元抛盘。这也就意味着，尽管年内人民币汇率有望保持强势，但升值空间较为有限。如此一来，其对A股流动性的推升就不宜过分乐观。

　　四板块或受益

　　尽管人民币升值难以改变A股整体运行方向，但相关板块还是会受到一定提振。其中，人民币计价资产、进口原材料占比较大、美元负债三大类行业受益人民币升值。具体来看，银行、地产、造纸以及航空四个板块短期最为受益，而长期走势依然取决于行业景气度和业绩表现。

　　首先，银行和地产板块受益升值引发的人民币计价资产重估。人民币升值能够吸引境外资本流入，从而推动以人民币计价的银行、地产等资产价格上升。这在2005年-2007年人民币升值阶段体现得尤为充分。当时房地产价格大幅上涨，A股中的银行和地产板块更是大幅反弹。这种资产价格重估很可能就是近期房地产板块上涨的动力之一。当然，现在的经济环境与2005年-2007年大为不同，在房地产价格高企且调控并未松动的背景下，境外资本继续推高资产价格的意愿难以与当时比肩，对于相关板块的刺激作用不可同日而语。

　　其次，造纸板块受益进口原料成本下降。目前国际大宗商品及原料基本上都以美元计价，人民币对美元升值将降低相关企业的原材料成本、提高产品毛利率水平。在进口原材料占比较大的行业中，造纸行业最为典型。我国废纸利用率不高，使得造纸行业进口纸浆量庞大，目前造纸行业的原材料纸浆70%依赖进口，对外依存度居高不下。因此，在进口原材料占比较大的行业中，造纸行业最受益于人民币升值，相关上市公司业绩压力有望减轻。

　　另外，航空板块受益美元负债压力减轻。航空行业属于典型的美元负债类行业，当人民币对美元升值时，债务压力会变小，汇兑收益会提升。对于A股的航空公司而言，人民币升值产生的汇兑损益能令其获得较为明显的收益，短期有望刺激相关股票的市场表现。业内人士指出，航空行业景气下行的长期趋势尚未改变，预计2013年全球经济缓慢复苏，航空运力增长平稳，人民币和油价维持均衡，航空业的盈利弹性有望显现，投资者可以淡季逢低关注，博弈航空股周期反弹。（记者 李波）

　　■ 机构观点

　　申银万国：

　　升值可持续性较差

　　央行发布的数据显示，尽管9月结售汇为顺差63亿美元，但住户部门的外汇跨境收付为逆差227亿美元。此外，住户部门的外汇贷款激增278亿美元。一个重要原因在于，三季度以来，国内美元贷款利率下降非常快，由于人民币贷款和美元贷款利差扩大，住户部门倾向于借外币贷款进行跨境支付，同时把收到的外汇向商业银行结汇。因此，利率平价理论可以部分解释近期人民币升值的现象，也预示着人民币远期有贬值风险。

　　9月人民币收付顺差维持较高水平，表明当前境内和境外对人民币汇率的判断出现分歧，升值可持续性差。9月，人民币收付顺差约138亿美元，连续两个月保持在较高水平。人民币收付顺差一般发生在人民币贬值或海外市场对人民币贬值预期较强时期，例如去年四季度。9月人民币收付体现为顺差，而境内人民币体现为升值，这说明当前境内和境外对人民币汇率的判断出现分歧。目前，境内人民币汇率升值的可持续性较差。人民币汇率升值可能只是年末企业资金需求较大，集中结汇所致。

　　瑞银证券：

　　汇率将围绕6.3双向波动

　　预计未来12个月人民币对美元汇率将围绕6.3运行，基本在6.2-6.4区间震荡，并表现出更多的双向波动。

　　从基本面来看，人民币已不再被大幅低估。首先，中国的经常项目顺差占GDP比率已从2007年的峰值10%降至2011年的不到3%，预计未来几年这一比率将保持在3%以下；其次，在过去一年的大部分时间里，人民币在岸和离岸远期市场均反映出人民币走弱的预期，且期间中国由净资本流入变为流出，也与人民币汇率相关的套利有关；第三，鉴于出口增长较为疲弱，人民币出现稳定的、持续的升值将加大出口部门压力。

　　导致近期人民币升值的另一个原因是美元走弱。鉴于美元可能在未来几个月走强，人民币对美元也会相应走弱，但不会明显突破6.3。

　　我们认为，监管部门不会让人民币贬值以促进出口。中国出口走弱的主要原因是发达经济体需求疲弱，而非中国出口竞争力下降。此外，中国正计划扩大人民币在国际贸易和投资方面的使用范围，这可能是人民币不会持续贬值的另一个理由。

　　莫尼塔：

　　中间价大幅升值过程或结束

　　本轮人民币升值分为两个阶段：从8月初开始至9月底，主要由全球风险偏好所带动；10月，主要受中间价引导。

　　两个阶段背后的含义是：首先，人民币结束单边升值后，风险属性增强，与风险偏好的联动性加大，对风险偏好的判断成为人民币升贬值判断的重要因素；其次，在人民币国际化战略背景下，中间价的指引将成为加大人民币双边波动幅度的重要工具。

　　本轮人民币升值的另一个特征是人民币即期汇率频频触及1%的涨停板。这反映出两个问题，一是企业和居民结汇意愿增强，二是人民币弹性增加。结汇意愿更多是汇率波动的滞后反应，未来人民币变化方向还需看风险偏好变化和央行调控方向。美国大选结束之后，市场对美国财政悬崖的关注度增加，并可能拖累风险偏好向下。同时，随着热钱流出问题的缓解，中间价大幅升值的过程很可能在11月中旬后结束。 （中国证券报 记者 张勤峰 整理）