珠江橋募投項目競爭力存疑

　　新快報記者 龐倩影

　　最大醬油出口商擬融資拓展國內市場

　　主營醬油、味精產銷的加加食品（002650）於今年1月初成功登陸中小板，吸引其他同行跟進搶灘資本市場。繼本部位於佛山的海天調味食品有限公司（海天醬油）擬IPO后，廣東珠江橋生物科技股份有限公司（珠江橋）近日也發布招股說明書（預披露），稱擬登陸深交所，首發不超過2608萬股，用於4.4萬噸高鹽稀態醬油及復合調味料項目及國內營銷網絡的建設。

　　在海天醬油因醬油“生”虫、股改過程中涉嫌侵吞國有資產等問題而備受質疑之時，珠江橋也因在改制中存在不少“瑕疵”而遭人詬病。特別值得一提的是，珠江橋雖號稱是國內最大醬油出口商，但其近三年銷售收入遠不及同業海天醬油、李錦記和加加食品，且利潤佔比中出口退稅亦是大頭。

　　改制過程中現多次“瑕疵”

　　招股書顯示，珠江橋前身為中山福金香調味食品廠有限公司，經歷了4次股權轉讓及2次增資擴股后，於2008年10月變更為廣東珠江橋生物科技股份有限公司，目前控股股東為廣東省食品進出口集團公司，最終控制人為廣東省國資委。

　　在歷次股權轉讓和增資中，珠江橋屢現不合規的“瑕疵”。如1991年12月，福金香進行第一次增資，其中新堅國際應出資60萬元，后經核查，新堅國際未在批復要求時間內(6個月)完成出資﹔1992年至1997年間，福金香曾三次增加投資總額，投資額自600萬元相繼增至1000萬元、1249萬元和1677萬元，但該項變動卻未經其原審批部門批准。

　　對此，保薦人德邦証券均認為，“鑒於增資已經足額到位，外匯管理部門及商務主管部門已出具了確認函，且並未就該等瑕疵給予福金香及發行人任何行政處罰……該等出資瑕疵不存在潛在的糾紛和法律風險，不會對本次發行上市構成障礙。”

　　而2006年，福金香第三次進行股權轉讓，創始人股東之一的中山食品進出口有限公司將所持20%股權轉讓給食出集團（廣東省食品進出口集團公司），轉讓價1050萬元。此次轉讓以評估基准日2005年5月31日的福金香淨資產評估值6154.16萬元為參考依據，經測算，轉讓價比轉讓股權所對應評估值的90%低57.75萬元。對此，保薦人稱“雖然本次股權轉讓價格低於評估值的90%，但由於食出集團是受讓方，因此，並未造成國有資產流失。”

　　業績突圍國內外都有阻礙

　　除了股權改制中存在的瑕疵問題外，珠江橋的業績增長潛力也存在不確定性。

　　記者了解到，醬油是我國調味品市場競爭最為充分的行業之一，目前已形成四分天下的格局：一是以廣東地區採用高鹽稀態發酵工藝生產的粵產醬油﹔二是以華東地區採用低鹽固態發酵工藝生產的滬產醬油﹔三是外資企業生產的外資醬油﹔四是以當地消費為主的區域性醬油。而從我國目前醬油供給情況看，高鹽稀態醬油佔整個醬油市場份額相對較低，或不足10%﹔而以低鹽固態發酵為主或以此工藝為基礎改進的其他工藝生產的醬油則佔據市場主要份額。

　　招股書則顯示，高鹽稀態醬油類產品是珠江橋的核心和主導產品，2009年至2011年，高鹽稀態醬油類產品營業收入佔總比重分別為69.19%、60.55%、55.39%。而所處市場蛋糕不大必然會影響其未來的市場空間。

　　目前珠江橋主打海外牌，近三年出口量穩居全國出口第一，或許可以不太依靠國內市場，但從招股書看，歷年來享受的出口退稅優惠對其業績的貢獻都非常可觀。2009年1月1日至2009年5月31日期間，珠江橋的出口退稅率為13%，2009年6月1日起提高至15%，公司2011年營業收入4.01億元，其中出口業務收入佔50.83%，為2.03億元。倘若出口退稅大幅下調，對業績沖擊可謂不小。

　　產能擴張大戰中強敵環伺

　　在國內市場不大、國外市場存變數的背景之下，珠江橋還地處全國醬油市場競爭最激勵的廣東市場。

　　數據顯示，去年內地醬油市場零售貨值約261億元，廣東省的醬油產量則佔據全國45%的份額，其中在廣東“起家”的海天醬油和李錦記分居前兩位，前者佔國內市場份額達18.7%，兩者合計佔有率達22.3%，略高於2009年的21.1%。據悉這兩家的很大一部分收入來自於廣東本土。近三年，珠江橋國內收入中雖然來自廣東省外的數額在逐年提高，但主要來源仍是廣東市場。

　　2010年國內銷售額在10億元以上的調味品企業就已達到5家。截至2011年底，海天醬油主要產品銷售額60.91億元，同比增長10.43%，其中醬油的銷量佔比達到67.92%，去年淨利潤錄得約9.56億元。行業排第三的加加食品去年全年則實現營業收入16.83億元，同比增長22.33%﹔淨利潤1.58億元，同比增長21.44%。而這些實力強勁的對手還將擴產，如海天醬油就擬募資18.57億元投150萬噸醬油調味品擴建工程，而截至去年底已投資8.76億元，計劃2012年度的投資額是3.4億元。對比之下，計劃募投1.94億元的珠江橋4.4萬噸高鹽稀態醬油及復合調味料項目則顯得“杯水車薪”。