炬華科技：財務數據涉嫌造假 項目前景存疑

　　由ODM公司華麗轉身為擁有自主品牌的企業后，杭州炬華科技股份有限公司(下簡稱“炬華科技”)加緊了沖刺創業板的步伐，終於在6月成功過會。

　　乘著智能電網建設的東風，炬華科技在招股書中勾勒了一幅宏偉的藍圖：本次擬發行股份2500萬股，募投項目之一是在目前年產200萬台產能的基礎上形成年產600萬台智能電能表及用電信息採集系統產品的生產能力，項目達產后可實現年銷售收入128282萬元，相當於在2011年主營業務收入的基礎上增長169%。

　　願景是美好的，但現實看起來卻沒有那麼美。在智能電表市場飽和度不斷提高的背景下，項目達產后的消化能力存疑。同時，從過去幾年的財務數據來看，公司的毛利率變動趨勢、銷售費用率均與行業相背離，甚是讓人疑惑。

　　毛利率上升趨勢難持續

　　炬華科技從事電能計量儀表及用電信息採集系統產品研發、生產和銷售業務，主要產品為三相電能表、單相電能表以及用電信息採集系統產品。

　　在招股說明書中，炬華科技展示了欣欣向榮的經營情況：營業收入規模大幅擴大的同時，公司整體毛利率呈穩步上升趨勢，2009年-2011年公司綜合毛利率分別是23.94%、27.48%、28.92%。

　　這是一組讓人欣喜的數據，但在行業內卻顯得格格不入。

　　同行業可比上市公司中，林洋電子和浩寧達產品結構及分類口徑與炬華科技基本一致。但林洋電子、浩寧達的毛利率在近三年來卻持續下降，主要原因是原材料、人工等各種成本因素上升，而在國家電網公司統一招標模式下產品價格受到抑制，電能表產品毛利偏低。

　　炬華科技2009年仍以毛利率相對較低的ODM業務為主，近兩年逐步轉向毛利率較高的自主品牌產品的銷售，因此綜合毛利率持續逆勢上升也是說的過去的。

　　但問題在於，目前公司毛利率已與行業水平相當，隨著國家電網統一招標全面推廣，改變了原省網自主招標的模式，行業競爭加劇。目前智能電表中標前10家公司市場佔有率仍不足50%，表明市場集中度依然不高，尤其是2級單相等低端智能電表技術壁壘不高，市場處於充分競爭的開放狀態。在此背景下，智能電表的價格不會出現大幅上漲，在原材料、人工成本上升的夾擊下，公司毛利率的上升趨勢將難以持續，最終會與行業內其他公司一樣，走上毛利率下降的道路。

　　“與眾不同”的銷售費用率

　　更顯蹊蹺的是銷售費用率。

　　炬華科技2009年-2011年的銷售費用率分別為0.84%、2.21%、2.94%，要遠遠低於行業水平，同期行業平均銷售費用率分別為12.98%、8.85%、9.01%。

　　對此，炬華科技的解釋是，公司存在一定量的ODM業務及海外業務，與自主品牌產品銷售相比，在銷售人員工資、差旅費用及售后服務等方面費用較少，同時自主品牌產品銷售主要是通過參與國家電網、南方電網及各網省公司集中招標實現，開拓各市、縣等市場業務費用較少。

　　也就是說，自主品牌產品銷售的費用要大於ODM業務，自主品牌產品銷售規模的大幅增長及收入佔比的提高將帶動公司整體銷售費用大幅上升。但令人不解的是，炬華科技自主品牌產品銷售收入從2009年的1407.04萬元增長至2011年的30531.77萬元，增長了近21倍，收入佔比由6.56%提高至63.93%，期間人工成本也大幅上升，為何公司銷售費用僅增長6.4倍，銷售費用率僅提高了兩個百分點？如何做到僅用1405萬元的銷售費用帶來近4.8億元的銷售收入？

　　行業產能過剩存隱憂

　　炬華科技此次IPO的募投項目之一，是將目前年產200萬台產能智能電能表及用電信息採集系統產品的產能提高至年產600萬台，達產后年產能在現有產能的基礎上擴張了2倍。

　　除炬華科技外，還有多家智能電表上市公司正實施產能擴張計劃。其中，科陸電子、林洋電子、三星電氣、浩寧達將分別新增460萬台、550萬台、650萬台和188萬台的產能。僅是這些上市公司的新增產能便合計1848萬台，和其當前產能合計1668萬台相比，增幅超過了100%。2011 年和2012 年將是智能電表的大規模投產和達產期。

　　有券商研究報告指出，隨著智能電表行業大廠商的投資項目逐步投產，未來行業或將面臨產能過剩的局面。如此一來，公司項目達產后，產能能否被消化便存在很大的不確定性。