安信証券：反彈尚未結束 明年股強於債

　　12月11日，安信証券2013年度投資策略會在上海舉行。安信証券首席經濟學家高善文指出，中國經濟在三季度已見底，明年將回升到8%以上的增速，企業盈利復蘇將驅動市場反彈。安信証券首席策略分析師程定華認為，明年A股有反彈無反轉，目前反彈行情還未結束，預計明年上証綜指運行的下限是1850點-1900點，上限是2250點-2300點，看好銀行、地產、火電、建筑建材、重卡、醫藥、環保、農業(農機)和安防等行業。

　　盈利復蘇引發反彈

　　“經濟在三季度已經見底，未來會逐漸回升，明年增速將回升到8%以上，”安信証券首席經濟學家高善文指出，中國經濟企穩復蘇的趨勢已經比較明顯，預計明年企業盈利也會逐漸復蘇，這一預期正在驅動市場反彈。

　　安信証券首席策略分析師程定華指出，由於低庫存、政府投資增長、出口企穩和基數效應等多重因素，明年企業淨利潤將增長8%-10%，其中，強周期行業有望增長12%，弱周期行業盈利有望增長8%左右。他認為，股市表現跟宏觀經濟增速沒有太大的關系，主要取決於經濟的微觀表現，即企業盈利增長。目前CPI和PPI向上反彈並且裂口收窄，有利於企業盈利特別是周期性企業盈利的改善。

　　“企業盈利回升驅動A股開始了這一波反彈行情，目前來看，這一過程隻進行了一半，還沒有結束，”程定華表示，由於企業盈利將明顯復蘇，2013年A股的表現將好於今年，可能是近三年股市表現首次超過債券的一年。他預計明年上証綜指很難跌破1900點，但由於市場流動性難以大幅改善和估值國際化的長期趨勢，A股上漲空間也比較有限，上証綜指反彈上限為2250點-2300點。安信証券研究團隊建議超配供應收縮的地產和火電板塊、庫存相對較輕且基本面較好的重卡、建筑建材行業以及受益於PPI反彈、資產質量穩定的銀行股，在非周期板塊上，安信証券建議配置醫藥、環保、農業(農機)和安防板塊。

　　反轉信號遠未出現

　　在一個半小時的主題演講中，高善文用了近一個小時的時間來闡述國內影子銀行興起的原因和后果。他指出，在過去兩年中，外匯佔款增速大幅下降和商業銀行貸存比接近監管上限兩種情況同時發生，前者造成基礎貨幣供應大幅下降，后者使得銀行體系無法繼續擴張貨幣乘數，兩者疊加使得整個貨幣金融系統供應貨幣和信用的能力受到系統性抑制，催生了影子銀行的興起。因為銀行表內放貸能力受限，越來越多表內信貸投向了國有企業和大型企業，民企和中小型企業的信貸需求則更多被推向了影子銀行。其結果是中國市場化利率波動中樞系統性抬升，例如，此輪1年期國債和10年期國債的收益率底部比歷史上其他時期的收益率底部都要高，6個月票據貼現利率的底部比歷史正常時期的底部都要顯著的高，這對於股市和樓市的長期走勢都會造成負面影響。高善文甚至明確預言，“房地產市場的泡沫化已經接近尾聲或結束。”

　　值得關注的是，安信証券將股市從1949點開始的這波行情明確定位為反彈行情，而不是反轉。

　　“就像沙漠也會時不時迎來幾場雨，但是能不能因此變成綠洲就很難說，”安信証券首席策略分析師程定華指出，目前市場反轉的條件還遠未出現。盡管短期來看，經濟企穩，企業盈利復蘇，但從中長期來看，企業盈利增長並不樂觀。

　　在利率難以系統性下降和企業盈利能力難以提升的條件下，杠杆率過高已成為很多企業的“阿喀琉斯之踵”。安信証券的測算顯示，經過過去幾年的加杠杆，目前非金融上市公司負債率已升至61%的高水平。“在產能過剩時期，高杠杆+低ROE+高利率對於企業經營來說是非常糟糕的組合，”程定華認為，從中長期來看，要破解這一問題很困難，需要極大的創新和勇氣。因此，程定華強調明年的行情只是反彈，不是反轉，在明年的反彈市中，經濟企穩和CPI反彈意味著2013年資金環境和利率水平不會改善，而且不能忘記股票市場估值國際化的趨勢將因為IPO的積壓和大小非的減持而日趨明顯。 記者 錢杰

(來源:中國証券報)