金台观察：人民币波动和股市之间的真正关系

    人民币对于国内资本市场尤其是中国股市的影响，事实上更多的并不是通过人民币本身的升值和贬值来驱动的——如果只是根据这个逻辑去解释的话，那么对于这几日股市的大幅度下挫的解释就应该是人民币贬值的背后应该是大量的资本流出（即卖出人民币及人民币计价的资产）。这似乎可以说的通，但如果从稍微长期的趋势上来看这个逻辑的话，管理层的话也完全正确，人民币单边升值的这几年，股市本身也并没有随着人民币升值而走高，股市有自身的运作逻辑。

    人民币和中国股市之间的关系到底是如何的呢？我们曾专门对人民币升值预期（用人民币远期无本金交割和人民币即期汇率价格差来衡量）和上证指数之间做过测算，两者之间有着高度的相关性。目前虽然人民币即期汇率出现了大幅度贬值，但是远期无本金交割市场却没有贬值得那么厉害，这背后反映出了大家对于未来远期人民币汇率并没有过度悲观。这与2012年市场行为下的贬值有着些许差别，当下人民币1年期海外无本金交割远期外汇外汇(NDF)和市场即期之间的价差虽然还是负值（贬值预期），但却快速地缩小，换句话说，人民币的升值预期在逐步增强。（如图白色线）

    图：人民币升值预期（白色）和上证综指Bloomberg

    人民币如果远期是升值预期或贬值预期缩小，股市理论上应该是企稳并走高，反之则走低。这背后反映的是升值预期引发热钱流入，并将股票作为资产配置之一推高股市的逻辑线条。这条逻辑在过去的数年里和资本市场保持着一种特殊的高度相关性。依这个逻辑来看，中国的股市目前似乎只是一种潜在的短期恐慌而已。如果央行已经亮明态度，那么人民币过度贬值的市场预期很快就会逐步消失。

    (作者系中国宏观对冲研究院院长)

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