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张慎峰:努力建设人民满意的交易所

——在首届人民金融年会上的发言

2014年01月20日17:30    来源:人民网-股票频道    手机看新闻

人民网北京1月20日电 (记者 李彤)由人民日报社经济社会部与人民网联合举办的 “人民金融年会”1月20日在北京召开。本届年会以“大改革时代的挑战与机遇”为主题,中国金融期货交易所董事长张慎峰在主旨演讲中表示,股指期货和国债期货运行平稳,服务资本市场发展权利的积极作用日益明显。

以下是发言实录:

尊敬的各位领导,各位来宾:

大家上午好!

非常高兴能够来到人民日报社,参加人民网主办的首届“人民金融年会”,并荣获“2013中国金融年度人物”这份殊荣。本次年会聚焦“大改革时代”,探讨金融行业面临的机遇与挑战,很有前瞻和现实意义。

下面,我从三个方面向大家汇报下有关情况。

一、股指期货和国债期货运行平稳,服务资本市场发展全局的积极作用日益显现。

中金所目前有两个产品。第一个产品是2010年4月16日上市的沪深300股指期货。2013年日均成交5900多亿元,累计成交140.70万亿元,同比增长85.52%。股指期货上市近四年来,已全面实现上市初衷,圆满完成“高标准、稳起步”的预定目标,服务资本市场发展全局的积极作用日益显现。一是充分发挥了“减震器”的宏观稳定作用,提高了股市内在稳定性,大幅波动天数明显下降。二是成为财富管理“保险单”,投资安全更有保障。三是成为提升股市核心竞争力的“助推器”,推动了各种机构长期资金入市,加速了产品创新。四是催熟先进投资理念,起到了股市投资文化“催化剂”的作用。

中金所第二个产品是2013年9月6日上市的5年期国债期货,目前刚刚四个多月,也实现了平稳起步,积极作用逐步显现。一是上市以来,投资者参与有序,市场交易理性,没有出现“炒新炒虚”的现象,86%的交易量主要集中在主力合约。二是期现货价格联动良好,期现价差仅为1毛6,甚至略好于成熟运行几十年的美国10年期国债期货的表现。三是对现货市场的推动作用已经开始放发挥。

二、中美股市表现迥异,不是股指期货惹的祸。

沪深300股指期货上市以来,获得了专家学者、专业机构和主流媒体的广泛认可,特别是得到了人民日报等主流媒体的高度肯定。在股指期货上市一周年时,人民日报明确指出“股指期货成功嵌入资本市场”,影响很大。但社会对股指期货市场的理解和认识客观上还需要一个过程。

比如,近期中美经济与股市表现的对比成为热门话题。不少人认为,美国作为前次金融危机的发源地,经济熊冠全球,股市却牛冠全球,而中国恰好相反,好像二者都出现了匪夷所思的“股市与经济基本面背离”的状况。然而透过现象看本质,中美股市表现迥异,根源在于实体经济和金融。

1.中美宏观经济所处周期不同,导致股票类资产吸引力不同。股市是宏观经济的晴雨表,不仅反映当前经济增长,更反映未来走势和预期。美国经济自次贷危机爆发后,从2007年12月步入衰退,2009年第三季度开始恢复增长,走出V字形复苏之路。当前美国经济多项指标向好,复苏迹象明显加快。2013第三季度美国GDP增速为2.8%,高于过去三个季度的水平;今年1月13日美银美林将其对美国2013年第四季度GDP增速预估从2.1%上修至3.5%。考虑到增速的稳步回升和美国经济的巨大体量,美国经济的复苏非常稳健。而中国GDP增速绝对值虽然维持高位,但调整减速态势非常明显,2007年至2012年,GDP增速分别是14.2%、9.6%、9.2%、10.3%、9.2%和7.8%,2013年前三季度GDP增速仅为7.7%,远低于过去几十年10.2%的平均增速,总体进入下降通道。中美经济周期的不同步,是中美股市表现差异的核心因素。

2.中美市场实际利率水平不同,导致企业盈利能力不同。实际利率水平决定企业资金成本,直接影响企业盈利能力。美联储自2008年11月至2012年底,先后推出了四轮量化宽松政策,将联邦基金利率调降至0.25%以下,以此增加市场流动性,降低企业借贷成本,增强企业盈利能力,大大刺激了经济复苏和持续发展。美股虽大幅上涨,但标普500市盈率过去4年始终保持在20倍左右水平,说明美股走牛并非价值高估,而是企业盈利增长的强力支撑。相反,中国实际利率水平不断抬高,虽银行一年期基准利率为3%,但预期收益率为6-8%的各类理财产品比比皆是,更不论收益高达10%的信托产品和15%的民间拆借利率,企业实际融资成本已远远超出合理范围。高企的实际利率水平,增加了企业运营负担,大大削弱了盈利能力。

3.中美产业格局不同,导致驱动股市动力不同。美国股市呈现典型的高科技和新兴产业驱动特点。从行业结构上看,以苹果、谷歌、微软为代表的高新技术和信息产业在美国的道琼斯指数、标普500指数和纳斯达克100指数中均是权重最大的行业,权重占比分别达到19%、18%和55%。美国股市及其主要指数可以借着高科技产业持续高速发展的东风而不断挑战新高。过去几年正是以科技革命和创新等为代表的股票品种走强推动了美股稳健上涨。反观中国,金融地产、工业和可选消费等传统成熟行业仍在经济和股市中占主导地位,其权重占比在沪深300中高达65%以上。这类行业周期性强、成长性差,在经济转型中以往的高增长模式难以为继。此外,真正高成长的优秀科技企业如腾讯、百度等又未在境内上市,中国股市其实没有真正享受到中国新兴产业高速发展带来的红利。

4.中美理财市场不同,分流股市资金程度不同。美国市场理财产品收益率大大低于股市股息率,反衬股市吸引力。金融危机后,美国推行低利率货币政策,联邦基准利率从2007年的5.02%快速下降到2008年的1.92%、2009年的0.16%。此后一直维持在低位。2013年12月份,联邦基准利率为0.07%,商业银行居民储蓄率平均为0.17%。美国完全市场化的利率环境及良好金融秩序等因素,让市场上固定收益类投资产品宽松而有序地发展,收益率紧紧贴合市场基准利率。而标普500成份股最近几年平均股息率为2%,是无风险利率的28倍,是银行存款利率均值的11.5倍,显然更富吸引力。相比而言,中国理财产品市场秩序混乱,影子银行各类产品收益率盲目攀比、规模盲目扩张,平均预期收益率远超6%,而沪深300指数3%的股息率仅与银行1年定存利率相同,且不到理财产品收益的一半。银行和信托发行的高收益理财产品总规模已高达30万亿元,吸引和分流了大量股市资金。

5.风险管理工具的应用程度不同,导致长期资金入市规模不同。围绕股票现货市场,美国构建了完整的股票衍生品市场,包括股票和指数的期货与期权产品。股票和指数期货与期权产品是风险对冲和管理工具,用于现货市场的套期保值。在美国市场,机构投资者占主导地位,像401K养老金等长线投资机构持股规模达到14万亿美元,占美股总市值的46%,他们有能力和实力灵活应用各种衍生品工具,为手中的现货股票持仓进行风险对冲,客观上增强了长期持股信心。相比之下,我国金融期货与衍生品市场发展还很不充分。资金量最大的公募基金、银行与信托类理财、保险机构由于种种原因没有使用股指期货等风险对冲工具,对高风险的股票类资产显得极为排斥,甚至还有些人认为近几年股市下跌是股指期货惹的祸,只允许非常少量资金投入股市。

可见,中美的股市和经济都没有发生所谓的背离,股市仍旧反映了经济基本面,中美股市走势差异巨大的根源在于实体经济与金融因素的不同。中国股市持续低迷调整,恰恰体现了中国经济转型期间的阵痛。

对此,应有正确认识:

首先,股指期货与股市一样,都是宏观经济的晴雨表和温度计。二者之间具有相关性,但并非因果关系,股指期货不具备引领股市下跌的能力。但由于交易机制和交易标的差异,股指期货与股市对信息反映的速度有所不同。举一个例子。闪电和打雷的关系,现代人都清楚打雷和闪电都是不同电荷的云层之间放电的结果。只是光在空气中的传播速度远远超过声音,所以人们总是先看到闪电、后听到雷声。股指期货与股票市场的关系类似于此。股指期货交易的是复合性的指数,杠杆交易且价格显示速度快,看起来好似期货领先,其实它们有关联关系而不是因果关系,它们有共同的决定因素,那就是实体经济和更宏观的金融因素。

再比如,社会也普遍关注股指期货升贴水,即期现货价格相对高低的情况。有人认为,升水就是做多看多、贴水就是做空看空股市的标志。实际上,股指期货升贴水主要受金融市场利率、股市分红、套利资金成本等影响。升贴水不代表定价有偏差,也不是看多或看空的有效标志,更不是股市走势的指南针。美国市场利率很低,仅是股息率的1/20,因此标普500指数期货2009年以来出现持续贴水,5年来99%的交易日期货价格低于现货,但美国股市自2009年一路走高,连创历史新高。而我国沪深300股指期货运行近四年来,主力合约升水比例在68%左右,但并未改变我国股市持续调整的现状。

产生误解的根源在于没有看清股票和期指的根本区别。期货和现货价格不能逆向传导的关键在于:股市交易的是数量有限的股票,这种“有限性”决定了交易量对价格影响巨大,即“供求”状况在起作用。而期货市场交易的是“无限”的合约,就类似于买保险单一样,可以随时创建、无限使用,不受现货规模约束。只要有资金,有不同观点和对手盘,理论上可以实现“无穷大”的成交量和持仓量。交易量大只代表资金成本控制和避险需求的观点分歧,对另一种本质不同的股票价格并无实质影响。它们的共同决定者是实体经济和金融因素。

第三,抓住机遇,迎接挑战,建设人民群众满意的交易所。

未来五年是我国全面深化改革和扩大开放的关键时期,也是金融期货市场发展的重要阶段。我国实体经济持续增长,也迫切需要与之相匹配的风险管理市场。我国宏观金融改革不断推进,金融服务实体经济发展的能力不断提升,金融创新先行先试的氛围更加包容。金融期货市场建设顺应天时,机遇难得。同时,金融期货市场建设还面临着诸多挑战,还存在制约金融期货功能发挥的一系列因素。这包括:一是社会对金融期货认识不足,发展环境有待改善。二是产品上市审批机制亟需改革,产品上市步伐亟待加快。三是各类机构等参与主体的市场准入条件亟待优化,入市节奏亟待加快,参与的广度和深度亟待拓展。目前只有两个金融期货产品肯定是远远不够的,不能满足市场日益丰富、十分迫切的避险需求。未来中金所将聚焦市场需求,着力完善金融期货产品体系。一是完善权益类产品体系。在保障沪深300股指期货平稳运行的基础上,加快推出沪深300股指期权;适时推出以中证500、上证50等其他系列指数期货。二是在保障5年期国债期货平稳运行的基础上,分步推出10年期国债等其他关键期限国债和利率类期货及期权合约,逐步健全利率衍生品体系,健全反映供求关系的国债收益率曲线。三是适时推出汇率类期货及期权产品。

中金所将秉承“社会责任至上”的理念,抓住我国深化改革扩大开放的历史机遇,推进产品、服务和技术创新,充分发挥市场功能,积极打造金融风险管理服务平台,服务国民经济发展需要,努力建成人民群众满意的交易所。

当然,金融期货在国际上已经是简单、成熟、广泛使用、必不可少的风险管理工具,在我国也有很好的发展前景和比较扎实的运行探索实践,但它毕竟在我国刚刚生根发芽,还是新生事物,还很娇嫩,需要各方的共同呵护。尤其是,人民日报引领社会舆论和认识导向,在宣传党的理论和路线方针政策中发挥着“中流砥柱”的作用;人民网作为中央重点新闻网站,是发布权威信息、反映社情民意、服务广大网民的重要平台。希望人民日报和人民网能够更多关注金融期货这个小众、专业市场,倡导风险管理“新文化”,传播金融期货“正能量”,共同促进金融期货市场发展,共同为我国经济及金融发展保驾护航!

再过几天就是新春佳节,借此机会我提前向大家拜年。预祝大家新春快乐,马到成功!预祝本届年会圆满成功!

谢谢大家! 

(责编:刘阳、李海霞)




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