海外達人揭秘期權交易兵器譜

　　上証50ETF期權已於2月9日正式上線。股票期權在給中國資本市場帶來一種全新的風險管理工具的同時，也給投資者打開了一扇通往新世界的大門。無論是激進還是保守，期權都能極大地豐富策略選擇空間。對沖、保險、以小搏大，面對即將到來的期權時代，各路資本摩拳擦掌。

　　站在期權時代的起點上，上証報記者近日採訪了多位期權達人，揭秘他們在海外市場的交易兵器譜。“期權與境內投資者更為熟悉的現貨、期貨相比，其定價模型具有非線性的獨特特征，與投資者長期以來形成的直覺經驗並不完全一致。參與期權投資更需要抱有一顆敬畏之心，在學習各門兵器的同時，更要練好內功，方能游刃有余”。一位交易老手如是說。

　　賣出策略給股票收點“租”

　　W女士發現，作為中長線投資者，在獲取藍籌公司成長收益及股票分紅外，賣出股票期權每年給她額外帶來了超過20%的收益

　　在香港一家金融機構供職的W女士平時工作很忙，投資股票喜歡買入熟悉的大盤藍籌股並做中長線持有。在投資顧問的建議下，從2012年9月開始，她在持有股票之余，也每月嘗試著進行賣出認購期權操作，30個月下來，她驚喜地發現，僅是收取期權金，就給她帶來了不菲的額外收益。

　　“操作起來其實非常簡單，比如我在70港元的時候買入了中移動的股票，並打算在80港元左右賣出， 以前我不懂利用期權交易時，隻能等待股票在波動中向上，希望在到達80港元時賣出股票，每股獲利10港元。其實在等待過程中，我可以以1港元的期權費賣出一個行權價80港元、下月到期的中移動認購期權，如果期間中移動下跌、價格停滯不前及上升動力不足，我可以收獲賣出認購期權所得的1港元期權費，這比我持股不動要好得多﹔要是中移動股價真的上漲，甚至高於80港元，我把股票賣給交易對手，平倉所得利潤除了10港元價差外，還可加上期權費。”W女士說。

　　據了解，W女士持有市值大約50萬元左右的股票，由於是長期投資某幾隻股票，她對所持股票價格波動區間以及方向有較為敏銳的把握。她一般每個月隻做一單，每次賣出數張，而且賣出的期權期限一般是一個月。“一個月的走勢較容易預測，太長了比較難判斷。”

　　“大部分時間，我賣出的認購期權都不會被行權，即便預測有誤被行權了，也沒關系，下個月可以通過賣出一個上月行權價同等價位的認沽期權，若得以行權，原價買回股票，就可以在持倉成本沒有變化的情況下，額外收獲了兩份期權金。”W 女士笑道。

　　W女士發現，通過純粹的賣出認購期權操作，她這個中長線投資者，在獲取藍籌公司成長收益及股票分紅外，賣出股票期權每年給她額外帶來了超過20%的收益。

　　香港邦盟匯駿基金管理有限公司董事文剛銳告訴記者，在股票期權交易活躍的市場，例如美國，很多投資者利用個股期權來進行所謂 “固定收益” 的投資，把買入的股票變成固定資產，投資著眼點不在於博取股價短期內大幅波動，而是在隨后的賣出備兌認購期權交易上，利用股票價格波幅的變化，賣出較短期的，例如一周或一個月的備兌認購期權。這些賣出備兌認購期權的收益積累下來，收益也相當可觀。

　　買入期權加杠杆+買保險

　　買入期權除了可以在風險可控的情況下加杠杆投資外，証券公司在向投資者推介期權交易時，還喜歡拿保險來做類比

　　文剛銳指出，在上述案例中，W女士的交易對手，即買入其賣出的中移動認購期權的投資者，可能是看好中移動股價走勢、但由於資金問題無法大舉買入中移動現貨(中移動每手500股，一手現貨需逾5萬港元)。在這種情況下，他可以1港元買入中移動下月到期、行權價位80港元的認購期權，一手隻需500港元，若他的預測正確的，中移動升至80港元甚至更高時，他持有的中移動認購期權價格也會水漲船高，可能已經從1港元漲到了2港元甚至更高，他即使不行權，賣掉認購期權，從投資回報比來看，收益率也非常可觀。

　　事實上，由於港股投資門檻較高，很多個股每手動輒1000股，而且藍籌股的股價在百元以上並不稀奇，因此，在香港市場上，很多“小散”喜歡買入認購期權，以便“以小搏大”，參與“白富美”大藍籌的博弈。

　　D先生是香港IT行業的一位普通職員，他非常關注騰訊。去年12月騰訊的股價一度跌到104.5港元，之后迎來反彈走勢，D先生預計騰訊股價還會繼續上漲，於是以5港元的單價買入了1手(500股)1月到期、行使價為110港元的騰訊認購期權。

　　1月份騰訊果然繼續上揚， D先生行使認購期權，以110港元購買了股票，然后以135港元在市場上將股票賣出，賺取每股25港元的利潤，即便扣除掉期權金，他仍有400%的利潤。

　　當然，假如騰訊在1月底認購期權到期前跌至100港元，D先生可以選擇不行權，他的損失也不會超過2500港元期權金。

　　買入期權除了可以在風險可控的情況下加杠杆投資外，証券公司在向投資者推介期權交易時，還喜歡拿保險來做類比，“忽悠”投資者參與期權交易。那麼，現實中，期權要如何交易才會對投資起到保險作用呢？香港股指期貨市場的大戶J 先生給我們講了他的投資故事。

　　J 先生說，他在做恆指期貨時，常常會買一個恆指期權做對沖。

　　他舉例說，去年11月初，恆生指數在23950點，他看好市場走勢，在23950點買入恆生指數期貨。交易完成后，由於這筆期貨的多倉風險是沒有閉口的，當恆生指數下跌時，每一點下跌都會帶來損失。為了管理好風險，在價格下跌時他能做的只是在某一價格水平止損平倉。

　　“從技術圖表分析，我發現23600點是一個關鍵價位，我擔心恆生指數跌破23600點后會有更大的跌幅出現。在傳統的風險控制上，我隻能在23600點放個止損平倉的指令，當恆生指數跌破23600點賣出平倉。這樣我就隻能接受350點的損失(恆生指數期貨的點值是每點50港元，損失金額便是17500港元) 。”J先生說，“但很有可能會發生這樣的情況，當我的持倉在23600點平倉后，市場很多時候又像開玩笑的出現轉向，恆生指數在幾天后大幅上升，而我隻能自認倒霉。”

　　“但假如我在23950點買人恆生指數期貨后，買入‘23600點恆生指數看跌期權’ ，便不會發生上述‘心塞’的情況。”J先生笑道。

　　因為持有了這張看跌期權合約，不管恆生指數跌到那裡，J先生便可以在23600點去行使權利，期貨交易的虧損能夠得以鎖定。而這時候他手上的恆生指數期貨合約是還沒有平倉的，假如股市后來大幅反彈至24600點，他的恆生指數期貨便可賺取超過600點的利潤。而另一張手上的期權合約，因為只是有權利沒責任，因此即使股市大幅回升，這份看跌期權也不會因價格向上而有額外的損失。“我損失的只是買入看跌期權時的期權金”，J先生說。

　　趨勢跟隨每天都是新的交易日

　　“一般初學者會以半天為一個周期全部平倉從頭來過避險，經驗豐富之后會延長到一個交易日，但做趨勢跟隨一般不會留隔夜頭寸”

　　對於另一些投資者來說，期權相對復雜的策略模型和多樣的避險功能並不是他們關注的重點。高杠杆和T+0交易令他們看到在頻繁交易中掘金的機會。對他們來說，每天的交易都是一段驚險而刺激的旅程。

　　“85后”慈超雖然年輕，但已有多年香港A50權証的交易經驗。從剛入行時嘗試管理十萬級別資金量，到目前領導一個頗具規模的交易團隊。慈超已在這種懸崖邊的舞蹈中找到了自己的感覺。在2012年至2014年間，他已連續數年保持年化收益100%以上。

　　在慈超看來，要在類似期權的高風險品種上盈利，“膽大心細”是最重要的個人特質。

　　“做交易首先要自信，性格上要積極。這樣才可能抓住大級別的行情賺到錢，如果體現不出盈利能力，那入行不久就會被淘汰。”慈超首先這樣詮釋“膽大”，但話鋒一轉，他又直言，“另一方面，一定要注意風險控制，這是讓人在市場中存活下來的生命線。一旦頭寸回撤達到止損線就堅決斬倉。”

　　既要自信，又要時刻准備否定自己。這似乎是一種極其糾結的性格。慈超坦言，風控意識需要在長期的交易時間中慢慢“磨”。

　　在慈超的交易歷史中，有不少令人興奮的成功和慘痛的失敗都與風險控制直接相關。在光大“8·16”事件中，由於之前市場處於明顯的弱勢，慈超絕大部分倉位都在認沽。事件發生時，大盤在幾十秒內直線拉升。多隻權重股瞬間漲停，在交易室內引起嘩然，也讓全倉看空的慈超嚇出一身冷汗。

　　“當時整個人都懵了，完全不知道發生了什麼，隻知道下意識地平倉止損。”慈超這樣回憶當時的經歷，“當時做市商擺價也不夠及時，隻能擺出什麼價位就平什麼價位，同時反手買進認購對沖，一套動作做完，賬面已經從原本小贏變為浮虧。但總算是控制住了。”

　　之后，受益於為了對沖而部署的倉位，慈超在當天上午第二波拉升行情中小有斬獲。之后，又得益於頭寸不過午的風控紀律，慈超在午前就平倉所有頭寸，得以在下午從容做空。杜絕僥幸心理的風控措施令他在猝不及防的黑天鵝事件中全身而退。

　　“一般初學者會以半天為一個周期全部平倉從頭來過避險，經驗豐富之后會延長到一個交易日，但做趨勢跟隨一般不會留隔夜頭寸。”慈超告訴記者，“這是因為原本你的交易模型可能要求下跌或上漲幾個價位就要止損。但是隔夜之后受大盤和外盤影響，你的交易品種可能直接低開或高開幾十個價位，這風險就無法控制了。如果你有所大意，一次兩次可能不會出問題，但八次九次一定會出問題，一次問題造成的損失可能你就承受不了。”

　　在慈超看來，做趨勢跟隨要時刻准備放空自己，即使一時失察犯了錯誤，也應該及時“認賠”，不能讓一筆失敗的交易影響之后的更多交易。

　　“對我們來說，每天都是一個全新的交易日。”慈超這樣說。

　　警惕期權交易風險

　　炒期權爆倉的案例在香港並不罕見。2003年10月，有名的股評人潘東凱在做恆指期權組合套利時，因買賣單結算價出現巨大倒挂，無力補充保証金而損失慘重

　　齊魯証券資管董事總經理陸培麗是一位在海外投行擁有多年期權交易經驗的資深人士，曾負責我國香港和台灣地區以及日本市場的權証、股指期權等金融衍生品做市業務。陸培麗以過來人的身份告誡即將涉足期權交易的A股投資者，尤其是操作更加復雜專業的機構投資者，“拘泥於書本知識可能會在期權市場中遭遇意想不到的風險。”

　　衡量價格變動的德爾塔、衡量波動率的伽瑪等一系列以希臘字母表示指標構建了經典的期權定價模型。這些指標可能因為市場中的擾動互為變量，導致非線性的變化。這對於習慣於現貨/期貨市場的投資者來說，在接觸期權初期可能難以適應。

　　“簡而言之，在現貨/期貨市場中，你可以輕鬆地構建出一個德爾塔等於0的組合，放心地回家睡覺。但是在期權市場中，即使你現在算出德爾塔為0，也不意味著萬事大吉。”陸培麗用這樣一個親眼目睹地案例解釋這一現象，“2011年日本大地震前夕，我所管理的一籃子期權種類多達上百隻。你可能用這些期權做出一個德爾塔為0的組合，但是你不可能預計到第二天會地震。地震之后，整個市場陷入恐慌，伽瑪也就是波動率大幅提升，原本配平的德爾塔也立刻劇烈變化，迫使你及時根據更新的現狀和判斷進行調整。”

　　作為一個多年“在戰爭中學習戰爭”的期權老兵，陸培麗表示，在最初實盤操作期權時，基本上會把所有的書本知識全部忘掉，見縫插針地從周圍所有具體的交易行為中汲取養分。“沒有人會坐下來教你，你隻能不斷觀察：他做了什麼，為什麼這麼做，有什麼效果。如果你運氣好，你的老板會提點你幾句。更多時候隻能靠自己。”

　　事實上，炒期權爆倉的案例在香港並不罕見。香港市場2003年10月曾經發生過一起非常轟動的炒期權爆倉事件，當時在香港市場上比較有名的股評人潘東凱，在做恆指期權組合套利時，因買賣單結算價出現巨大倒挂，無力補充保証金而損失慘重。

　　據在香港期權市場沉浮30年的老股民回憶，潘東凱的恆指期權組合頗為復雜，但風險不算高，其組合在股市上升時會獲利豐厚，即使股市窄幅震蕩，也能少量盈利，但因為其組合包含部分較遠期恆指期貨合約，而該合約交投極少，收市價很容易被操縱，導致一買一賣的套利組合交易的結算價出現巨大差異，觸發保証金追加需求，最終損失數千萬。

　　“由於當時的恆指期權合約的收市價不但以收市前最好成交的買賣盤成交價確定，還會參考收市前挂出的買賣盤報價，所以隻要有人在收市前挂出與市價偏離度非常大的買賣盤，即使最終沒有成交，也可令有關期權合約的收市價被人為地大幅舞高弄低，而這將影響持有有關合約的投資者是否需要追加保証金。”香港邦盟匯駿基金管理有限公司董事文剛銳說，“期權的杠杆性質意味著期權的價值及所需保証金可在極短時間內激增，導致期權短倉遇上突然增收保証金的要求，如果投資者沒有足夠的財力及時追加保証金要求，可能會遭遇強制平倉或其他抵押品被沒收。”