沪港通测试今日开启 觅食三大套利策略（附股）【10】

　　华电国际电力股份：持续受益于煤价下跌，上调评级至“买入”

　　研究机构：招商证券（香港）日期：2014-04-09

　　投资策略及建议

　　研报认为公司2014-2015年将继续受益于煤价下跌及装机容量扩张，且暂时不会受到电价下调的影响，预计其净利润将同比增长10%及7%，资产负债率水平将下降至78.9%及77.0%。研报上调公司2014-2015年每股盈利35.6%及18.2%至0.61及0.65元并预计2016年每股盈利0.69元，分别高于市场预期24.5%，29.4%及20.2%。公司目前股价对应2014E P/E及P/B分别为5.1倍及0.84倍，低于行业平均7.3倍及0.95倍。研报根据行业平均0.95x2014E P/B，上调公司12个月目标价15.8%至4.4港元，上调评级至“买入”。

　　2013年盈利能力创七年新高

　　华电国际2013年实现营业收入660.49亿元，同比增长11.8%；归属于股东净利润40.97亿元，同比增长183.17%；每股盈利0.556元，同比增长0.351元，超出市场预期7%。盈利能力创下七年历史新高，其毛利率为18.9%，同比上升7.1个百分点；净利率为6.2%，同比上升3.8个百分点；净资产收益率为17.8%，同比上升10.4个百分点。

　　研报认为，其2013年盈利能力的增强主要得益于两个原因：1）煤价大幅下跌，入炉标煤单价同比下降14.8%至666.1元/吨，导致单位燃料成本同比下降15.6%至209.5元/兆瓦时，燃料成本同比降低4.5%至357.3亿元；2）可控装机容量同比增长5.02%至35，538兆瓦，火电机组利用小时同比上升116小时至5，474小时，促使发电量同比增长11.8%至175.46百万兆瓦时，且上网电价同比上升0.11%至438.30/兆瓦时，导致营业收入增长。

　　2014-2015年业绩有望超预期

　　公司2014年资本开支计划为180亿元，其中风电、燃煤及燃机开支占比分别为36%、30%及22%。研报预计其2014及2015年装机容量将分别达到38，792及41，000兆瓦，拉升发电量同比增长9.2%及5.7%，同比提升营业收入8.9%及5.6%。

　　与此同时，管理层认为2014年煤炭产能持续释放，结构性过剩不会改变，公司对市场煤及合同煤价的指引为3%-5%的全年降幅，与其他火电运营商对动力煤价走势的看法相符。研报预计2014年及2015年动力煤价全年跌幅为4%及2%，由于公司业绩对煤价高度敏感，其竞争优势将进一步上升，导致净利润同比增长10%及7%，利润率上升至6.3%及6.3%。

　　管理层对煤电联动的判断是上半年实行的可能性较小，主要由于过去几年电价的涨幅小于煤价的涨幅，2013年全国仍有近20%的火电厂亏损，且目前火电厂面临较高的环境成本。公司表示，即使联动发生，2014年效率也并不会比2013年差。这与研报以及其他火电运营商的预期相符，上半年电价下调的可能性较低。

　　财务杠杆有所降低并将继续得以控制

　　公司2013年资产负债率同比降低2.5个百分点至80.7%，然而在行业中仍然维持高位（华润电力60.4%，中国电力69.7%，华能国际71.3%，大唐发电78.4%）。原因在于公司近几年保持了较高的装机容量增长，其年均装机容量增速约为10%，其中清洁能源增速约为30%。管理层表示，公司计划于2015年前将其资产负债率控制在80%以内。中国华电将有条件以每股人民币3.12元认购华电国际1，150，000，000股新A股，将降低公司资产负债率两个百分点左右。随着盈利能力的进一步提升，研报预计公司2014年及2015年末的资产负债率水平将有望降低至78.9%及77.0%，有利于财务费用的控制。